華西證券股份有限公司劉志平,李晴陽近期對興業銀行進行研究並發布了研究報告《對公信貸投放強勁，投商聯動賦能中收改善》，本報告對興業銀行給出買入評級，當前股價為16.89元。
興業銀行(601166)
事件概述
興業銀行發布2022年報：實現營業收入2223.74億元(+0.51%，YoY)，營業利潤1061.62億元(+11.52%，YoY)，歸母淨利潤913.77億元(+10.52%，YoY)。年末總資產92666.71億元(+7.71%，YoY；+1.95%，QoQ)，存款47369.82億元(+9.88%，YoY；+1.00%，QoQ)，貸款49828.87億元(+12.53%，YoY；+3.08%，QoQ)。2022年淨息差2.10%(-19bp，YoY)；不良貸款率1.09%(-1bp，QoQ)，撥備覆蓋率236.44%(-15.55pct，QoQ)，撥貸比2.59%(-0.17pct，QoQ)；資本充足率14.44%(-0.01pct，QoQ)；ROE13.85%(-0.09pct，YoY)。擬派現1.188元/股，披露分紅率28.31%。
分析判斷:
非息收入拖累營收承壓，擦亮「三張名片」賦能中收邊際改善
2022年全年實現營收同比+0.5%，較前三季度降3.6pct，營收端表現承壓主因交易類非息收入拖累（全年累計同比-2.4%，前三季度為+31.4%，源於債市波動影響。核心營收來看，利息淨收入全年同比-0.3%，Q4單季增速轉負，息差下行有一定壓力；中收邊際改善，全年手續費淨收入同比+5.5%，較Q1-3提升8.8pct，雖然代理和交易類中收同比負增，但得益於投行業務優勢的鞏固，諮詢顧問類中收同比實現+32.6%的高增長，占手續費收入的比例升至39%，支付清算類中收也實現+22.4%的增長。公司「綠色+財富+投行」三張名片的建設持續推進顯效：1）債券承銷規模保持市場第二水平，併購融資、資本市場業務、銀團融資分別實現同比+77%/+83%/+61%的高增長，期末集團FPA同比+12%至7.84萬億元，占總資產的比例較上年提升3.1pct至84.6%，其中，占比近四成的非傳統表外融資餘額3.07萬億元，同比+13.3%高於擴表增速。2）財富業務增長亮眼，零售AUM達3.37萬億元，同比增速高達18.3%，AUM/總資產的比例小幅提升至30.5%，其中管理的表外資產占比67.7%，全年理財規模突破2萬億元，同比+17.2%。相應的財富銀行業務中收同比+10.35%，其中理財收入同比+27%。營收承壓下，下半年也主要通過放緩減值計提反哺利潤，全年歸母淨利潤同比實現+10.5%的增長，環比Q1-3回落1.6pct。
對公貸款投放強勁，Q4淨息差環比改善
2022年淨息差2.1%，同比降19BP，較上半年降5BP。一方面全年貸款平均收益率4.81%，同比降22BP，存款付息率同比上行4BP；另一方面結構來看，全年興業銀行總資產、存款和貸款分別同比+7.7%/+9.9%/+12.5%，其中對公貸款投放強勁，年增速超18.3%，增量的36%投向製造業，實現餘額增速+33.7%，零售貸款受宏觀環境影響增速降至5%，按揭規模年內減少2%，主要是經營貸貢獻了38%的高增長，增量占比超八成。邊際來看，Q4總資產、存款和貸款分別環比+1.95%/+1.1%/+3.1%，貸款投放提速，單季增量的84%投放對公。負債端，存款定期化程度年內上升至59.4%，但環比Q3企穩還略有下行。結合息差來看，我們測算Q4單季淨息差環比有7BP的回升，資產端收益率邊際企穩，負債端還有改善，有存款掛牌利率下調的貢獻，也有資負結構優化的因素。
Q4不良雙降，關注信用卡不良走勢
興業銀行四季度不良實現雙降，年末不良率收錄1.09%，環比Q3降1BP，不良餘額環比減少0.9%；前瞻指標略有波動，關注類貸款占比1.49%，環比小幅上行2BP，逾期率1.67%，較中期略升3BP，逾期90+/不良較中期升0.9pct至84.9%，但認定仍較為審慎。關注結構性的風險趨勢：1）零售貸款不良率下半年上行30BP，主因信用卡不良率較中期升高1.28pct至4.01%，後續伴隨企業經營環境和居民收入的改善壓力或有所緩釋。2）對公房地產貸款不良率較中期顯著回落85BP至1.3%，風險化解積極推進，包括推動項目順利開發銷售、併購重組、特資保全等方式加快風險處置。3）地方政府融資平台債務餘額同比大幅降低28%，敞口繼續收縮，不良率同比降74BP至1.23%。撥備方面，年末撥備覆蓋率、撥貸比分別為236.4%、2.59%，環比三季度分別降低15.6pct和17BP，整體較為穩定。
投資建議
興業銀行年報來看，雖然營收承壓，但業績和質量仍然穩健。亮點關注：一方面中收邊際改善，商行+投行2.0戰略啟動賦能，投行和財富業務體量和收益增長顯著；另一方面積極調結構下，四季度息差有明顯回升；此外，雖然零售不良有上浮，但房地產和城投等結構性風險持續化解，整體不良率環比實現雙降。結合公司2022年年報表現，我們調整公司23-25年營收2618/2919/-億元的預測至2295/2534/2821億元，23-25年歸母淨利潤1088/1226/-億元的預測至946/1027/1171億元，對應增速為3.5%/8.6%/14.1%；23-25年EPS5.10/5.77/-元的預測至4.42/4.81/5.50元，對應2023年3月31日16.89元/股收盤價，PB分別為0.49/0.44/0.40倍，維持公司「買入」評級。
風險提示
1、整體經濟未來修復不及預期，信用成本大幅提升的風險；
2、公司的重大經營風險等。
證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，中金公司周基明研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達95.61%，其預測2023年度歸屬淨利潤為盈利884.48億，根據現價換算的預測PE為3.96。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有15家機構給出評級，買入評級11家，增持評級4家；過去90天內機構目標均價為26.23。根據近五年財報數據，證券之星估值分析工具顯示，興業銀行（601166）行業內競爭力的護城河優秀，盈利能力優秀，營收成長性一般。該股好公司指標4星，好價格指標4星，綜合指標4星。（指標僅供參考，指標範圍：0 ~ 5星，最高5星）
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