從美國矽谷銀行破產，到瑞士信貸被瑞銀集團收購，近期海外金融風險頻發。背後的原因是什麼？會給全球經濟金融帶來哪些影響？對我國金融監管有哪些借鑑意義？首席經濟學家們在本次調研中給出了自己的分析。
上圖中依次為招商銀行首席經濟學家丁安華（上左一），東方證券總裁助理、首席經濟學家邵宇（上左二），興業證券首席經濟學家王涵（上左三），畢馬威中國首席經濟學家康勇（上左四），環亞數字經濟研究院首席經濟學家李文龍（下左一），工銀國際研究部主管、董事總經理、首席經濟學家程實（下左二），德勤中國首席經濟學家許思濤（下左三）。
主要觀點：
首席經濟學家們認為，新冠疫情暴發後，美歐等發達經濟體採取了過度寬鬆的貨幣財政政策，導致通脹壓力高企。此後美聯儲快速加息，政策大幅轉向，導致金融風險爆發。
經濟學家們表示，海外金融風險爆發將導致美歐經濟衰退風險增加，對我國金融治理具有借鑑意義。
一、本次海外金融風險爆發的原因是什麼？
丁安華：美歐宏觀政策大起大落，金融風險浮出水面
2020年3月至2022年2月，為應對新冠疫情衝擊，美國實施了激進的宏觀「雙寬鬆」政策。一方面，美國政府出台了合計達5.4萬億美元的財政刺激，占GDP比重超過25%，公共債務占GDP的比值從107%跳升至120%以上。另一方面，美聯儲將政策利率下限快速降至0-0.25%區間並保持了2年，同時大量買入美國國債、MBS等資產，使其資產規模在兩年內擴張了4.8萬億美元。美國M2存量相應上升了5.7萬億美元。
天量宏觀刺激以及零利率環境直接推動了科技和房地產等行業的大繁榮，資產價格一路走高。相關金融機構的資產規模、營收和利潤亦隨著行業景氣水漲船高。潮起之後，便是潮落。隨著歐美通脹大幅走高，宏觀政策取向急劇逆轉，財政寬鬆曲終人散，貨幣政策急速收緊。去年3月16日至今年3月7日，美聯儲已合計加息475bp，縮表6000億美元。美國國債收益率曲線深度倒掛，顛覆了金融機構「借短貸長」的經營邏輯。從去年4月起，美國M2存量開始下降，今年1月同比收縮2%，為1930年代大蕭條之後首度同比負增長。
管中窺豹，2022年矽谷銀行的資產、營收與利潤增長相較上年顯著放緩。其中在負債端，無息活期存款流失450億美元；付息存款上升290億美元，負債端成本顯著攀升。3月8日，市場擔憂矽谷銀行債券投資150億美元的浮虧被迫兌現，導致其出現420億美元規模的擠兌。事實上，浮虧問題並非矽谷銀行獨有，2022年末美國銀行業未兌現浮虧達6200億美元。
邵宇：美聯儲連續加息，海外銀行存款大量流失，經營問題暴露
在美聯儲連續加息的背景下，矽谷銀行遭遇了存款的大量流失（以初創公司為主要客戶，客戶融資難、現金流緊張，提取在銀行的存款），以及自身經營層面的問題。
王涵：美聯儲加息太急太快
美聯儲大力度加息的原因是美國通脹壓力太大；美國通脹壓力太大的原因是疫情暴發後美國採取了過於寬鬆的財政和貨幣政策。
康勇：政策過度寬鬆後大幅轉向，引發流動性危機
由於疫情期間美歐等發達經濟體採取了過度寬鬆的政策，大量貨幣流入到公司和居民手中，導致銀行存款大幅上升，推升通脹持續保持在較高水平。為了遏制通脹，美聯儲自去年3月起快速收緊貨幣政策，利率快速飆升。這種過度寬鬆後快速收緊的大幅政策轉向，導致美國多家區域性中小銀行資產負債端出現久期錯配，引發流動性危機，推升全球金融市場恐慌情緒。為防止流動性風險在銀行體系內擴散，歐美監管當局及時推出救市措施，但其風險可能尚未完全消除。
李文龍：經濟基本面問題、美聯儲快速加息以及監管與風控效能下降
本次海外金融風險爆發可以從三方面進行解釋：一是經濟基本面問題，主要是全球經濟受三年疫情與「逆全球化」的嚴重衝擊，風險點明顯增多，脆弱性普遍增大；二是美聯儲快速加息，通過美元體系對全球經濟帶來了嚴重的衝擊，威脅了全球金融穩定，美元作為全球貨幣的負效應進一步凸顯；三是西方金融體系的內控機制出現部分失靈，導致監管與風控效能下降，難以適應基礎風險加大背景下的運行需要。
許思濤：退潮時，裸泳者就出現了
每一次美聯儲加息都會帶來一些問題。這些年來，很多的投資都是建立在利率永遠低的水平之上——零利率和低利率，造成了很多投資價值是被高估的。一旦在利率走高時，就會出現問題。退潮時，裸泳者就出現了。矽谷銀行便是這個情況。其投資的資產都在美國的國債，並假設利率永遠保持低水平。瑞士信貸則不同，因為它這幾年一直有些問題，包括交易、衍生品等問題。這並不是整個行業的問題，而是個例。
二、海外金融風險的爆發將會對全球金融市場和宏觀環境帶來哪些影響？
丁安華：美歐金融脆弱性顯著上升，經濟政策陷入困境
由於有了次貸危機的前車之鑑，矽谷銀行倒閉後，美歐監管部門迅速出台有力措施干預，包括「兜底」儲戶存款、提供流動性、撮合交易等。
但樹欲靜而風不止，風險仍在美歐金融體系非線性發酵。一方面，「問題銀行」風險急劇放大。此前就因內部風險管理不善陷入困境的瑞信被瑞銀以32億美元收購，僅為其市值的四成，有形帳面價值的7%。另一方面，美國中小銀行風險大幅上升。一是中小銀行經營風險相對更大。在資產端，其業務和客戶結構更為單一，風險偏好相對更高；在負債端，更加依賴於同業借款和央行的貼現窗口；總體上資產負債和期限錯配程度更深。二是中小銀行「安全墊」明顯不足。美國準備金市場分層嚴重，分布高度不均，主要集中於大型銀行，中小銀行準備金相對不足，更大程度暴露在了流動性收緊的衝擊之下。三是當前中小銀行存款正加速流失，向大銀行聚集。此外，非銀行類金融機構也存在顯著風險。
高利率下美歐金融脆弱性大幅上升，風險已逼近臨界點。短期內若再有機構倒下，金融動盪或演化為金融危機。
「穩金融」因此成為美歐央行的重要考量，但這與「控通脹」目標存在內在衝突，導致其貨幣政策陷入進退兩難的困境。「控通脹」要求貨幣政策收緊，「穩金融」則要求貨幣政策放鬆。3月美聯儲因此採取了「加價又加量」的分裂操作，一方面加息25bp，另一方面在兩周內釋放了4000億美元流動性。量價操作之間的矛盾，可能導致美聯儲「顧此失彼」。
前瞻地看，隨著通脹趨於下行，美國實際利率或將於上半年由負轉正，疊加懸而未決的金融風險，對經濟的緊縮效果或不斷增強。下半年美國經濟或難逃衰退。我國資本項下壓力或緩解，但經常項下壓力或加劇。
邵宇：後續經濟衰退風險或將提升，美股波動性將增大
對於美國資產，美聯儲加息或臨近尾聲，但降息路徑尚不明確。由於加息空間明顯下降，美元指數上行空間有限，美債或以寬幅震盪為主。後續經濟衰退風險或將提升，美股波動性將增大。
對於新興市場，即使美聯儲加息即將結束，但考慮到美國金融風險及衰退風險的影響，利好也較為有限。
對於A股，短期來看，海外波動風險猶存，全球避險情緒較高的情況下，對A股形成小幅利空的風險。不過從中長期來看，海外市場的震盪會增強中國資產的吸引力，經濟基本面修復情況仍然是A股的核心主線。
對於黃金價格，海外衰退預期明顯增強，加上歐美銀行體系風險暴露，避險情緒明顯升溫，黃金避險屬性逐步凸顯，黃金具有較好配置價值。
康勇：歐美銀行危機對中國銀行體系的影響有限，但國際環境的不確定性增強
對於中國而言，我國銀行機構在歐美的業務占比較低，歐美銀行危機對中國銀行體系影響有限。此外，我國銀行業資產質量穩健，監管也更為嚴格。同時，我國貨幣政策相對獨立，堅持以我為主，國外銀行危機對我國金融市場衝擊將較小。不過歐美作為我國重要的貿易夥伴，歐美經濟衰退也會對我國出口造成一定影響。當前國際環境的不確定性增強，今年我國經濟復甦的重點在於國內市場。「兩會」提出要著力擴大內需，把恢復和擴大消費擺在優先位置，積極推出多項措施支持消費和投資增長，這些政策有利於我國實現高質量增長。
程實：全球金融體系的敏感度和脆弱性加劇
隨著海外金融風險爆發，全球金融體系的敏感度和脆弱性正在加劇。歐美國家經濟韌性或將被弱化，衰退預期開始抬升。雖然暫停加息使得新興市場債務困境、資本外流、外匯枯竭等問題出現了階段性緩和，但考慮美國中小銀行流動性風險存在向系統性風險進一步演化的可能性，美國經濟衰退可能加快到來。由於全球主要新興經濟體的經濟活動顯著依賴於歐美進口，因此新興經濟體出口可能會面臨的來自歐美市場的外需下降衝擊。
李文龍：全球經濟復甦的難度進一步加劇
在全球經濟仍受到新冠疫情後遺症、「逆全球化」、美聯儲加息與俄烏衝突影響的背景下，美歐金融風險進一步加劇了全球經濟復甦的難度，影響了全球金融體系的穩定性，特別是觸發了全球資金異常流動，可能進一步外溢到其他地區的銀行體系與金融市場，全球經濟的風險被進一步放大，也導致全球對美歐金融體系與美元的信心下降。但危機中也存在機遇，美聯儲放緩加息步伐以及中國經濟加速復甦，可能將進一步吸引部分外資流入中國。同時，此次銀行業危機也促使人民幣資產的國際吸引力進一步提升。
許思濤：美聯儲的貨幣政策進退維谷
海外金融風險讓美聯儲的貨幣政策進退維谷。一方面，目前勞動力市場很強，如果不加息，通脹壓力就下不去。另一方面，如果加息，就可能引起金融市場巨大的波動。如何在其中找到平衡，目前誰也沒有答案，美聯儲正處在進退兩難的時刻。
三、本次海外金融風險的爆發是否使得建立具有中國特色的金融治理體系顯得更有必要？對我國金融治理有哪些具體的借鑑意義？
丁安華：我國金融治理應當以本次海外金融風險爆發為鏡鑒
相比西方國家宏觀政策大起大落的做法，中國特色金融治理體系確保了宏觀政策基本穩定。我國是近年來少數堅持實施常態化貨幣政策的主要經濟體。穩健的貨幣政策為穩增長、穩物價、穩就業、穩國際收支創造了良好的金融環境。從宏觀角度看，中國特色金融治理體系讓系統性風險發生的可能性下降。
本輪海外銀行風險既是宏觀環境大起大落的投影，又是微觀監管缺位的必然結果。一是部分銀行資產端配置長久期資產、負債端卻是活期存款，觸發了嚴重的期限錯配。二是會計處理和資本計量方面出現監管漏洞，銀行投資浮虧未被及時計提，資本計量層面卻得到了「監管豁免」。三是混業經營導致系統重要性銀行（如瑞士信貸）暴露在投行業務的高風險之下。我國金融治理應當以此為鏡鑒。
邵宇：監管部門應該要求商業銀行在加息周期之前優化資產結構
一旦宏觀經濟進入加息周期，特別是持續時間較長、加息力度較大的通道後，監管部門應該要求商業銀行提前採取措施優化資產結構，尤其要密切關注銀行的市場風險和信用風險轉化為流動性風險，進而引發信任危機和銀行擠兌的狀況。
王涵：金融要服務於實體經濟
中國加速經濟轉型以來，特別是中美發生貿易摩擦之後，決策層和市場已經充分意識到建立中國特色金融治理體系的必要性。建立中國特色金融治理體系，要堅持黨的領導，要堅持為人民服務，要堅持金融服務實體經濟。
李文龍：建立更加全面的預警與應急機制
隨著不斷增大的對外金融開放，全球金融市場與貨幣政策走勢對我國的影響將進一步凸顯，為此，需要更加重視、預判分析海外重大貨幣政策調整對我國內外金融系統的衝擊，建立更加全面的預警與應急機制，杜絕類似於矽谷銀行的重大流動性風險。
許思濤：國家金融監督管理總局的組建，將有利於加強金融監管
在海外金融風險爆發的同時，今年國內新組建的國家金融監督管理總局，將有利於加強金融綜合監管統籌，降低監管的重疊和空白，防範化解地方金融風險。改革後，不再保留銀保監會，新組建的國家金融監督管理總局統一負責除證券業之外的金融業監管，證監會劃入企業債發審職能，延續了從2017年以來從「分業監管」向「綜合監管」的改革趨勢。此外，此次建立以中央金融管理部門地方派出機構為主的地方金融監管體制，加強中央對於地方金融監管機構的監管能力，更有利於開展穿透式監管，防範和化解地方金融風險。
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文 | 何嘯 第一財經研究院研究員
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