說到巴菲特，自動勾聯的恐怕就是「滾雪球」這三個字。
可是真實世界中，「看長」是說起來容易做起來難，第一關波動性就難過。1999年NASDAQ的高點，十三年後才重新回來，這十三年若看長，怎麼熬？不要說十三年，三年背道而馳人都受不了，自己的精神可能都垮了。
比如，今天的AI熱潮恐怕也是個波動性巨大的事，或許用不了兩三個月就只剩自己跟自己玩了——這種情形下，怎麼看長做長？
巴菲特玩法解剖
巴菲特是這麼玩的。首先，他把淨值的高低（外部計分卡）變成了組合生產自由現金流的多少（內部計分卡），而他的選股方法始終保證自由現金流是隨時間增加的，這就是他不選科技股的道理——科技股總是在某個階段需要大量資本的再投入造成現金流為負，這是他所謂「內部計分卡」的KPI。
這樣，他的組合中的自由現金流就隨著時間的流逝而不斷增加，同時他又能完全支配——這相當於他可以持續地「定投」，而「定投」是應對股市的最簡捷贏法。
進一步，他把定投進行升級，變成「持有越來越多的現金等待市場暴跌帶來的紅利或驚喜」（改進版定投）——你看，他跟大家玩的根本就不是同一種遊戲。
其次，巴菲特是調整自身和外部期望值的高手（芒格更是如此），他在26歲就「退休」過，40歲再次「退休」，1970年更是解散合夥公司。在整個痛苦的1970年代，他的組合的大頭一直不是上市公司，芒格在這一點上不及他。
你看，他對期望值的內外調整是不斷「退休」這種極限邊界式的調整，而半吊子的價值投資者卻是各種YY下的「永不離場」和「咬牙堅持」。主動調整自身期望值、主動塑造外部期望值，這在投資世界中是一種核心能力，也是應對不確定和極端不確定性的現實世界的核心能力，更是能不能獲得幸福感和自由度的核心能力。
對於今天一路精英教育過來的學霸，這是一門需要十年二十年時間的補修課，而且還只能通過不斷犯錯疊代來提高，比如過消毒關，放下面子和架子；比如理解「所有的事都會比你預計的時間長；任何可能出錯的事，終將會出錯」；比如拋棄完美主義等等。
再者，他所謂撿菸蒂、買特許經營權，精髓是在市場安全邊際最大的部位進行交易——這是「贏在先天」，是「不解難題」。這讓他能夠贏完上半場（從1萬本金到數億本金）再贏下半場（從10億本金到1000億本金）。
鮮為人知的是，巴菲特的「安全邊際」是非常具有進攻性的——他當年常常通過接管董事會來升級他的安全邊際；他當年還通過「俄羅斯套娃」式的重新購買更好的資產來變革整個公司的業務和性質（這幾乎是他26歲後上半場的核心玩法），這對安全邊際是純粹主動操盤了。在他的下半場，由於規模的巨幅上升，他幾乎只搞「特許經營權」✕「淨現金流不斷淨增」的生意，更強調待在市場的最優部位。
如何跟時間做朋友？
「持有越來越多現金等待市場暴跌帶來的紅利或驚喜」——這個「越來越多的現金」是「特許經營權們」創造的，是反脆弱的，是跟股票報價系統獨立的，是「市場關閉不相干」的。
這個「越來越多的現金」不斷放大著他抄底的能力——這是跟時間做朋友的高級形態，是把市場暴跌的風險當成禮物和獵物而不是反過來（市場是他的韭菜）。
並且隨著他股神聲譽的不斷提升，在這個抄底過程中他再次高階化了一次：他扮演市場的救星扮演白衣騎士、通過提供「信心」這個公共品獲取各種打折特權（這是把扮演先知布道者的愛好都轉化成了特許經營權，這是跟時間做朋友的頂級形態）。其實，這都是後話，前提是要體悟當年他如何建立這個不理外部計分卡而專注內部計分卡的強大體系的。
購買伯克希爾哈撒韋真的是一個錯誤嗎？
2000年，巴菲特說他「買伯克希爾哈撒韋是一個錯誤」。這是他在下半場談論上半場，未必中肯。回到上半場的時點，購買伯克希爾哈撒韋實在是一次稀鬆平常的套利操作。只不過因為對方在成交價上小小的討價還價，惹得這次小規模套利放大成了一項控制權交易。
回到當年，由套利引發控制權交易其實相當普遍。當時的背景是各種反壟斷，公司的應對是建立起複雜的「俄羅斯套娃」（金字塔結構）來隱蔽老大們的巨額財富——這使得專業投資者可以輕鬆地通過套利或控制權交易（整體買下再分拆賣掉）來獲取巨大的、低風險的超額收益（如果說這也是某種菸蒂的話，這樣的菸蒂實在是值得多吸幾口）。
從結果來看，伯克希爾哈撒韋的這次控制權交易，讓巴菲特有機會建立起自己的俄羅斯套娃，並且他也確是這麼幹了。
巴老的俄羅斯套娃。他利用伯克希爾哈撒韋自身的現金流，對伯克希爾哈撒韋的底層資產進行了持續不斷的改造，早期的國民賠償和喜詩糖果兩宗資產，實際上令伯克希爾哈撒韋完成了脫胎換骨（伯克希爾哈撒韋的底層是喜詩）。
1970年，他大致已經弄清了這個俄羅斯套娃的創新用法：「通過這個套娃不斷收購浮存金企業以獲得低成本長期槓桿」和這個創新的偉大前途。他當時對合夥公司的關閉從事後看讓他悄無聲息且低成本地控盤了這個套娃——這是個偷天換日級別的脫胎換骨。
正是這個脫胎換骨，才讓他能夠「持有越來越多的負成本現金等待市場暴跌帶來的紅利或驚喜」——並且這個「越來越多的現金」是「特許經營權們」創造的，是反脆弱的，是跟股票報價系統獨立的，是「市場關閉不相干」的；這個「負成本」讓他總是可以在市場最安全的部位進行交易（贏在先天）。
「上半場要贏」
一個有趣的現象是，了不起的價值投資者基本都有「在投資生涯的早期取得過重大成果」的經歷。而在他們的下半場，他們似乎更享受這樣的過程：「就像一塊塊石頭，上帝拿鑿子的重擊在使之飽受磨難的同時，使之臻於完美」——他們不斷地將投資工作變成藝術創作。
值得一提的是，上半場若遭受重大挫折，那麼他或許能擁有一個意義非凡的人生故事，但很難建立一個長期的投資生涯。
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高利明