經濟修復驗證交易階段性落地，降準確認「寬貨幣」延續，關注短端配置價值
一、本周投資要點
過去一周，純債市場和轉債市場均是橫盤震盪的態勢，沒有太大波瀾。其中，中債綜合財富總指數上漲0.13%，中證轉債上漲0.05%。相關債券基金方面，純債基金收益均為正，二級債基和可轉債基金有小幅波動。
隨著1-2月經濟數據落地，市場圍繞基本面修復成色驗證的交易暫告一段落：從已披露的數據看，經濟修復的趨勢得到確認，但修復的強度未超預期。結構里，政策和疫情約束打開帶來的場景修復是主要推動力，內生的順周期力量不強。疊加兩會對於全年5%左右的GDP目標制定，也使得短期市場對於後續經濟修復的預期未有進一步的強化；
超預期的降準確認「寬貨幣」延續：上周MLF超額續作，資金淨投放2810億元，為2021年以來的新高。但在此基礎上，央行公告稱將於3月27日降准，釋放接近5000億元的中長期資金，大超市場預期。央行呵護市場流動性的態度明顯，短期「寬貨幣」基調延續；
降准對於債市的影響要從長、短兩個時間維度看：短期維度，降准最直接的意義在於為銀行補充了便宜的中長期流動性，有助於階段性緩解季末資金面，維護流動性平穩。以同業存單為代表的短端利率受益最為明顯，同時，對於信用債而言，短期也不用過度擔心貨幣政策的變化使得流動性補償溢價提升，關注價值提升。長期維度，經濟的實際修復情況仍是債券定價的錨，當前降准或傳遞了「穩增長」較強的信號，央行在公告中提到「打好宏觀政策組合拳，提高服務實體經濟水平」，後續是否伴隨著一攬子政策的出台是核心關注點；
策略上，短期長端利率向上、向下空間都相對有限，票息始終是最踏實的收益，關注同業存單以及高等級信用債的配置價值。對於波動忍受經濟度相對較高的投資者而言，在今年這種經濟「慢修復」的環境下，預期和現實或處在一個不斷碰撞和修正的過程中，從而帶動大類資產出現階段性的輪動和平衡，含權債基是參與今年市場的較好工具。
二、圖文回顧——債券市場上周詳情
（1）二級市場表現回顧
利率市場回顧
上周債市延續橫盤震盪，長端利率和短端利率基本持平。主要推動因素在於1-2月經濟數據落地顯示經濟修復未超預期，MLF超額續作、降准釋放央行呵護市場流動性信號，而周內債市報價制度調整傳聞又對債市形成一定擾動。
信用市場回顧
信用債表現有所分化，中長端優於短端：具體而言，中短票1Y期限到期收益率小幅上行，其餘各期限、各評級下行；城投債表現類似，1Y期限到期收益率小幅上行，其餘各期限下行，長端低等級品種下降更明顯。信用利差表現分化，長端收窄，短端小幅走闊。
信用債違約情況：上周存在22支債券展期，1隻未兌付本息。
資金面變化回顧
上周屬於稅期，資金利率中樞再度抬升。具體而言，央行公開市場操作貨幣投放9440億元，貨幣回籠2320億元，實現淨投放7120億元。但資金利率中樞再度抬升，隔夜利率和7天利率均回升至政策利率以上。隨著後續降准落地，資金面偏緊局面可能有所改善，但資金利率中樞可能延續位於政策利率附近。
（2）一級市場回顧
供給變化：兩會之後或迎來專項債發行高峰。聚焦於上周，具體而言，利率債共發行4,841.20億元，總償還量3,105.52億元，淨融資為1,735.68億元，環比前一周下降1436.04億元；信用債發行4,421.83億元，總償還量4,630.44億元，淨融資-208.61億元，環比前一周下降1183.75億元。信用債發行成本環比小幅上升，中短票加權票面利率為4.26%，而上上周為3.96%；
三、固收周度專欄——降准對債市有什麼影響？
3月17日，央行宣布於3月27日降低金融機構存款準備金率0.25個百分點（不含已執行5%存款準備金率的金融機構），簡單測算，本次降准或將釋放5000億元左右的長期資金。那麼，為何此次降准對於市場來說超預期？在當下這個時刻降準的「深意」何在？對於債券市場又有什麼影響？
之所以被市場認為是超預期，主要體現在2個點：
一是，在MLF已經大額續作的背景下降准。回溯歷史，降准當月央行通常對MLF縮量或等額續作，但本次宣布降准當周，央行已經超額續作2810億元的MLF，為2021年以來的新高；
二是，在經濟處在復甦的趨勢下降准。以往一般是在經濟承壓較大或是經濟處在回落趨勢下的背景下降准，但今年開年以來，經濟與金融數據均開局良好。
從降准動機來看，或在於以下3點：
前期萬億逆回購滾動續作，銀行體系缺長錢，符合「5萬億MLF餘額」定律：在信貸投放積極的背景下，銀行體系中長期流動性缺口擴大，一路狂飆上升的同業存單利率即是驗證。隨著存單發行利率向MLF利率靠攏，金融體系對通過MLF補充流動性的需求上升。此外，回溯歷史，當MLF餘額接近5萬億時，會觸發央行的降准行為，典型時間如2018年4月、2018年10月、2021年7月。截至2023年3月，MLF存量已達到了5.1萬億元；
「開好局、起好步」的訴求與「穩增長」決心的顯現：雖然經濟和金融數據的表現尚可，但結構性的隱憂仍存。政策推動回升的力量占比較高，內生的周期性修復依舊較弱。國務院第一次全體會議指出「在新的起點上推動各項工作開好局、起好步」，降準是政策前發力和主動發力的選擇；
海外金融體系的脆弱性顯現，不排除對我國外需的進一步拖累：矽谷銀行事件和瑞信風波體現出了海外金融體系的脆弱，不排除對歐美經濟有更深負向影響的可能，從而對我國外需有拖累。把握海外加息節奏可能緩和的窗口期進行降准，也是對海外風險的一個提前應對。
對於債市的影響要從長、短兩個時間維度來看：
短期維度：降准最直接的意義在於為銀行補充了便宜的中長期流動性，有助於階段性緩解季末資金面，維護流動性平穩。以同業存單為代表的短端利率受益最為明顯，同時，對於信用債而言，短期也不用過度擔心貨幣政策的變化使得流動性補償溢價提升，關注價值提升；
長期維度：經濟的實際修復情況仍是債券定價的錨，本次降准出現在經濟處在復甦的背景下，或傳遞了「穩增長」較強的信號，央行在公告中提到「打好宏觀政策組合拳，提高服務實體經濟水平」，後續是否伴隨著一攬子政策的出台是核心關注點。
四、「固收+」產品回顧與展望
（1）「固收+」表現回顧
上周純債和可轉債橫盤震盪，股市小幅調整，「固收+」產品淨值波動不大。全市場「固收+」基金的中位數收益為-0.01%，前25%的「固收+」產品收益中位數為0.32%，同期滬深300下跌0.21%，中債綜合財富總指數上漲0.13%，中證轉債上漲0.05%。
（2）「固收+」投資邏輯
大類資產階段性的輪動和平衡，「固收+」穩中求進：
在今年這種經濟「慢修復」的環境下，市場預期和經濟現實或處在一個不斷碰撞和修正的過程中，從而帶動大類資產出現階段性的輪動和平衡，「固收＋」基金不錯過權益的上漲期待，也不害怕短期的波動，是參與今年市場的較好工具。
讀書心得：或大或小、色彩斑斕的夢想，在不棄微末不舍寸功中開花結果，在日復一日，一點一滴堅守中逐漸可感可及。