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1、方法論

1.1. 模型框架：新能源車普及的四大關鍵要素

電動車是智能化的最好載體，終將替代燃油車。智能車是下一個移動智能終端，是真正顛覆傳統車的新物種，消費者的強需求。電動車相比燃油車，並非只是能源供給的改變，而是以電子電氣架構為核心的整車結構的簡化和革命。汽車智能化要求對整車的實時精準可控，這在傳統燃油車上是難以實現的，而電動車是機電一體化的綜合體，可通過電流、電壓的改變對整車精準操控，是智能化最好的載體。因此，未來的智能車必然是純電驅動的，電動車終將替代燃油車。

替代並非一蹴而就，經濟性、便利性、安全性、科技性是新能源車普及的四大關鍵要素。燃油車經歷百年發展，已經非常成熟，消費者主動選擇電動車，一定源於電車相比油車更有優勢。而電動車仍處於探索、發展階段，其優勢的建立並非一蹴而就，也不一定是全方位的，在此之間，還需要外部的推力。購車是基於多方面考量做出的綜合決策，促使消費者舍油車選電車所要求的比較優勢也來自多方面。我們總結歸納了新能源車普及互斥、互補的四大關鍵要素：經濟性、便利性、安全性和科技性。

1）科技性，主要由自動駕駛的實現程度和加速性能的高低來衡量。

2）便利性，主要由續航里程滿足消費者需求的程度，充電便利性和限購限行約束下的便利性來衡量。

3）安全性，主要由電池安全性和碰撞安全性來衡量。

4）經濟性，主要包括購臵成本和使用成本，在比較新能源車和燃油車的經濟性時，可量化到新能源車是否，以及多久能實現相對燃油車的全生命周期平價或三年使用周期平價。

以經濟性為基礎搭建模型，以動態投資回收期測算普及速度。我們圍繞四大關鍵要素，對新能源車和燃油車進行全方位對比。其中經濟性是模型搭建的中心，包括初始成本和使用成本兩部分，初始成本測算時主要通過拆分核心零部件的價格及占比的方式；使用成本上根據用途、能耗和行駛里程等參數計算能源費、保險費和保養費。在科技性、便利性和安全性上，我們考慮消費者就此三性在經濟上願意承受或要求的「溢價」或「折價」，並以調整係數形式對初始成本進行相應調整。最終，在 6 年/8 年使用年限假設下，我們對全生命周期成本進行折現，並計算出以新能源車相較於燃油車的動態投資回收期。我們依據給定年限假設下新能源車能否實現全生命周期平價，以及回收期的長短變化來分析新能源車的普及路線。另外，由於不同車型的特點不同，不同客群在權衡汽車「四性」時的側重也說不同，因此我們在之後的模型使用過程中進行了更細緻的分車型、分客群測算。

1.2. 關鍵假設：核心零部件價格及占比

由核心零部件推算初始購臵成本。目前，三電（電池、電機和電控）組成的動力系統占典型電動車成本約 50%，其中電池占比最高，約 38%。高壓三合一指的是 DC-DC、充電器、配電箱的三合一，是電動車的核心模塊之一。我們通過測算三電、高壓三合一的價格以及其在新能源車價格中占比來推算未來新能源車的廠商指導價。傳統燃油乘用車的主要成本來自「三大件」（發動機、變速箱和底盤），與新能源車對應，我們通過燃油車發動機、變速箱價格以及其在燃油車車價格中占比來推算未來燃油車車的廠商指導價。之後，我們在廠商指導價的基礎上增減政府補貼、終端折扣和購臵稅，得到汽車的初始成本，即到手價。

電池是三電中價格占比最高的部分，長期高鎳三元仍是大勢，短期內磷酸鐵鋰回潮。動力電池是三電中價格最高的部件，在整車中價格占比達 30~40%，其成本的變化對新能源車售價起關鍵影響作用。按照正極材料分，目前乘用車上應用的動力電池主要可分為磷酸鐵鋰電池和三元電池。化學性質決定了三元材料的能量密度上限更高，磷酸鐵鋰受到理論比容量 170mAh/g 的限制，難以突破 200Ah/g。三元高鎳電池仍是長期趨勢的原因基於以下兩點：1）鎳含量與三元電池能量密度正相關，如寧德時代已的量產 NCM 811 單體能量密度可達 245Ah/g；2）鎳的占比上升後，三元電池材料成本下降明顯，三元中價格最高的鈷占比降至 10%。但短期內，部分車型上出現了磷酸鐵鋰回潮。一方面，受技術局限，目前三元電池的熱失控風險問題仍未得到有效解決，且穩定性也隨著鎳含量的提高而下降；而磷酸鐵鋰電池的化學結構更穩定，從針刺試驗結果看安全性更優。另一方面，新能源購臵補貼退坡，特斯拉入場後發揮鲶魚效應，國內新能源車廠紛紛加速降本。據中國化學與物理電源行業協會數據顯示，2020 年 6 月初，國產方形磷酸鐵鋰磷電池包（Pack 成組後，不含稅）約 650-700 元/KWh，比三元電池包約低 200 元/KWh，假設一輛帶電量為 50KWh 的電動車，從三元電池改用磷酸鐵鋰後約可節約成本 1 萬元。另外，隨著刀片電池和 CTP 等技術的出現，磷酸鐵鋰電池的系統能量密度也有所提高。比亞迪基於磷酸鐵鋰的刀片電池已實現量產，體積能量密度約可提升 50%，由於節約了物料和人工等，成本也有望降低 30%。寧德時代和蜂巢能源也推出了基於磷酸鐵鋰的 CTP 解決方案。根據 2020 年工前四批推廣目錄來看，磷酸鐵鋰在全部車型中約占 70%以上，在乘用車中的占比較 2019 年也有 9%的提升，短期內回潮趨勢確定性較強。

單車電池價格（萬元）=電池容量（kWh）*單位電池價格（萬元/kWh），電池容量又與整備質量和續航里程相關。新能源車的整備質量可拆分為電池質量和除電池外整備質量兩部分。電池質量（kg）=單位電池質量（kg/kWh）*電池容量（kWh），而單位電池質量又與電池系統能量密度負相關，即能量密度越高，度電電池的質量越小。因此，我們結合歷史數據和行業趨勢判斷，分車型作整備質量、續航里程和能量密度假設，並通過 OLS 線性回歸預測單位電池容量。此外，由於整備質量中包含了電池質量部分，為使整備質量假設更合理，我們又以能量密度為因變量，由回歸得到的方程預測單位電池質量，並計算除電池外整備質量，再次確認整備質量的假設是否合理（與歷史數據相差不大，因輕量化設計或略有下降）。

電池能量密度假設上，我們遵循的主要邏輯為高級別車型的能量密度更高，中低端車型承接高端車型更新換代後的產能。我們統計了 2017 年至 2020 年第四批推廣目錄中新能源乘用車動力電池的能量密度分布情況。基於各級別車型的能量密度歷史變化和未來行業趨勢判斷，我們分電池種類對各級別車型主流動力電池能量密度進行假設。

預計 2025 年之前磷酸鐵鋰電池在價格敏感的 A00 級、A0 級、A 級中低端車上出現回潮。新能源車加速降本，刀片電池量產，2020 年 Q1 磷酸鐵鋰裝機量提升明顯，前四批推廣目錄中搭載 LFP 的乘用車提升至 15%。三元高鎳電池原材料成本較低，能量密度更高，符合續航里程提升的行業大趨勢。NCM 811 在技術成熟、機器設備折舊完成後性價比顯著提升，我們預計於 2022 年大規模應用於 A 級高端車型，於 2024 年大規模應用於 A0 級、A 級中低端車型。

除動力電池外，電機電控和高壓三合一也是影響新能源車成本的核心零部件。燃油車三大件技術已成熟，不同車型發動機和變速箱價格基本穩定。而新能源車三電等技術仍在快速發展，未來核心零部件的仍存在較大成本下降空間。目前，零部件集成化已成為新能源車廠降本的重要途徑。如比亞迪 e 平台將 DC/DC 轉換器、車載充電器 OBC 以及高壓配電箱 PDU 進行高度集成，組成高壓三合一充配電總成，據比亞迪官方介紹，可幫助 e 系列車型實現相應零部件成本降低 40%。因此，我們預計新能源車較燃油車核心零部件價格年降更為明顯，占比則將隨智能化配臵增加而分車型變化。

1.3. 關鍵假設：殘值率

保值率是用戶購買汽車時考慮的重要指標，而目前大部分新能源車在購臵一年後價格即被腰斬。受多方面因素制約，新能源車殘值率顯著低於燃油車：1）技術革新快，舊款車的功能性貶值快。2）電池衰減快，按照標準動力電池容量衰減到額定容量的 80%以下就不再適用於電動車。以特斯拉三元電池為例，800-1200 次完全充電循環就會衰減 20％。3）電池回收率低，梯次回收市場剛起步，據 GGII 統計 2018 年我國動力電池實際回收比僅 22.9%，另外由於拆解工序複雜回收利用經濟性仍欠佳。4）缺乏評價體系，未形成統一的新能源車保值率計算方式和電池損耗折價標準。5）市場份額低，新能源車在流通市場中仍屬小眾，價格容易被低估。

我們預計隨著技術逐漸成熟，行業標準完善和新能源車份額擴大，新能源車殘值率得到顯著提升。假設至2023年，新能源乘用車殘值率可達同級別燃油車約60%，至2025年可達80%。而燃油車因智能化程度提升不及新能源車，殘值率有所下降。

1.4. 關鍵假設：終端折扣率

目前新能源車終端折扣率普遍不高。由於研發投入大，三電成本高，生產規模小，多數整車廠在新能源車上仍處虧損狀態。貼錢造車的現狀導致整車廠在低端車型上不願降價擴大虧損，而在少數熱門高端車上無需又降價（如比亞迪唐 DM、秦、宋等）。另外，加上新能源購臵補貼政策尚未退出，目前新能源車折扣率普遍低於同級別燃油車。

燃油車尤其是自主車，終端價格波動較大，2019 年折扣率率大幅提升。在乘用車市場整體下滑背景下，整車廠之間的競爭加劇，疊加國五切國六，2019 年燃油車終端折扣率大幅提升，典型的自主 A 級中低端車型可高達 20%。在國五車去庫存結束後，燃油車終端折扣將明顯收窄，考慮到疫情影響，我們預計今年折扣僅小幅收窄，明年將有較大幅度收窄與 2018 年基本持平。

考慮到智能化普及由高端車向低端滲透，新能源車較燃油車智能化程度更高以及新能源車市場化程度提高，我們假設新能源車在 2020-23 年補貼退坡下折扣率有所提升，燃油車在 L3、 L4 大規模量產後終端折扣率提升。

1.5. 關鍵假設：安全性、便利性和科技性調整係數

安全性調整係數考慮碰撞安全和電池安全兩方面：安全性調整係數=碰撞安全係數*碰撞安全係數。我們認為，電池安全在新能源車普及的不同階段主要矛盾不同。電池安全在電動化初期是安全性的關鍵，而碰撞安全是智能化初期的主要矛盾。根據中國汽車流通協會《2019 新能源汽車消費市場研究報告》，26%消費者因電池安全問題放棄購買 EV。2017、2018 年國內新能源車自燃事故增加，電池安全受關注度持續提升。三元材料熱穩定性較差，隨著鎳含量增加，電池的熱失控溫度和安全性也有所下降。LFP 熱失控溫度更高，電解液氧化能力低，安全性相對更高。碰撞安全方面，在自動駕駛技術應用初期，受技術水平限制仍存在一定風險，如 2018 年美國加州 Model X 的碰撞事故將特斯拉 autopilot 推上風口浪尖。L3 是自動駕駛的分水嶺，限定場景下操作的主動權由駕駛者移交至系統，在事故責任的劃分上爭議較大。我們假設在高級別自動駕駛技術量產初期碰撞安全係數有所上升，但從長期看，自動駕駛的大範圍應用較人工駕駛更為安全。

便利性調整係數考慮充電便利性、限購限行和續航里程三方面：便利性調整係數=充電便利性係數*非限購限行係數*續航里程係數，若為營運車輛充電便利性係數再*1.025

我們用車樁比來代表充電便利性。根據中國電動汽車充電基礎設施促進聯盟數據，2019 年，我國新增充電樁 44.22 萬個，其中新增公共充電樁同比上升 152%；同年新能源汽車保有量達 381 萬輛，對應車樁比 3.13，較上年下降 0.23。從近兩年各地發布的政策來看，基礎設施建設補貼（即充電樁）已成為支持新能源車普及的重要政策工具，預計未來幾年車樁比還將進一步下降。

對燃油車的限購限行是對新能源汽車的變相支持，因此新能源車非限購限行係數小於 1。至 2018 年底，我國共有「8 城 1 省」九大地區（北京、上海、廣州、深圳、杭州、天津、貴陽、石家莊和海南）施行汽車限購。為提振消費和對沖疫情影響，2019 年底開始，限購有所松綁，如廣州、深圳和杭州等增加了配額指標，貴陽取消限購政策，因此我們相應調高係數。預計在補貼退出後限購限行會再次成為普及的政策工具，介時非限購限行係數假設將再次下降。

里程焦慮是新能源車使用便利性的一大痛點。我們針對縣區內、城市及周邊和全場景三大使用場景，做了續航里程滿意程度和對應續航係數的假設。

科技性調整係數按照我們對自動駕駛、車聯網等功能的量產時間預期分車型做假設。消費者，尤其是 C 端用戶，更願意買單的是電動智能車，是能實現自動駕駛、車聯網功能的移動終端。電動車較燃油車不是單純動力形式的改變，是包括線控系統、通信協議、高壓電源和電子電氣架構的整個汽車結構的改革。典型基於 CAN 總線協議的燃油車線束長度近兩公里，而 Model Y 預計僅 100 米。在汽車智能化發展趨勢下，電動車相較燃油車具備控制、讀寫、升級的先天優勢。科技性是消費者，尤其是高端車型消費者在購買新能源車時願意承受溢價的重要因素。根據 teslamotorsclub 的一項投票，95%以上參與者願意在 Model 3 選裝 Autopilot， 22.7%參與者原以為完全的自動駕駛配臵花費 7 千美金。

2. 用戶維度：營運端普及更快，非營運端彈性更大

受政策鼓勵和成本經濟性影響，新能源車在營運端先普及。目前，營運端和非營運端在新能源乘用車銷售中各占半壁江山。根據交強險數據，2019 年，新能源乘用車銷量 46.77%來自營運端，仍遠高於傳統燃油車的 12%。

非營運端增速高，對補貼敏感度也高。2019 年，乘用車市場整體下滑（狹義乘用車-3.26%）疊加購臵補貼政策大幅退坡，當年新能源非營運銷量增速由 2018 年的 81.57%大幅降至 -21.05%，占比較上年下降 9.96%，降幅遠超乘用車市場平均水平。

2.1. 營運——前期政策鼓勵，後期成本驅動

政策鼓勵仍為營運端新能源乘用車普及的主要驅動力。根據我們的平價模型測算結果，營運端新能源車在 2020 年以前動態投資回收期就低於 6 年，已實現全生命周期平價。營運端對成本回收時間的容忍度更高，在已實現三年平價情況下，經濟性已是普及的重要影響因素。但由於存在殘值率低，技術不成熟導致維修成本偏高，充電等待時間久等痛點，營運商仍很少主動選擇新能源車。以廣東省為代表，多地出台營運車輛鼓勵或強制使用新能源車政策；限行城市中，新能源車可多運營一天，政策倒逼仍是營運端普及的主驅動力。

預計未來幾年，主要驅動力由政策鼓勵向成本經濟性轉換。2020 年~2022 年，在計程車/網約車主要集中的 A0 級、A 級中低端和 A 級 PHEV 車型上，新能源車整體可實現兩年平價。 2022 年以後，計程車和網約車的動態投資回收期均穩定在 1.5 年以下，預計屆時技術趨於成熟，殘值率也將提升，營運端購買新能源車，尤其是 EV 的經濟性突出。

營運端新能源車使用成本的經濟性已凸顯。對於營運車輛，新能源車的經濟性集中於年均使用成本，且與行駛里程正相關。行駛里程直接影響能源和保養費用支出。假設計程車和網約車的日均行駛里程分別為 320km 和 250km，營運車輛均使用公共電樁充電（較私人電樁能源成本高 1 元/度）。相較燃油車，年均能源費分別約可節省 3.01 萬元和 1.94 萬元，年均保養費可節省 1.81 萬元和 1.42 萬元。相比燃油車，2020 年新能源計程車和網約車的年均使用成本可分別節省 56%和 55%；假設使用年限為 6 年，全生命周期總折現成本低 35%和 30%。營運車輛的普及與地方政策和行業容量相關度較高，在使用成本的經濟性已具備條件下，如地方政府出台鼓勵網約車和計程車電動化的政策，或給予補貼，都會帶動短期內高增長。

2.2. 家庭——在長尾用戶中率先普及

由於新能源車經濟性與行駛里程顯著正相關，我們預計新能源車在右側長尾人群中將更快普及。據小熊油耗（用戶主要為私家車車主）數據測算，中國家庭用車行駛里程分布呈正偏態（中位數、眾數小於平均數）， 58.2%分布於年均 0.5~1.5 萬 km（對應 15~40km/天）區間，右側長尾人群即 1.5 萬 km（對應 40km 以上/天）占 36.7%。因此，我們選取了日均 30、40、 55 和 80 公里四個關鍵里程節點進行測算。

2.2.1. 家庭：日均 80KM，中低端車明年或達三年平價

對於 5%的日均行駛里程在 80KM 及以上的家庭用戶，若以 8 年為使用年限，A 級高端車型外均已實現全生命周期平價。A00 級已實現三年平價，今明兩年 A0 級、A 級中低端和 A 級 PHEV 也將陸續達成。高端車型動態投資回收期將在 2021-2023 年迎來快速縮短。例如，在典型的崑山-上海跨城通勤場景下，新能源車經濟性明顯。相較可比燃油車，EV 可節省 11319 元/年，PHEV 可節省 8927 元/年。

2.2.2. 家庭：日均 55KM，2024 年實現全生命周期平價

2019 年購臵補貼大幅退坡後，A00 級、A0 級 EV 的經濟性對於日均 55KM 家庭用戶陡然下降。側面反映近年來驅動該人群購買新能源車仍主要依靠購臵補貼和限購限行等非市場化因素。2020 年開始，回收期再次縮短，至 2022 年達到階段性低點，2023 年受補貼退出影響回升但幅度明顯小於 19 年，A0 級和 A 級中低端仍在 3 年平價附近。我們由此預計至此該人群對新能源車的選擇已具有相當的主動性。即使在 6 年使用年限假設下，2024 年，對該人群而言，在各車型上均可實現新能源車的全生命周期平價。

2.2.3. 家庭：日均 40KM，PHEV 搶先平價

對於行駛里程平均值附近群體，各車型在 19 年補貼大幅退坡後將經歷「真正的」平價實現歷程。A00 級車型在今明兩年即可實現三年平價。A0 級和 A 級車是我國乘用市場的兵家必爭之地。8 年使用年限假設下，A 級 PHEV 在 2018 年搶先實現全生命周期平價，在 2021 年接近三年平價。我們預計 L3 在 2022 年大規模量產，A 級 PHEV 較可比 A 級高端燃油車的科技溢價將凸顯，回收期大幅縮短。或成為該用戶群體，尤其是其中對汽車除經濟性外的附加功能也有一定追求的用戶的選擇。

2.2.4. 日均 30KM，A00 代步車突圍主流客群

30KM 對應的是主流家庭用戶的日均行駛里程需求。30km 較 40km 僅下降 10km，但帶來的是約 30%的新增用戶。根據我們的平價模型測算結果，對於該群體，至 2025 年，除 A 級高端外，各車型動態投資回收期均低於 8 年，可達成 8 年使用年限假設下的全生命周期平價目標。但即使在 8 年使用年限假設下，仍大多距離 3 年平價約有 3 年的距離，結合日均 30km 家庭用戶的用車需求以縣區、城市及周邊代步為主，主動選擇 A0 級及以上新能源車的可能性不大。A00 級 EV 大機率在該群體中率先普及。LFP 回潮，補貼退坡後續航里程回歸正常定位，A00 級 EV 降本降價帶動回收期快速縮短，預計在明後兩年分別實現 8 年和 6 年使用年限假設下的三年平價。

3. 車型維度：四要素強弱影響銷量結構變化

新能源乘用車普及的四要素為經濟性、科技性、便利性和安全性，主訴求相對單一的車型更快完成電動化。不同車型的目標客群對於四性的要求高低不同，產品定位也涇渭分明。從最近幾年的銷量結構看，燃油車和新能源車存在較大區別。國內燃油車的銷量結構已相對穩定， A 級車占 60%左右的絕對大頭，A0 級和 B 級分別占 15%和 23%左右。新能源車的銷量結構則快速變化。2019 年以前，A00 級占比最高，2019 年以後，B 級異軍突起。我們認為背後原因是這兩類車型主訴求相對單一，A00 級車的主訴求在於成本，B 級車的主訴求在於性能。國內純電乘用車市場從 A00 級起家，目前 A00 級 EV 已基本替代同級別燃油車，占比逐漸回落。 A00 級在 2017 年達到銷量占比的高峰，達 50%以上，2018 年絕對量繼續攀升，但相對占比逐漸回落，2020 年 Q1 約占 18%。2020 年 Q1，隨著特斯拉入場，科技屬性加成下 B 級車銷量占比異軍突起，較 2019 年上升約 18%，短期內向下擠壓 A 級 EV 份額。

3.1. A00 級 EV：成本是主要矛盾，短期面臨冷卻期

成本是 A00 級乘用車的主要矛盾，補貼退坡導致經濟性大幅下降。A00 級車型主要用於短途代步，用戶對購臵價格和使用成本高度敏感，對汽車的科技性無特別要求，在安全性有保障前提下對充電便利性也有一定忍耐度。2019 年正式版新能源購臵補貼政策將續航里程門檻提至 250 公里，各續航里程範圍較 2018 年退坡 47%~60%不等。典型續航 150 公里的 A00 級 EV 在 2017 年約可獲得 5.4 萬補貼，而在 2019 年續航 300 公里的 A00 級 EV 僅可獲得約 1.8 萬元補貼。同級別燃油車到手價基本在 4 萬左右，對家庭用戶，補貼退坡使回收期明顯拉長，且行駛里程越短，經濟性下降越明顯。

車市整體下滑背景下，明確產品定位和加速降本是大多數車廠的策略。整車廠在 A00 級車型上也同樣對價格敏感。A00 級車型單車價值低，對車廠而言屬於走量車型，掙積分用，補貼退坡後願意繼續貼錢賣車的可能性不大。前兩年，車廠為爭取更高補貼，存在盲目提升續航里程現象，不少車型達到 300 公里以上，由於 A00 級車體積小車廠也不得不使用更高能量密度的三元電池，導致成本居高不下。今年以來 LFP 回潮，乘用車領域以 A00 級最具代表性。經統計，2020 年前四批推廣目錄中的 11 款 A00 級新車均採用了 LFP 方案。在產品定位上，從 A00 級新車型發布趨勢來看，續航里程已有下降趨勢，預計隨著節能技術進步，待補貼完全退出後將整體回歸至與短途代步匹配的 180 公里左右。如 2020 年上汽通用五菱推出的 A00 級新車宏光 MINI EV，面向日常代步距離 30km 左右人群，NEDC 續航里程分 120km 和 170km 兩種配臵，以更低的電池容量換取更低的成本，目前已開啟預售，定價僅 2.98-3.88 萬。明確產品定位和降加速本將再次有效提升 A00 級 EV 經濟性，我們預計明年可達三年平價，2024 年開始基本接近期初平價。

3.2. A0 級和 A 級中低端 EV：營運、限購先行

營運端訴求主要為經濟性，該兩類車型自 2018 年開始已實現三年平價。預計待殘值率、充電速度、電池衰減等痛點陸續得到解決後將大規模取代同級別營運燃油車。

A0 級和 A 級中低端面向的家庭用戶購車追求「性價比」，對四性的綜合要求高。目前，同級別燃油車競爭激烈，供給端可選車型豐富，且終端折扣率偏高，對於消費者而言性價比較高。若無大力度補貼、限購限行約束或長日均行駛里程需求，家庭用戶很難在這兩類車型上主動選擇新能源車。經模型測算，若以 8 年為使用年限，我們預計 A0 級在 2022 年對四類家庭用戶實現全生命周期平價，A 級中低端將在 2022 年對日均行駛里程 40km 及以上的家庭用戶實現全生命周期平價。

3.3. A 級高端 EV：靜待供給端產品力飛躍

在 A 級高端上，電車短板明顯，目前仍較難取代燃油車。A 級高端車型的目標客群為有一定經濟實力的首購人群和消費升級的換購人群，這些用戶對綜合產品力要求高，要求汽車有很高的安全性和便利性，在配臵上也有更多需求。但這部分用戶對汽車性能、科技性要求又不如 B 級車用戶那麼迫切，因此更傾向於技術成熟的油車。目前國內市場中合資尚未完全開啟 EV 產品周期，高端 A 級 EV 的可選車型少，產品力尚不及技術成熟、價格更低的可比燃油車，起量還需供給端發力。經平價模型測算，2022-23 年左右，對於日均行駛里程 80km 家庭用戶可實現全生命周期平價，動態投資回收期為 5 年左右，較 2021 年及以前的無法回收有明顯縮短。預計於 2024 年對於日均行駛里程 55km 及以上家庭用戶可實現全生命周期平價

3.4. A 級 PHEV：2021 年進入拐點，2022 年全面平價

插混車兼具油車和電動車的優點，市場接受度較高。PHEV 短途電驅動，長途油驅動，不存在里程焦慮，對於日均行駛里程不長的用戶，在能源費上的經濟性與 EV 相差不大，反而是更經濟的選擇。PHEV 電池容量小，相較可比燃油車增加的成本也較少。

中國乘用車市場已進入換購周期，消費特徵升級明顯，保值率為重點關注指標，PHEV 較 EV 更符合換購需求。據國家信息中心數據和安信證券研究中心測算，2019 年我國乘用車換購比例約為 33.8%，未來三年每年以 4pp 快速提升，至 2022 年換購比例將超過首購。根據麥肯錫 2019 年中國汽車消費者問答數據， 60%的受訪者表示在購買下一輛車時會選購價位更高的產品，消費特徵升級明顯。保值率為換購的重點關注指標，相較 EV，PHEV 的保值率更高，近似燃油車，更符合換購需求。目前國內 A 級 PHEV 是合資和自主高端的競技場，產品已較豐富，可選範圍大，符合換購群體的需求。合資在電動化上多選擇由混動/插混向純電過渡路徑。PHEV 在電控技術上較 EV 更複雜，豐田為首的日系合資有技術優勢，自主中比亞迪和上汽相對領先。

經我們的平價模型測算，在 6 年使用期限假設下，對於家庭用戶，該車型的動態投資回收期在 2 019-2022 年快速縮短，至 2022 年基本可實現三年平價。

3.5. B 級 EV：長里程需求用戶今年可達全生命周期平價

B 級 EV 科技性溢價最高，銷量異軍突起。B 級車的目標客群重視駕駛體驗，對汽車的動力性能有更高要求，對自動駕駛接受程度高，並願意支付相應的溢價，而對經濟性要求偏低。相較燃油車，電車在加速性能和智能網聯化上具有天然優勢，整車廠在 B 級車上也傾向於追求極致性能和應用最新配臵。

特斯拉入場後，B 級 EV 降本提速，或加快代同級別燃油車的替代。據交強險數據，國產 Model 3 在 2020 年 Q1 累計註冊量達 16017 輛，占中國新能源乘用車總註冊量 15.8%。標準續航升級版自上市以來多次下調起售價，5 月 1 日起低至 27.155 萬元，選配 FSD 後價格也基本與寶馬 3 系持平，性價比提升明顯。據工信部第 333 批新車公告，國產 Model 3 將推出磷酸鐵鋰版本，預計價格將進一步下探。

對於長日均行駛里程的家庭用戶，B 級車回收期在自動駕駛技術進步和降本提速的雙重加持下有望迎來快速縮短。經我們的平價模型測算，B 級車在 8 年使用年限假設下，2020 年即可實現對日均 80km 行駛里程家庭用戶的全生命周期平價，早於 A 級高端車型；2024 年有望實現對日均 30km 及以上家庭用戶的全生命周期平價。

4. 時間維度

4.1. 2017-2019：營運端先行普及，非營運端微型車熱度退潮

此期間，計程車/網約車已實現三年平價，政策鼓勵下先行普及。營運端用車集中於 A0 級（部分城市）、A 級中低端和 A 級 PHEV，行駛里程長，新能源車使用成本更低。同時受購臵補貼、限購限行及各地鼓勵或強制政策影響，較家庭用車先行普及。2019 年，受補貼退坡和油車終端折扣大幅上升影響，經濟性有所下降。

目標客群對價格敏感， A00 級 EV 自 2019 年降溫。2017 年，對於日均行駛里程 55km 以上家庭用戶，A00 級已實現三年平價，占據新能源車銷售半壁江山。2018 年回收期繼續縮短，在更短行駛里程的家庭用戶上開始實現全生命周期平價，當年銷量延續正增長。2019 年，新能源補貼技術標準調整，力度大幅退坡，車廠成本高居不下暫無力降價，熱度退潮。

4.2. 2020-2022E：2021 年頭部企業平價，2022 年行業進入拐點

LFP 回潮，產業鏈降本提速，帶動回收期快速縮短。特斯拉入場加速國產化，合資大廠紛紛開啟新能源車產品周期，市場化競爭加劇，產業鏈降本迫切。2020 年開始，安全性、經濟性更優的 LFP 在中低端乘用車上出現較大規模回潮。預計未來隨著高鎳電池技術成熟，刀片電池、CTP 技術廣泛應用，三電成本將迎來大幅下降。

經濟型家庭用車將從長尾用戶開始陸續迎來全生命周期平價。2021 年，頭部企業 A 級 PHEV 將有望取得全面突破，實現 30km 以上日均行駛里程的三年平價，有望帶來插混的放量。2022 年，行業 A 級 PHEV 全面進入 30km 以上日均行駛里程的三年平價，A0 級也突入 55km 以上的三年平價，新能源車普及進入拐點。

4.3. 2023E-2025E：2023 年調整，2024 年復甦，2025 年再度起飛

2023 年開始進入後補貼時代。我們預計屆時乘用車電動化和智能化已取得明顯突破，新能源車與燃油車交鋒升級。一方面，電車智能化優勢凸顯，配套設施日益完善，保值率趨於合理；另一方面，燃油車仍具成本優勢，終端折扣力度或升級。我們預計隨著直接優惠政策的退出，新能源領域行業洗牌或加速。

持續滲透主流家庭用車市場，向高端客群進軍。預計受智能化配臵增加、燃油車終端折扣變化和直接補貼退出等因素影響，2023 年投資回收期或經歷暫時的回升。綜合車型和用戶維度的模型測算結果，2024 年基本回到 2022 年的狀態，2025 年 A 級中低端三年平價加速滲透，行業重回高增長通道。

5. 投資建議與風險提示

5.1. 特斯拉產業鏈

推薦邏輯：

1）特斯拉是電動智能車時代的「蘋果」，憑藉極致的科技體驗，率先實現對燃油車的替代，培育成熟的供應鏈將成為推動中國電動智能車普及的先鋒隊。

2）核心看好兩條線：一，電動智能車的增量部件供應商，如動力電池供應商寧德時代及其供應鏈、輕量化部件供應商旭升股份和高壓充電系統供應商宏發股份等。二，單車價值量較高的供應商，如拓普集團等。

風險提示：國產 Model 3 銷量不及預期風險；特斯拉降本不及預期；疫情失控風險；新能源燒車的風險。

5.2. 比亞迪

推薦邏輯：1）比亞迪 2021 年將迎來新一輪產品周期。2020 年，比亞迪推出全球新能源旗艦車「漢」，配備華為 HiCar 以及比亞迪 DiPilot 智能駕駛輔助系統、DiLink 3.0 智能網聯繫統、APA 全場景自動泊車、整車 OTA 遠程升級等，智能網聯功能豐富。預計在應用刀片電池、DM-i 和電動平台等多項新技術後，帶動成本快速下降，外加政府補貼延續和免徵購臵稅，以及 DiLink 和 DiPilot 等智能網聯新科技的加持下，搶先實現「購臵平價」，尤其是技術成熟且壁壘很高的插混車型。

2）公司刀片電池成本優勢顯著，針刺試驗中電池受損程度可控，安全性較高，已搭載於漢車型量產上市，後續有望陸續搭載於公司更多車型上，可進一步降低公司新能源汽車的成本，助力公司銷量持續增長。憑藉刀片電池的快速降本和新能源汽車加速普及下的成本壓力加大，以及公司動力電池業務的拆分和獨立運營，預計將實現電池外供的快速突破，尤其是海外客戶。

風險提示：新能源汽車銷量不及預期；新車型推進速度不及預期；刀片電池外供進度不及預期。

5.3. 寧德時代

推薦邏輯：

1）動力電池是電動車單車價值量最高的環節，也是競爭格局最好的環節之一，2019 年 CR4 達 72.04%。2019 年，公司動力電池系統營收同比增長 54.63%，毛利率達 28.45%，盈利能力強勁，未來有望隨著電動車的放量貢獻巨額利潤，2022 年或為行業的拐點之年。

2）公司憑藉領先的技術、卓越的品質和低廉的成本等優勢，成為國際各大車企的核心電池供應商，龍頭地位穩固。據 SNE Research 數據，2019 年寧德時代動力電池出貨量達 32.5GWh，同比增長 38.89%，蟬聯全球第一，市占率達 27.87%。

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（報告觀點屬於原作者，僅供參考。報告來源：安信證券）