作者 | 石麗紅 中信建投期貨農產品事業部
本報告完成時間 | 2019年11月24日
交易邏輯及策略
棕櫚油：隨著產地棕櫚油減產得到各方面數據的驗證，疊加生物柴油需求前景較好，市場預期產地棕櫚油庫存將獲得持續的去化，做多棕櫚油的積極性較高。對比2015-16年的減產幅度及生柴需求來看，乾旱疊加施肥情況不佳，2020年棕櫚油減產幅度有向2016年看齊的潛質，若再考慮2020年生物柴油需求較好的前景，當前反彈僅30%的棕櫚油未來價格前景並不差，後期還將有炒作空間，仍以回調逢低買入為主。
豆油：相比於棕櫚油，豆油市場的炒作情緒相對沒那麼高。短期油廠開機率的恢復性增長令部分區域的基差出現鬆動，對豆油盤面也形成一定壓制。然而，在棕櫚油較高熱情的炒作之下，偏低的豆棕價差在棕櫚油上漲的同時對豆油形成提振，且豆油庫存的繼續回落也將對豆油走勢繼續形成支撐，預計豆油調整空間較為有限。
菜油：雖然中國放開加拿大菜籽、菜油進口的擔憂仍存，但市場普遍認為該進展不會太快，01菜油供應仍將偏緊，支撐菜油01合約高位運行。不過在缺乏利好題材的情況下，菜油走勢暫跟隨豆油及棕櫚油，01合約整體在7600壓力線附近徘徊。因後期供應端隨時可能會有意外出現，單邊做多風險收益比不佳，可將多頭頭寸配置在其他品種。
風險點：匯率大幅升值，儲備大豆流出，棕櫚油減產不及預期
在獲利資金流出及油廠積極鎖利的情況下，前一周油脂整體沖高回落。然而，豆油去庫存及產地棕櫚油減產的多頭邏輯繼續得到數據的驗證，市場仍對回調做多油脂具有較高的興趣。路透報導稱馬來西亞將於2020年初提前實施B20計劃，正好給了多頭一個炒作契機，周三棕櫚油趁勢收於漲停，亦對豆菜油形成明顯提振。
然而，馬來西亞B20計劃的實施預計僅能帶來30-35萬噸左右的棕櫚油消費增量，該題材炒作情緒大於實質。炒作過後，市場擔憂該題材利好難以支撐棕櫚油強勢，獲利出場意願增加，周四棕櫚油在資金流出的作用下出現明顯回調。但在SPPOMA給出馬棕11月1-20日11.55%的減產幅度後，另有機構給出10-13%的同期產量降幅，繼續驗證產地減產預期，推動棕櫚油刷新高點。在過快的漲速之下，短期油脂單邊追高風險較大，但供應收緊預期仍支撐其做多熱情，預計中期油脂整體仍將是易漲難跌，可待回調擇機入場。
一 核心關注點
（一）棕櫚油減產再獲驗證
產地棕櫚油的減產預期近期一再獲得各方面數據的驗證，棕櫚油價格也隨之逐步上到新台階：1、MPOB月報顯示，馬棕10月產量179.5萬噸，環比降2.53%，不及市場此前預期的1-2%增幅。在10月馬來西亞節假日少於9月，工作天數明顯高於9月的情況下，降幅暗示10月實際減產幅度更高。2、在SPPOMA給出馬棕11月1-20日11.55%的減產幅度後，另有機構給出10-13%的同期產量降幅，繼續驗證產地減產預期。
從降雨量情況來看，按照滯後9個月左右推算，馬來西亞因乾旱而減產的效果已經初步顯現，10月起至明年1月以及明年4-6月的減產已經可以預期。而當前印尼的乾旱後遺症尚未顯現，後期仍可能繼續發酵。
隨著數據逐漸驗證減產預期，市場的關注點更多轉向減產幅度，因行情的大小將取決於減產幅度的高低。2015年的強厄爾尼諾令馬來西亞全年年降雨減少11%，對應2016年馬來西亞棕櫚油全年同比減產13%，月度同期減產幅度最高達到24.63%。今年馬來西亞自年初起即開始乾旱，降雨同比減幅最高達45%，部分月份的降雨量甚至低於2015年。如果再疊加施肥不足對產量的影響，減產幅度可能有向2015年看齊的潛質。減產幅度對應行情大小方面，2015年馬棕減產13%，印尼產量幾乎無增長，棕櫚油反彈幅度超過50%，但目前棕櫚油反彈幅度僅在30%左右，後續仍有炒作空間。
（二）生物柴油需求前景可觀
與2016年相比，除了產地減產的共同點，2019-20年利於棕櫚油價格反彈的還有生物柴油需求這一亮點。2016年，國際油價整體在35-55美元/桶間運行，石油價格處於低位，各國發展生物柴油的積極性明顯不足。但隨著油價的反彈，為了保障國內能源的獨立性，減少進口原油造成的貿易赤字，東南亞發展生物柴油的積極性得到較大提升。印尼計劃自2020年起將國內生柴摻混率從當前的20%提升至30%，而馬來西亞也決定於2020年提前分階段實施B20計劃，生柴需求的增長預計將進一步收緊棕櫚油供需前景，利於其價格的反彈。
當前馬來西亞實施B10計劃，國內年生柴消費在七八十萬噸，若全面執行B20計劃，國內生柴消費及棕櫚油用量將翻一番，但還需看實際執行效果。此外，因B20計劃是不同區域分階段實施，明年第一季度先在蘭卡威，隨後是4月份的納閩、7月份的沙撈越及稍晚的沙巴，2020年增量約在30-35萬噸。
當前印尼實施B20計劃，強制摻混計劃下的2019年印尼國內生柴消費預計在66.4億升，算上出口產量在80億升以上，對應棕櫚油投料750-800萬噸。2019年10月，印尼能源與礦務部將2020年的生物柴油額度定在95.9億升，較2019年的66.3億升增加45%。若B30計劃全面執行，將帶領印尼生柴產量奔向100億升大關，預計將增加200萬噸左右棕櫚油需求。
（三）大豆壓榨回升短期壓制豆油
隨著國內大豆周度壓榨量的回升，部分區域的豆油基差出現鬆動跡象，湛江中紡11-12月基差報價從上月的01+170降至01+140，對近月合約走勢有所不利。11月16日-22日當周，因榨利可觀且油廠大豆陸續進廠，國內大豆開機率止降回升，全國油廠大豆壓榨總量177.07萬噸，較上周增8.29%；當周大豆壓榨開機率48.84%，較上周增3.74%。預計未來兩周還將繼續回升至180-185萬噸。按此開機速度推算，預計11月全國大豆壓榨總量將達727萬噸，高於10月的669萬噸，也高於去年同期的719萬噸。壓榨的回升及近月基差及豆油盤面走勢略有不利。
然而，隨著備貨季的來臨，需求的增長將大於壓榨產出的增量，豆油庫存的繼續回落預計仍將形成支撐。天下糧倉數據顯示，截至11月15日，國內豆油商業庫存113.5萬噸，較前一周的118.435萬噸降4.17%，較上個月同期135萬噸降15.93%，較去年同期的181.4萬噸降37.43%，五年同期均值132.40萬噸。
按當前到港預估測算，若去除進儲備的美豆，國內四季度月均大豆可壓榨量在700萬噸左右，折月均豆油產出在130-135萬噸。然而，今年春節在1月25日較往年提前，預計元旦、春節的雙節集中備貨將早於往年在11月中下旬開始啟動。在四季度的備貨旺季，豆油的月均消費能達到145-150萬噸以上，12月底的豆油庫存預計將降至100萬噸。短期油廠開機率恢復性增長對豆油盤面有所壓制，但豆油庫存的繼續回落後期將繼續形成支撐。
二 交易邏輯及策略
棕櫚油：隨著產地棕櫚油減產得到各方面數據的驗證，疊加生物柴油需求前景較好，市場預期產地棕櫚油庫存將獲得持續的去化，做多棕櫚油的積極性較高。對比2015-16年的減產幅度及生柴需求來看，乾旱疊加施肥情況不佳，2020年棕櫚油減產幅度有向2016年看齊的潛質，若再考慮2020年生物柴油需求較好的前景，當前反彈僅30%的棕櫚油未來價格前景並不差，後期還將有炒作空間，仍以回調逢低買入為主。
豆油：相比於棕櫚油，豆油市場的炒作情緒相對沒那麼高。短期油廠開機率的恢復性增長令部分區域的基差出現鬆動，對豆油盤面也形成一定壓制。然而，在棕櫚油較高熱情的炒作之下，偏低的豆棕價差在棕櫚油上漲的同時對豆油形成提振，且豆油庫存的繼續回落也將對豆油走勢繼續形成支撐，預計豆油調整空間較為有限。
菜油：雖然中國放開加拿大菜籽、菜油進口的擔憂仍存，但市場普遍認為該進展不會太快，01菜油供應仍將偏緊，支撐菜油01合約高位運行。不過在缺乏利好題材的情況下，菜油走勢暫跟隨豆油及棕櫚油，01合約整體在7600壓力線附近徘徊。因後期供應端隨時可能會有意外出現，單邊做多風險收益比不佳，可將多頭配置在其他品種。
作者姓名：石麗紅
投資諮詢從業證書號：Z0014570
電話：023-81157334
重要聲明
本報告中的信息均來源於公開可獲得資料，中信建投期貨力求準確可靠，但對這些信息的準確性及完整性不做任何保證，據此投資，責任自負。本報告不構成個人投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。客戶應考慮本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。
全國統一客服電話：400-8877-780
網址：www.cfc108.com