大摩:衰退當頭,企業債務違約會激增嗎?

金融界 發佈 2022-07-07T02:02:16.244519+00:00

一段時間以來,摩根史坦利的經濟學家一直在強調,全球經濟衰退的風險正在上升。在年中展望中,經濟學家們將2022年全球GDP增長預測大幅下調至2.9%,不到一年前6.2%的一半水平。

一段時間以來,摩根史坦利的經濟學家一直在強調,全球經濟衰退的風險正在上升。在年中展望中,經濟學家們將2022年全球GDP增長預測大幅下調至2.9%,不到一年前6.2%的一半水平。

綜合對歐元區衰退的最新預測、疲軟的最新經濟數據以及對第一季度美國GDP的修正,摩根史坦利美國經濟學家將2022年第四季度美國GDP的預測下調至0.9%。他們還表示,美國在今年年底前陷入衰退的風險高極了。而過去三次美國經濟衰退的顯著標誌之一,正是企業債務違約率飆升

摩根史坦利認為,儘管在之後出現的美國衰退中,信用違約可能會更加溫和,但要注意,估值調整仍未完成(即使6月市場下跌使得估值經過了重大調整)。

摩根史坦利全球量化研究主管Vishwanath Tirupattur認為,與美聯儲此前的加息周期相比,在本輪加息周期開局,信貸基本面要健康得多。儘管上季度利潤率有所惡化,但基本面仍與冠疫情前相同:淨槓桿率低,利息覆蓋高,資產負債表現金仍然健康。

不僅如此,高收益債券市場的評級結構也有所改善。目前,超過一半的基準高收益債券指數評級為BB級(償債能力較弱,受不利經濟環境影響很大,有較高違約風險),而2018-2019年還是43%,2008年全球金融危機之後僅為40%。此外,再融資需求也很低。在2022-24年期間,高達3萬億美元的槓桿融資債務(高收益債券和槓桿貸款的總和)中,只有大約10%是到期的。

Tirupattur預計,雖然信貸市場的風險溢價還會持續走高,但在未來12個月,企業違約不會激增。以Srikanth Sankaran為首的信貸策略師預測,到23年第二季度,穆迪的加權指標高收益債券違約率將達到2-2.5%,儘管是目前水平的兩倍,但遠低於此前經濟衰退下的峰值。這與前三次衰退的經歷明顯不同,且並非毫無先例可循:在上世紀70年代和80年代,美國經濟陷入衰退,但企業違約率沒有飆升。毫無疑問,可能要等到經濟衰退進入中期,企業債務違約的苗頭才會出現。眼下,企業債券評級下調才是更需要擔憂的。

Tirupattur認為,由於採用浮動利率,在信貸市場中,槓桿是最容易受到更高聯邦基金利率影響的部分。摩根史坦利發現,在過去的幾年裡,貸款市場的天平向低質量的債券(即B3,具有投機性和高信用風險的債券)傾斜。

評級機構穆迪估計,如果美聯儲大舉加息300基點,在沒有顯著盈利增長的情況下,多達一半的B3級公司債的利息覆蓋將降至1倍以下,而這就是典型的Caa(信譽不佳,並面臨非常高的信用風險)企業債券水平。

毫無疑問,那些依靠槓桿(浮動利率貸款)融資,而非固定收益率高收益債券融資的公司,他們發行的企業債券被降級的可能性要大得多。因此,Tirupattur預計,在接下來的12個月,對信貸市場而言,更大、更緊迫的擔憂不是違約率飆升,而是評級(尤其是貸款市場的評級)下調。

Tirupattur表示,直到大約一個月前,整個信貸市場(尤其是槓桿信貸市場)都低估了衰退風險。在6月債券市場拋售潮過後,美國高收益債券利差擴大了約150個基點,貸款利率下跌了2.5%,CCC(償債能力很差,在經營、管理、抵禦風險等方面存在問題,有很大風險)債券利差突破了1000個基點,壓力尾部翻了一番。

顯然,增長風險已開始被定價,但摩根史坦利認為,信貸市場需要更全面地衡量衰退風險。當下,投資級債券和高收益的利差分別為155基點和 569基點,而普通經濟衰退/增長恐慌的利差往往分別超過200基點和750基點。Tirupattur認為,由於利差(尤其是在質量較低的市場領域)仍低於美國經濟步入衰退的歷史水平,因此,需要重新對更多的企業債券進行評級。

Tirupattur指出,本次企業債券重新評級與之前的一些信貸周期(比如2015-16年的能源行業低迷)不同,並沒有「問題行業」出現。因而在此時此刻,識別並避開防禦性行業(公用事業、必需消費品、醫療保健)和低迷行業的企業債券將成為一項更加複雜的工作。就這一點而言,嚴重依賴低端消費需求、高用工成本和商品/物流投入成本企業所發行的債券仍然不堪一擊。

Tirupattur總結稱,隨著信貸市場重新校正企業債券增長和流動性風險,他預計「降低風險」和「不能把所有雞蛋放在同一個籃子」的論調將東山再起。而摩根史坦利也將淡化信貸市場的任何反彈,並建議投資者提高投資組合的質量或改善其流動性。

本文源自金十數據

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