（報告出品方/作者：華安證券，金榮）

1 國內網際網路巨頭，生態日臻完善

1.1 復盤二十餘年發展，借事修人，電商基本盤穩固

阿里巴巴創立於 1999 年，始於 B2B 業務，二十餘年不斷完善零售電商業務布局，同時實現跨越發展打造阿里生態體系。 1999-2002：成立初期，B2B 業務快速發展。以「讓天下沒有難做的生意」為使命服務廣大中小企業，推出 B2B 電子商務平台 Alibaba.com 及1688.com。2003-2012：淘寶與天貓相輔相成，發展 B2C 與C2C 業務。2003 年5月推出線上交易平台淘寶；2004 年將支付寶從淘寶網分拆獨立，推出數字支付與擔保服務提升用戶信任度。2005 年收購雅虎，解決搜尋引擎短板；2008 年推出B2C平台淘寶商城（天貓），推進品牌商家入駐，收取交易佣金並提供付費營銷工具實現貨幣化；2009 年阿里雲成立，用於替代 IOE 的雲計算系統名為「飛天」；2011 年淘寶1拆3，分拆為一淘網、淘寶網和淘寶商城（天貓），同時B2B 退市轉型，為日後多元化布局打下基礎。

2013-2015：啟動「All-in 無線」戰略及中台戰略，逐漸向移動網際網路轉型。2013年與其商業夥伴共同創立菜鳥網絡，完善物流基礎設施，推出理財產品「餘額寶」，併購「蝦米音樂」；2014 年支付寶母公司螞蟻集團正式成立，金融板塊業務迅速發展，同年，阿里巴巴集團於紐交所上市。2015 年張勇接任CEO，宣布啟動中台戰略，孵化釘釘、飛豬、口碑等創新業務，構建符合 DT 時代的「大中台、小前台」組織機制和業務機制。 2016-2018：提出五新戰略（新零售、新金融、新製造、新技術、新能源），擴大新零售生態鏈。2016 年盒馬第一家門店開業，2018 年收購餓了麼，期間還投資高鑫零售、聯華超市等線下零售企業，拓展賦能領域。此外，於2016 年取得優酷及Lazada 的控股股權，於 2017 年成立達摩院，公開阿里人工智慧實驗室，並推出首款智能語音終端設備天貓精靈 X1。2018 年起重點打造阿里商業作業系統，集團在雲計算、物流、新零售、文娛等各項業務板塊均獲得迅速發展。

2019-至今：張勇接任集團董事局主席，成立 20 周年形成「新六脈神劍」，集中發力推進內需、全球化、高科技三大戰略。2019 年集團登陸香港聯交所主板；2020年旗下迅犀數字工廠揭幕，新製造戰略成果首度亮相市場；2021 年組建MMC事業群，後將盒馬集市與淘寶買菜整合升級為「淘菜菜」；整合大淘寶（包括淘寶、天貓、阿里媽媽），B2C 零售事業群，淘菜菜，淘特和 1688 等業務，共同形成「中國數字商業板塊」，整合全球速賣通和國際貿易（ICBU）兩個海外業務，以及Lazada等面向海外市場的多家子公司，形成「海外數字商業板塊」，升級公司「多元化治理」體系；2022 年調整大淘寶組織架構，新設產業運營及發展、平台策略、用戶運營及發展三大中心，以更敏捷的組織面向未來，創造長期價值。

阿里 GMV 持續增長，後期增速放緩但仍處於行業領先地位。2016年阿里GMV突破 3 萬億元，同期京東 GMV 不足 1 萬億元，而拼多多正處於成長初期。2017-2021年拼多多、京東、阿里巴巴 CAGR 分別為 103.9%/26.3%/18.8%，拼多多以特有的社交電商模式，以下沉市場為著力點取得較好用戶基礎，截至2020年12月31日拼多多奪得電商平台用戶數量桂冠。競爭加劇一定程度上使阿里承壓，由於淘寶、天貓已步入穩定增長期，阿里巴巴 GMV 增速放緩，但仍處於領先地位，在2021財年達到 7.49 萬億元，超過另外兩家的總和。

1.2 國內核心商業穩居龍頭

1999 年，馬雲與 17 位夥伴創立阿里巴巴推出 Alibaba.com 及1688.com，最初是實現商家與商家之間電子交易的 B2B 電子商務平台。2003 年，阿里巴巴創辦C2C電子商務平台淘寶，藉助隨後推出的支付寶開始解決國內電子商務安全性和支付信用問題，完成對時任中國 C2C 市占率高達 72.4%的易趣網的反超，其國內零售商業迎來快速增長。2008 年，面向品牌與零售商的第三方商業平台淘寶商城（天貓）上線，與淘寶差異化定位。據統計，2012 年淘寶和天貓平台前 11 個月的合計GMV 超過人民幣1 萬億元。2013 年，阿里巴巴與商業夥伴共同創立的菜鳥網絡，成為提供核心商業物流服務和為下沉市場引流的重要抓手。阿里巴巴中國零售市場的2016 財年GMV超過人民幣3萬億元，就 GMV 而言阿里巴巴成為全球最大的零售商業公司。

阿里巴巴 2021 財年生態收入達到 7172.89 億元人民幣，同比增長41%，2013-2021財年生態收入的年均複合增長率高達 46.12%，增長強勁。中國商業是阿里巴巴生態中最重要的組成部分，在 2019、2020 和 2021 三個財政年度收入占比基本維持在68%，中國零售商業營收占比依次為 66%、65%及 66%。中國零售商業目前涵蓋了阿里巴巴絕大部分電商業務，既包括淘寶、天貓、阿里媽媽等傳統電商板塊，淘特、點淘、淘菜菜等新孵化的電商業務，還包含了高鑫零售、天貓超市、銀泰商業等新零售業務，中國零售商業的收入及年增長率常年保持在較高水平。2020、2021 年阿里生態體系實現的GMV分別為人民幣 7.053、8.119 萬億元，考慮到 GMV 由年度活躍消費者（AAC）與每用戶平均收入（ARPU）驅動，2020-2021 年在 ARPU 較為穩定的情況下，阿里的GMV的主要驅動因素為每年新增的年活躍消費者數量。

我國電商行業在移動網際網路和手機逐漸普及中，經過雙十一、雙十二、618好物節等購物節的拉新與促銷，整體用戶滲透率已經達到比較高的水平。根據商務部《中國電子商務報告 2019》，我國電商市場規模已從 2015 年及以前超過30%的增速放緩至2019年約 10%，電商行業逐漸進入成熟期。2021 年 10 月，商務部、中央網信辦、發展改革委研究編制的《「十四五」電子商務發展規劃》（以下簡稱「《發展規劃》」）對2025年電子商務總規模製定了預期性目標：到 2025 年電子商務交易額達到46 萬億元，全國網上零售額達到 17 萬億元，即電子商務交易額、全國網上零售額2020-2025 年CAGR可達4.3%/7.6%，意味著我國電子商務和網上零售仍將穩定增長。隨著《發展規劃》指導電子商務企業在「十四五」期間大力發展縣域電商服務業，鼓勵運用短視頻、直播等新載體培育農村農業產業新業態，下沉市場電商和直播電商均將在未來若干年成為拉動我國電商行業又一有力抓手。

1.3 圍繞核心商業，構建商業生態，完善基礎設施

阿里巴巴已經圍繞核心商業，成為具有多層次生態體系的數字經濟體。首先，截至2021 年 3 月 31 日止 12 個月期間的 GMV 計算，淘寶是中國最大的社交電商平台，天貓是世界最大的面向品牌與零售商的第三方線上及移動商業平台，作為阿里巴巴核心商業及生態體系的基本盤，淘寶和天貓的 GMV 合計占 90%以上阿里巴巴生態體系的GMV。其次，圍繞消費者的不同需求，阿里巴巴形成了不同服務的履約矩陣，以及供應鏈物流履約網絡、支付及雲計算組合而成的基礎設施。其中盒馬滿足客戶3 公里內即時配送（約 30 分鐘～1 小時）的消費需求，天貓超市、高鑫零售滿足城市20 公里內消費者對商品半日達/當日達/次日達的履約需求，由淘寶買菜、盒馬集市整合落地的淘菜菜滿足全國用戶對社區商業次日自提的購物需求。基礎設施方面，菜鳥網絡與物流合作夥伴深度合作，建立並運營全球化的物流履約網絡，為國內及國外零售商業業務提供一站式物流服務，定位在實現全國 24 小時必達、全球 72 小時必達；另外，阿里云為核心電商業務提供高度可擴展、可靠和安全的公共雲基礎設施，經歷了「雙十一」的考驗。

在電商發展過程中，公司順應市場變化布局直播電商及下沉市場電商。阿里分別在2021 年 1 月、5 月升級了淘特、點淘（淘寶直播），截至2022 年3 月31 日為止淘特12個月年度活躍消費者已達 3 億人的歷史裡程碑，同比漲幅達到100%。點淘方面，作為最早布局直播電商的玩家之一，在 2021 財年錄得 GMV 超過5000 億元，同比增長超過90%。受疫情影響，直播帶貨的廣度、深度和熱度、參與度正在不斷地加強，淘寶直播順勢穩固用戶基礎，月活躍用戶數從 2020 年 3 月近 400 萬人，提升至2022 年3月的1260萬人，年複合增長率達到 78%。

1.4 電商平台湧現，各有所長欲分市場

過去二十餘年，中國零售電商平台的發展歷程大致可以分為四個階段：傳統電商（開啟於 2003 年）、社交電商（開啟於 2015 年）、直播電商（開啟於2016年）、社區電商（開啟於 2020 年）。隨著我國零售電商市場的不斷發展，傳統電商平台用戶數量已經逐漸逼近我國網民人數，在傳統電商新增用戶數量邊際減少的背景下，新的電商平台和部門通過形成新的購物心智，擬瓜分傳統電商平台的活躍消費者數量。目前市場上主要的電商玩家包括淘系電商、京東、拼多多、抖音、快手，以及隨著疫情而興起的社區電商平台多多買菜、美團優選等。

第一階段，2003 年非典，淘寶、京東上線，並在十餘年後成為中國電商市場兩大寡頭玩家。2002 年 7 月，我國上網用戶總數為 4580 萬人，其中撥號上網是最主要的上網方式，用戶數達到 3342 萬人。根據中國網際網路信息中心發布的《中國網際網路發展狀況統計報告》，當時人們使用網絡最主要的目的在於獲取信息（47.6%）、休閒娛樂（18.9%）和交友（14.9%），而上網購物目的占整體上網用戶的比率僅為0.3%。到 2008 年 1 月，CNNIC 發布報告顯示，中國網民網絡購物比例為22.1%，購物人數規模已經達到 4640 萬，超過 2002 年整體網民數量。非典的影響，讓傳統電商玩家察覺到蘊含在網際網路中的商業機會。中國網際網路普及率的逐漸提升和網購購物人數規模的擴大，支撐著中國電商市場規模逐漸向社會消費品零售總額靠攏。2009 年工信部向三家移動運營商頒發 3G 牌照，隨著智慧型手機的的普及與改進，中國逐步步入移動網際網路時代。傳統電商形式以圖文為主，2010 年淘寶、京東手機App 相繼上線後，手機成為電商圖文展示的重要媒介，網絡購物用戶占中國網民的比重快速上升。2013 年 12 月，工信部頒發三張 4G 牌照，中國正式進入4G時代，手機購物用戶占網民數量的比重快速上升，直到 2016 年增速趨於放緩。與淘系同時期成長的京東，在 2014 年與騰訊簽署「京騰計劃」，在微信突出位置打造京東流量入口，聯手在電商端阻擊淘系。

第二階段，2015 年社交電商、下沉市場電商龍頭拼多多成立，其月活躍用戶數在 2018 年 7 月正式超越京東，並於該月在納斯達克市場上市。阿里巴巴、京東等傳統電商一直將一、二線城市居民作為目標用戶，並關注消費升級。拼多多抓住遺漏的市場機會，通過微信生態導流、裂變的社交電商模式獲取用戶，將低價爆款商品推薦給價格敏感的用戶，迅速打開下沉市場。截至2021 年第一季度，其年活躍消費者達到 8.24 億人，規模正式超過阿里巴巴的 8.11 億人成為電商行業第一。成立至今，從抓住被忽略的市場機遇成為電商第三極，到 2018 年上市成為用戶規模第二極，再到 2021 年超過阿里巴巴達到達成年活躍消費者第一極。2020 年末，阿里巴巴、拼多多活躍消費者數量已非常接近網絡購物用戶數量，極高重疊的用戶群體，使得拼多多引領的社交電商模式不斷掠奪阿里巴巴消費者的使用頻次、使用時間。

第三階段，2016 年直播電商興起。事實上，淘寶直播於2016 年3 月上線手機淘寶一級菜單，承擔直播流量入口，是直播電商領域的領路人。隨著抖音、快手等短視頻流量平台的發展，短視頻用戶在網民中的滲透率在2018 年開始已經超過網絡購物用戶的占比，2020 年抖音宣布切斷第三方商品連結，有望打造電商閉環。2020年受到新冠疫情的影響，抖音、快手成為用戶增長最快的App，直播電商領域逐漸形成點淘、抖音、快手三足鼎立的狀態，並在該年分別錄得5000、2000、3812億元人民幣 GMV，點淘暫居直播電商頭把交椅。抖音、快手直播電商2021 年全年實現GMV為約 7500、6800 億元人民幣，同比增長 275%、78%，直播電商領域抖音、快手的攻勢猛烈。

第四階段，2020 年社區電商翻紅。事實上社區電商由來已久，在疫情特殊時期下，承擔起民生保供的特殊任務。由於疫情持續時間久，人們的近場社區電商需求逐漸明朗、用戶消費習慣的養成吸引玩家紛紛入場，2020 年拼多多官宣多多買菜、美團成立「優選事業部」、阿里巴巴整合盒馬集市、淘寶買菜推出淘菜菜。美團方面，憑藉本地生活根植已久的業務基礎和履約能力積累，美團優選在不到兩年的時間裡便登頂社區電商，據開曼 4000，截至 2021 年 10 月的數據，日均單量達到3500萬單。拼多多具備強烈的社交電商屬性，擁有極大的下沉市場用戶基礎。此外，創立至今其一直重視農產品供應鏈的建設，成為最大的線上農產品電商。截至2021年8月，憑藉著用戶和供應鏈等優勢，多多買菜的開城數量達到314 個，側重於下沉市場。根據 QuestMobile 小程序版所提供的數據，2021 年12 月淘菜菜月活躍用戶數已經達到 3080 萬人，同比增長約 10 倍，憑藉淘菜菜「五盤貨」供應、生態引流體系和履約能力建設，已悄然成為社區電商第三極。

1.5 推動組織革新，矩陣電商模式清晰

阿里的組織架構是確保該龐大經濟體有效運轉的內核，成立至今，組織架構不斷革新，以適應業務發展及戰略規劃。 2011 年，阿里將淘寶一拆三為一淘網、淘寶網和淘寶商城（天貓）。2012年準備上市，由子公司制調整為事業群制，成立淘寶網、一淘、天貓、聚划算、國際業務、阿里雲、小企業業務七個事業群，並在 2013 年繼續拆分為25 個事業部。2015 年，張勇接任集團 CEO，宣布啟動中台戰略，構建符合DT時代的「大中台、小前台」組織機制和業務機制。組建阿里巴巴平台治理部，利用最先進的技術和數據模型對制假售假進行主動防控。同年，阿里與蘇寧達成全面戰略合作，應對「京東+騰訊」帶來的競爭。2017 年配合五新戰略成立「五新執行委員會」，統籌包括阿里巴巴集團、螞蟻金服集團、菜鳥網絡等阿里生態體系內的所有力量。

2018 年，重點打造阿里商業作業系統，將阿里雲事業群升級為阿里雲智能事業群，標誌著阿里雲將在集團內部占據更重要位置。同時，天貓裂變為大天貓，成立天貓、天貓超市、天貓進出口三大事業群。2019 年全面升級使命、願景和價值觀，形成「新六脈神劍」，宣布集中發力推進內需、全球化、高科技三大戰略。張勇接任集團董事局主席，淘寶天貓總裁蔣凡代表集團分管阿里媽媽事業群，而作為原獨立事業群的盒馬事業群交由 B2B 事業群總裁戴珊分管。淘搶購、天天特賣、聚划算合併，應對拼多多業務競爭。 2021 年，阿里巴巴宣布升級公司「多元化治理」體系，整合大淘寶（包括淘寶、天貓、阿里媽媽），B2C 零售事業群，淘菜菜，淘特和1688 等業務，共同形成「中國數字商業板塊」，由戴珊分管；整合全球速賣通和國際貿易（ICBU）兩個海外業務，以及 Lazada 等面向海外市場的多家子公司，形成「海外數字商業板塊」，由蔣凡分管。 2022 年 1 月，戴珊宣布調整大淘寶組織架構，在堅持淘寶、天貓雙品牌運營的基礎上，新設立產業運營及發展中心、平台策略中心、用戶運營及發展中心。天貓淘寶全面融合，為消費者提供更順暢的購物體驗，也為中小商家成長提供便利。二十餘年，阿里巴巴一直在不斷自我升級，擁抱變化，整合不同部門間的資源，為商家賦能，以實現其使命願景，讓阿里生態體系能夠在下一階段的征程上繼續保持戰鬥力。

多次戰略升級調整下，阿里的矩陣電商模式逐漸清晰，以滿足消費者的多層次需求。國內核心商業布局中，有最大的電商平台淘寶、最大的二手電商平台閒魚、最大的品牌電商平台天貓、Top2 B2C 超市平台天貓超市、Top3 直播電商平台點淘、批發平台 1688、性價比零售平台淘特、醫藥零售平台阿里健康，及生鮮零售平台盒馬和淘菜菜。從下沉深度上看，1688 及淘特多為源頭廠貨，充分挖掘下沉需求；淘寶以中小商家和多元長尾供給為主，天貓多服務 B 端品牌商家；淘菜菜重點布局下沉市場，在社區電商領域與主打一二線城市的盒馬鮮生形成互補。從履約時效上看，除通常三四日送達的淘寶、天貓等產品外，即時配送領域有基於小時達的盒馬，SUNART 商店及天貓超市滿足日內為主的短期計劃性需求，淘菜菜則以次日自提形式提供更高性價比的選擇。（報告來源：未來智庫）

2 國內核心商業：調整版圖，應對競爭

2.1 淘寶和天貓：國內零售商業基本盤

支付寶擔保交易為交易信用增級、淘寶旺旺增加商家與客戶互動，迅速反超eBay。正如 2020 年爆發的新冠疫情推進了直播電商和私域的發展，2003年非典疫情也給中國電商帶來機遇。淘寶網站於疫情期間悄悄上線，同年受疫情影響的劉強東找到電商渠道嘗試線上賣貨成立網上京東。2003 年eBay 完成對易趣的收購，後者已經占據 C2C 領域約 72.4%的市場份額，同期淘寶為7.8%。根據2002年CNNIC的調研，網民認為網上交易最大的問題是安全性和廠商信用，有超過10%的受調查用戶都曾經歷過「訂貨付款而未收到貨物」的情況。淘寶基於對中國用戶和中國電商痛點的深刻認知，通過支付寶擔保交易為交易信用增級、淘寶旺旺增加商家與客戶互動並捧紅「親，XXX」等舉動令其在 2005 年反超eBay 的市場份額，eBay於2012年退出中國市場。

「假貨事件」推動天貓向品牌品質不斷疊代，「雙十一」大促的成功推出助力打造商業體的頂級流量。2008 年，面向品牌與零售商的淘寶商城（天貓前身）上線，從事B2C 業務，淘寶繼續運營 C2C 業務，兩者相輔相成。次年淘寶商城創新性地推出雙十一全球購物狂歡節，儘管只有 27 個商家參加，參與力度和折扣力度均有限，淘寶商城仍在當天取得 5200 萬的 GMV，約占當時淘寶全站日均 GMV 的10%。大促的流量效應使雙十一保留至今，誕生次年京東推出專屬購物節「京東 618」，各類電商購物節層出不窮。2011 年，中央電視台曝光淘寶出售假貨，推動了阿里巴巴對做品牌的思考。2012年1月，淘寶商城正式更名為天貓，寓意為「貓天生挑剔」，天貓網購將著力打造品質之城，並著力為上游的品牌商打造流量渠道。經過多年雙十一的發展，阿里巴巴已成功刷新電商形象達到品質升級的目的。淘寶作為商業流量的頂級入口，將用戶引導至天貓。根據各年財政年度報告，天貓 GMV 增速從未低於淘寶，2015 年差距最大時可達31.6%。另外財報顯示，2021 財政年度阿里巴巴生態體系 GMV 為8.119 萬億元，天貓線上實物GMV增長 26%，天貓 GMV 首度超越淘寶，成為推動阿里生態發展的最強引擎。

根據 QuestMobile 數據，2021 年 12 月天貓活躍用戶數量達到3417 萬人，其中約3047萬人是與淘寶重疊的用戶，該部分占天貓總活躍用戶數量的89.2%。此外，根據QuestMobile 統計的用戶基本屬性，淘寶和天貓用戶的消費能力分布和城市等級劃分均比較接近，天貓在一線、新一線、二線城市的滲透率略高於淘寶，而淘寶在三線及下沉市場的表現更好，互為補充。

2021 年 12 月，阿里巴巴董事會主席兼 CEO 張勇發出內部信，宣布升級多元化治理體系，新整合設立中國數字商業、海外數字商業兩大業務板塊，分別由戴珊和蔣凡負責，淘系與 B 系首次打通。隨後戴珊發布內部信，宣布中國數字商業板塊進行新一輪組織架構調整，淘寶和天貓將融為一體。對阿里巴巴來說，一方面整合淘寶天貓能夠發揮二者的長處，在用戶趨同的背景下，雙品牌運營里淘寶引流天貓，天貓具備品牌商優勢。另一方面，闊別 10 餘年後淘寶和天貓將不再強調區分度，有助於打破組織冗餘優化人力結構，以更高的組織效率應對國內激烈的電商領域競爭。根據Quest Mobile，截至2022年3 月，淘寶、天貓、京東、拼多多的月活躍用戶數量分別為8.55/0.41/3.91/5.93億。成立於 2015 年的拼多多，於 2018 年在納斯達克上市，同年月活躍用戶已完成對京東的超越。面對下沉市場電商和直播電商對阿里巴巴生態交易額和用戶的搶占，淘寶和天貓本次「合併」將更好地鞏固阿里巴巴在國內最大商業平台的地位。

2.2 1688 及 Alibaba.com：B2B 基礎業務，國內國際雙循環的新格局下迎來新機遇

1688.com 與 Alibaba.com 是阿里巴巴成立之初最早推出的兩款B2B電子商務平台，經過 23 年的發展與運營，1688.com 和 Alibaba.com 已經分別成為中國領先的綜合型內貿和國際線上批發交易市場。截至 2020 年 6 月 30 日止 12 個月期間，1688.com擁有超過92 萬名付費會員和 4100 萬活躍買家，Alibaba.com 擁有超過19 萬名付費會員和2600萬活躍買家；1688.com 平均日活躍用戶數達到 670 萬，其中約76%的用戶通過APP完成採購，Alibaba.com 平均日活躍用戶數達到 160 萬。據統計，2021 財年在Alibaba.com上尋找商業機會或完成交易的買家來自 190 個國家，1688.com 的誠信通會員數量上升至99 萬名，為誠信通會員提供數據分析和店面管理等增值服務達總收入的50%以上。根據商務部發布的《產業帶數位化轉型報告》，1688 平台已經覆蓋了 172 個一級產業帶，約占全國一級產業帶數量的 70%，並且擁有超過 50 萬的源頭工廠，5000 萬的專業B端買家。

1688 具備強大的中小商戶供應鏈基礎與供需匹配生態，疫情下更為凸顯社會價值。我國作為世界第一大製造國，中國的中小企業存在「占50%以上稅收，60%以上GDP、70%以上技術創新、80%以上城鎮勞動就業和 90%以上企業數量」的現象。

第一，2020 年 9 月，1688 發布產業帶升級計劃，針對全國670 萬製造企業推出內循環三大通道。阿里巴巴表示「為增加淘寶特價版的差異化供給和個性化產品，包括引入來自產業帶工廠及 1688.com 批發平台的商家」。淘特承接集團下沉市場的C端流量，另一邊連接 1688 產業帶和 B 端商家，幫助推動企業數位化轉型升級與供給側結構性改革。2021 財年，1688 為數位化內貿體系創造了 7000 多億元的市場規模，幫助超過百萬工廠商家找到新商機，並服務超過 5000 萬中小零售商買家群。第二，在 2021 年 4 月召開的 1688 商人節上，阿里巴巴產業電商事業群副總裁汪海表示 1688 升級產業帶數位化發展計劃。該次升級後 1688 將在全國核心產地搭建700多條物流幹線，未來三年打造 10 萬個超級工廠，讓百萬工廠通過新貿易找到新活法。第三，1688 為中小企業提供柔性供應鏈指導。隨著國貨、定製IP 等新的消費需求顯現，電商市場迎來反向定製、柔性訂單。「找工廠上1688，好賺錢來淘特」等1688商人節標語意味著淘特 C2M 模式下，工廠能夠「批零一體」並通過零售市場從白牌到品牌，培育出超級工廠。

2.3 淘特：「大淘寶」時代，重視下沉市場消費需求

2019 年 12 月，淘寶事業群成立 C2M 事業部，阿里巴巴1688 總經理汪海（花名七公）接替唐宋成為淘寶特價版負責人。2020 年 3 月，淘寶特價版正式獨立上線運營，到6 月 APP 移動月活躍用戶已經達到 4000 萬。2020 年 9 月淘寶特價版與1688打通，成為全國最大的產業帶工廠零售平台，該月移動月活躍用戶達到7000 萬。次月，淘寶特價版上線「一元更香節」，並邀請到「真香鼻祖」王境澤助力宣傳廣告。2020 年11 月，淘寶特價版 APP 開啟首屆產業帶雙 11 廠貨狂歡節。到 12 月，淘寶特價版MAU突破1億。2021年 1 月，淘寶特價版開啟年貨節，一元買年貨，一起過好年。截至2021 年3月31日為止，淘寶特價版年度活躍用戶超過 1.5 億，單季增長超過5000 萬，成為年度用戶規模增長最快的手機應用。5 月淘寶特價版正式宣布品牌升級，更名為「淘特」，首次上線官方補貼頻道，買貴必賠。2021 年 6 月，淘特 AAC 超過 1.9 億，為整個阿里在國內的消費者新增 AAC 帶來 1000 萬的增量。2021 年 9 月，淘特持續為阿里國內消費者生態帶來增量用戶和活躍度，淘特 APP 的 ACC 超過 2.4 億，與手機淘寶APP 相比，淘特獨占會員DAU 的比例已經接近 50%。

根據 QuestMobile 統計的數據，截至 2021 年 9 月30 日，淘特年度活躍消費者數量為 2.4 億人，從上線到達成這一數字淘特用時 18 個月——僅為拼多多耗時的2/3，便成功躋身中國第四大電商平台，淘特的出現快速填補下沉市場湧現的需求。此外，經過對比手機淘寶和淘特的重合用戶情況，淘特與淘寶人均單次使用時長正逐步收斂。且獨占用戶比率逐年上升，截至 2022 年 4 月已達 18%，成為阿里巴巴生態經濟體補充下沉市場用戶的有力抓手。當考慮手機淘寶、天貓、淘特三款淘系App 的重合用戶時，淘特人均單次使用時長更長，表現出更強韌的用戶粘性。

在下沉市場，拼多多成立於 2015 年，成立未滿 3 年在美國納斯達克上市，刷新中國網際網路企業最快上市記錄。2019 年 6 月拼多多推出百億補貼計劃，對消費者構建「便宜」的購物心智，截至 2021 年第一季度其年活躍消費者達到8.24 億，規模超過阿里巴巴的 8.11 億成為電商行業第一。 拼多多用戶規模快速擴張至行業第一驗證了中國下沉電商市場巨大的潛力。據MSC諮詢估計，我國下沉市場消費規模達到 17.19 萬億，且下沉市場人口占比達到全國人口的 65%。隨著農村人均可支配收入在 2021 年末達到 18,931 元，同比增速邁上10.5%，下沉市場居民的消費能力和消費意識逐漸增強，下沉市場電商值得期待。阿里巴巴集團於 2020 年 3 月正式推出淘寶特價版，並在 2021 年 5 月品牌升級為淘特。2019年9月，京東拼購全面升級到以微信為一級入口的社交電商平台京喜，各路電商巨頭均進入下沉市場賽道。

淘特用戶定位為對性價比有偏好、對價格敏感的用戶。清晰的用戶定位為淘特帶來了快速的用戶增長。截至 2021 年 3 月 31 日止 12 個月，阿里巴巴中國零售市場年度活躍消費者達到 8.11 億，大約 70%的新增年度活躍消費者來自欠發達地區。儘管都是定位下沉市場的社交電商平台，淘特有其獨特之處。

第一，淘特具有獨特的供應鏈能力，建立「低價好物」的購物心智。拼多多對用戶構建的用戶心智為「省」，而從用戶需求的角度，消費者的消費需求不僅局限於低價、省錢，良好的購物體驗和產品質量同樣重要。通常，品牌商品的價格=商品價值+品牌建設成本+設計成本+工廠加工成本+零售運營成本+市場營銷成本+售後服務成本，眾多環節推高了商品終端價格，而面對下沉市場，淘特憑藉 1688 在B2B 內貿批發減少中間環節方面的經驗，能夠將優惠最大程度讓利給下沉市場的用戶。相比規模壁壘，在產業網際網路的布局背景下，淘特更聚焦在打造消費壁壘。淘特盤活了大量亟待數位化改造的下沉市場中小企業主，這也是產業網際網路下阿里巴巴的重點布局之一。2020 年 9 月，阿里巴巴宣布為增強淘特的差異化供給與個性產品，向其引入來自產業帶和 1688.com 批發平台的商家，淘特一邊連接接1688 產業帶、B端商家、M端工廠，另一方邊承接下沉市場的 C 端流量，推動工廠及中小企業主數位化轉型。

第二，淘特擁有強大的履約能力。菜鳥驛站已經覆蓋超過200 個城市，並成為觸達下沉地區消費者的服務網點，覆蓋超過 1000 個縣域地區。在國內供應鏈業務中，菜鳥配合淘特建設產地倉直發全國消費者，物流單量以年同比超過200%的速度增長。未來將有更多產地倉建設成功，24 小時包裹攬收和一站式顧客服務能夠幫助淘特商家降低履約成本的同時提高交付效率。憑藉淘特的 M2C 模型能夠實現簡單的分發過程，省略不必要的中間環節，令「淘工廠」直接觸達消費者。對於農產品電商，淘特柔性化的「產-供-運-銷」體系能夠降低 6%-9%的流通損耗，提升兩端的交易滿意度。

第三，淘特提供便利的運營支持。淘特 M2C 方式方便企業和平台基於廠貨直供模式進行分工，工廠負責生產，淘特能夠悉數完成線上開店、倉儲物流、運營銷售、客服等環節，「工廠-平台-用戶」的正循環達成，低價好物能夠順利地交付至用戶手中。汪海在2021 年 10 月所做的以「創業 500 天」為主題的演講，講述了「官方直營」的基本運轉鏈路。淘特平台對市場需求的感知，是淘特能夠在上線不滿兩年便可達成2.4 億年度活躍消費者並成為電商行業第四極的原因。

最後，淘特連接消費網際網路和產業網際網路。隨著阿里巴巴憑藉淘特正式進軍下沉市場並打通 1688 產業帶，淘特的 M2C 模式對拼多多補貼式下沉市場打法形成衝擊。儘管拼多多在 2020 年升級了「新品牌計劃」，計劃在 2021-2025 年將合作夥伴數量從1000家提升至 5000 家，並定製 100 個以內的產業帶，但相較於打通1688 後擁有200萬產業帶商家的淘特，後者由於靠近產業帶而衍生出的 M2C 模式更具活力和柔性。憑藉阿里巴巴生態較強的運營和數據分析能力，淘特的M2C 模式使得位於產業帶的中小企業能夠直接接觸、了解消費者。一方面，這些中小企業能夠迅速捕捉到市場需求的變化柔性調整生產線，另一方面，隨著國貨、定製化消費的興起，淘特、1688能夠將產業帶企業和消費需求對接，C2M 模式反向定製產品改善供需關係、優化企業供應鏈和開發銷售渠道消費品。社科院《外貿轉內銷與電商平台數位化價值研究》專題報告指出，淘特根據直供體系數位化能力，在疫情期間已經幫扶30 萬外貿工廠轉內銷，幫助他們實現國內、國際兩條腿走路。

2.4 淘菜菜：布局本地生活，觸達更大下沉市場消費者

穩紮穩打持續疊代，整合為淘菜菜攻入社區團購領域。2020 年10 月，盒馬事業群旗下盒馬集市正式上線，重點布局下沉市場，與主打一二線城市的盒馬鮮生形成互補；2020 年 12 月，「淘寶買菜」板塊在武漢上線，展示在手機淘寶的一級入口，供給來自十薈團和盒馬集市；2021 年 3 月，阿里巴巴社區電商（MMC）事業群成立；9月整合盒馬集市和淘寶買菜，品牌升級為淘菜菜。

疫情催化各類形式的社區電商，本地生活小程序在各個平台均保持較高熱度。根據QuestMobile 數據，BAT 各家小程序在業務的側重點上各有不同，微信小程序的覆蓋面較廣，支付寶小程序側重金融理財與移動購物，百度智能小程序則偏向移動視頻服務，但較為一致的趨勢是「生活服務」逐漸成為各平台的熱點領域。其中，社區團購作為生活服務的重要賽道，依託社區和團長社交關係實現日常生活用品、生鮮等商品流通，在2020年新冠疫情的影響下發展火熱。據商務部統計，疫情後使用社區團購渠道購買生鮮的用戶比例比疫情前漲超 10 pct，接近生鮮購買總量的 12%。將中國社區零售市場規模按照城市等級劃分，2020 年下沉市場的市場規模達到60,892 億元人民幣，約占全國 51%。一方面，下沉市場擁有全國近288 個城市，占全國人口的 70.85%，具有巨大的社區零售、社區電商消費群體。另一方面，一線城市、二線城市和下沉市場關於社區電商在社區零售的滲透率分別為30.3%/26.4%/17.4%，若僅關注四線城市及以下該滲透率僅為 12.7%，與一二線城市存在明顯差距。隨著下沉市場網民普及率、人均消費實力和人民對美好生活的期待逐漸提高，下沉社區電商存在巨大潛力。

阿里巴巴憑藉完整的數字經濟體生態，多方面賦能淘菜菜商業基礎設施快速布局，供貨端實現盒馬、1688、高鑫零售、零售通和阿里數字農業事業部「五盤貨」協同供應。履約端菜鳥物流全線接入，形成高效、準時、可靠的「次日自提」履約網絡。流量端，淘寶、淘特運用線上多場景為其引流，打通生態流量。截至2021 年9 月30 日6個月，實現 RDC 總樓面面積超過 350%的增長，已售出 SKU 增長超過8 倍，並實現超過530%的GMV 增長。目前，淘菜菜已經滲透全國 40%的縣鄉地區，小店自提點達到56萬個，其中有超過 4.5 萬個菜鳥驛站升級到社區商業服務。 全國首家淘菜菜小店在 2021 年 9 月落地湖南長沙，不到60 平米的店鋪被分為7個功能區，包括淘菜菜自提點、果蔬店、雜貨鋪、直播間、充值站、快遞站和24小時的自提櫃區。國務院出台《「十四五」電子商務發展規劃》，鼓勵「一店多能」，支持發展線上線下融合的餐飲零售、健康醫療、智能取餐櫃、智能快遞櫃等自助服務終端的社區布局，提升社區服務豐富度和智能化水平。《「十四五」國家信息化規劃》同樣對探索智慧超市等新零售模式，建設智慧社區等提出指導意見。事實上，中國有超過300 萬家雜貨店，據新經銷調研結果，有超過 80%的零售小店開在住宅區；大部分是夫妻店；儘管經營方式靈活，但是面臨著經營效率低、規模小、抗風險能力小以及轉型難的特點。阿里巴巴零售通幫助零售小店數位化轉型，對接快銷品商家和社區小店，使小店為客戶提供品類更豐富的產品來延長小店的開店壽命，「淘菜菜 X 小店」一店多能模式後，小店平均能夠增收 30%。隨著對接零售通的零售小店、菜鳥網絡更好地與淘菜菜發揮協同效應，滲透率有望進一步加深。

淘特、淘菜菜作為社區商業基礎設施的最終價值是在消費端為社區消費者提供更好的日常服務，在生產端助農增收、扶持就業。阿里巴巴開展「千縣萬村」計劃，通過供應鏈優化，推進農戶產品直接抵達餐桌模式，縮短從產地到餐桌的配送時間，同時為農戶增收，創造較大的社會價值。 不同於社區團購早起的依靠補貼擴張，阿里巴巴和淘菜菜正在依靠創新和新基礎設施建設拉動增長。

2.5 點淘：直播電商，權重提升打造流量入口

截至 2021 年 12 月 31 日，我國網民數量已經步入 10 億門檻，達到10.3 億人的規模，極高的基數下拉新邊際減少，各家網際網路公司試圖通過建立新的消費、使用習慣，直播電商是具備流量紅利的重點賽道之一。截至 2021 年 12 月，我國網絡直播用戶規模達7.03億，占網民整體數量的 68.2%。其中電商直播用戶規模為4.64 億，同比增長19.52%。

從用戶角度，「線下購物即買即穿但出行需要花費時間，傳統電商購物需等待交付後體驗」，短視頻、直播電商的出現很大程度解決線上線下購物痛點，使消費者能夠與主播雙向互動，在主播試穿、觀感等比較生動的內容呈現方式下，直播電商購物在部分品類解決了用戶痛點。企鵝智酷調研顯示，瑣碎時間下短視頻媒介消費份額為48.0%，空閒時間下為 41.3%。根據 QuestMobile 數據，淘寶用戶中觀看直播的用戶比未觀看直播的用戶支付吊起占比提升近 4 pct，但退貨率約為圖文的 6 倍。2019 年，阿里巴巴將淘寶 APP 中的直播模塊獨立出來，並獨立上線淘寶直播，深入布局直播電商板塊。2020 年 9 月，抖音直播電商斷開外部連結，加強閉環管理，快手在 12 月宣布跟進，自此流量內容平台全面進入電商行業，形成直播電商快手、抖音、淘寶直播三分局面。2021 年 1 月，淘寶直播品牌全新升級為點淘，電商價值不斷凸顯。易觀千帆數據顯示，點淘的 GMV 創造能力略強於抖音和快手，率先在2020 年突破5000億大關。

據艾瑞諮詢，2021 年我國直播電商市場規模為 22697 億元，預計2023 年其年同比增速仍將超過 40%，直播電商占網購市場、社會消費品零售總額的滲透率將分別達到24.3%、10.1%。截至 2021 年 12 月 31 日，直播市場上的主要玩家包括抖音、快手、點淘，月活躍用戶數分別為 67180.24、41099.13、1240.79 萬人。2021 年12 月，快手、抖音、點淘的單次人均使用時長為 7.29/6.98/5.61 分鐘，由於快手、抖音是短視頻內容與流量分發平台，日均使用次數分別為 14.76 和 14.56 次，高於點淘（純粹的直播電商平台）的 8.39 次。 與短視頻內容平台轉向直播電商的快手、抖音不同，淘寶作為中國乃至全球最大的電商平台，一直以來的在線購物方式為圖文形式。淘寶的定位為購物的起點和終點，是商業流量的頂級入口。在無法改變主要呈現方式的情況下，將點淘升級為單獨APP入口，更強調直播電商專一屬性，直接對抗快手、抖音，通過淘寶、淘特、點淘對電商用戶需求進行分層的「1+X」戰略逐漸明朗。（報告來源：未來智庫）

3 海外市場

3.1 海外零售規模增長可觀

海外零售形成多產品矩陣，隨著海外市場基礎設施的完善，跨境及全球商業零售取得較高增速，成為集團重要增長引擎之一。截至 2021 年3 月31 日止12 個月，Lazada、速賣通、Trendyol 和 Daraz 在海外共服務總計超過 2.4 億名年度活躍消費者，跨境及全球零售商業年度活躍消費者 2017-2021 財年之間的 CAGR 達到38.7%，增長勢頭較好。Lazada 創立於 2012 年，總部設立於新加坡，是東南亞領先且快速增長的的電子商務平台，並在印尼、馬拉西亞、菲律賓、新加坡、泰國和越南6 地運營電子商務服務。2016 年 4 月，阿里巴巴取得 Lazada 的控制股權，後者成為阿里在東南亞的旗艦電商平台。Lazada 擁有全面覆蓋東南亞的物流網絡和支付體系，2017 和2021 財政年度年度活躍消費者數量分別為 2300 萬人和超過 1 億人，CAGR 達63.2%。根據世界銀行統計，印尼是東南亞最大的經濟體，印尼地區有望拉動 Lazada 持續增長。通過抓取Lazada的相關數據，安卓、蘋果版本的累計下載量已經分別突破 3 億、6 千萬人，目前累計下載量增長的速度仍維持於高位，為阿里巴巴核心商業補充大量多元背景的用戶群體。

速賣通（AliExpress）創立於 2010 年，發展至今已經在全球220 個國家與地區上線。目前擁有超過 1.5 億名年度活躍消費者，是全球領先的跨境B2C電商平台。根據similarweb 公布的 2022 年 1 月全球在線市場流量排名，速賣通的全球排名可達第7名。速賣通使全球消費者得以直接從中國乃至全球的製造商和經銷商購買商品，是阿里巴巴全球化戰略的重要一環。 Daraz 由德國風險投資公司 Rocket Internet 於 2012 年成立，總部設於巴基斯坦，是南亞地區領先的在線電商平台。通過自建物流公司 DEX，每月將超過200 萬件商品寄到各國各處。2018 年 5 月，阿里巴巴以 1.94 億美元現金對價完成100%收購。Trendyol 成立於 2010 年，是土耳其領先的在線時尚零售商之一。2018 年7月，阿里巴巴以 7.28 億美元現金對價完成對它 85%股權的收購。以上投資行為代表阿里巴巴對全球化的倡導與實際行動。 此外，阿里巴巴運營的 Alibaba.com 是中國最大的綜合型國際線上批發交易市場，2021 財年，在 Alibaba.com 上尋找商業機會或完成交易的買家來自約190 個國家，跨境及全球批發商業中極大部分收入來自 Alibaba.com 的會員費及客戶管理收入。跨境零售、批發電商已經實現對多數國家的布局。

3.2 海外電商消費者數量有望成倍增長

據統計，2020 年電商用戶滲透率最高的 5 個國家分別為英國、挪威、德國、美國、日本，其電商用戶占整體人口的比率為 79.2%/75.6%/74.4%/72.7%/72.1%。以 Daraz 覆蓋的巴基斯坦為例，其電商規模僅占零售市場規模的2%。Daraz在2015年開始其在巴基斯坦的運營，業務範圍包括電子商務、物流服務、支付基礎設施建設和相關金融服務。巴基斯坦人民過去往往認為在線平台是能夠為他們提供大幅折扣的地方，Dazaz 致力於改變人們對電子商務的先驗概念和錯誤想法，並逐漸接受電子商務是提供服務的平台並能夠幫助人們更好地享受生活品質。隨著Daraz 在培育巴基斯坦人民電商消費心智方面做出努力，2017 年電商用戶滲透率已經達到16%，電商市場規模為5.18億美元，根據 Statista 預測，2025 年巴基斯坦的電商市場規模有望達到91.53億美元，2017-2025 年 CAGR 高達 43.2%。

選取阿里巴巴跨境及全球零售子公司 Daraz、Trendyol 和Lazada 等主要運營電子商務的國家，並計算其電商用戶滲透率，最高為新加坡可達52.4%，最低菲律賓僅為35.5%。三家公司分別為其電子商務運營地領先的在線市場，隨著各運營國的網購用戶滲透率均在 2025 年達到約 50%及以上，跨境及全球零售年度活躍消費者總基數有翻倍空間。

4 深耕雲計算，龍頭地位牢固

4.1 雲計算市場前景廣闊：政策積極鼓勵，企業需求迸發

雲計算歷史悠久，科技巨頭公司探索，意在釋放工程師用於IT 和基礎設施的精力。1999 年 Salesforce 和 LoudCloud 成立，分別成為最早的SaaS、IaaS 服務商。2006年亞馬遜推出 Amazon Web Service（AWS）服務，雲計算真正得到IT 產業的重視。亞馬遜技術團隊希望構建「一個共享的 IT 平台」，釋放工程師用於IT 和基礎設施的時間，進而可以專注於面向客戶的創新。2003 年底的一篇內部論文，描述亞馬遜零售基礎設施可實現完全標準化、自動化，並討論將伺服器的訪問權作為服務出售的可能性。在此基礎上，2004 年，亞馬遜推出第一項供公眾使用的 AWS 基礎設施服務。2006 年，亞馬遜陸續推出 S3 雲儲存、EC2 雲伺服器，標誌著世界雲計算市場的啟動。隨著 AWS 率先開闢雲計算市場，谷歌、阿里巴巴、微軟和IBM分別在2008-2011年跟進推出自家的雲計算產品。

傳統方式中，企業或個人用戶通過購買、建設和維護ICT 設施以實現數據處理。隨著信息化程度提高，海量且複雜的數據對 ICT 設施的計算性能要求等不斷攀升，使得企業面臨「提升性能-降低成本」的矛盾局面。雲計算利用分布式計算、虛擬資源管理等技術，能夠通過網絡將分散的 ICT 資源集中起來形成共享的資源池，用戶按需使用、即用即付，ICT 計算能力社會服務化降低了企業信息化發展的邊際成本，優化企業ICT需求。雲計算在部署、使用方面的優勢，使得愈多的企業和個人用戶上雲，具備一定的規模效應。用戶的選擇推動雲計算服務商增加雲基礎設施投入，形成雲計算基礎設施規模效應，進一步凸顯雲服務優勢，形成雲計算 Flywheel 增長飛輪。全球雲計算市場規模在2008 年超過 60 億美元，經過 10 餘年的發展，2018 年的市場規模已經突破1500億美元，年均複合增長率達到 40.8%。全球 IT 支出規模在 2008 年後進入穩定增長階段，截至2020年全球 IT 支出規模為 1.07 萬億美元，2008-2020 年 CAGR 為2.4%。數據顯示，企業軟體占全球 IT 支出的比例逐年擴大，2008-2022 年企業軟體、設備、數據中心、IT服務、電信服務支出的年均複合增長率分別為 8.2%/5.5%/3.7%/3.2%%/-1.9%，企業軟體支出的強勁增長較好地反映出用戶上雲意願強烈。

4.2 國內雲計算：疫情加快數位化進程，有望維持較高增速

2020 年，突如其來的新冠疫情給日常生活和工作帶來嚴重衝擊，同時也極大地加速社會的數位化進程。數字經濟、雲協作、雲辦公大力推廣，雲基礎設施隨之需求旺盛。據 Synergy Research 對企業 IT 開支的詳細調查顯示，企業在數據中心、硬體等方面的投入逐年減少，與之對應的是在雲基礎設施服務的投入逐漸增加。根據Gartner 及中國信通院，全球範圍內的過去、現在以及未來，SaaS 都是雲計算市場最主流的消費場景，約占公有雲整體市場規模的一半。此外，PaaS 的消費意願正在逐漸增強，規模占比自8%（2015）已增至 20%（2021），2015-2021 年複合增長率高達51%，遠高於同期的IaaS（27%）、SaaS（29%）。PaaS 化意味著「生態化」，雲服務廠商僅提供基礎能力和產品，企業個性化需求應用將由平台開發者攜手完成，通過生態拓寬服務的廣度和合作的深度。國內市場，2016 年至今公有雲市場規模的同比增速均高於36%。近年受到新冠肺炎疫情影響，中國數字經濟加速上雲的意願與速度，2020 年公有雲市場規模錄得42%的增長，達到 1271 億元（194 億美金）。我們通過調研不同行業對各類企業服務軟體的使用率、滲透率、上雲率及服務價格，並參考 Statista 數據，估算2021 年中國公有雲市場規模達 251 億美元，預計 2026 年可以達到 904 億美元，與美國2018 年的市場規模相當，中國雲計算市場前景廣闊，高增速下與美國差距逐漸縮小。由於中國軟體業存在「軟體-服務」這一對矛盾，導致公有雲計算市場結構存在非常顯著的「倒掛」情形，2012-2020年IaaS、PaaS、SaaS 年複合增長率分別為 66%/43%/43%，IaaS 不僅發展迅速而且（公有雲）市場規模占比已經達到 59%，PaaS 憑藉生態屬性與合作深度在市場獲得高成長速度。

4.3 阿里云：「雲釘一體」築厚行業壁壘

產品技術壁壘：阿里巴巴於 2007 年確定了未來十年的戰略：「構建一個開放、協同、繁榮的電子商務生態系統」，即「奔月計劃」，希望將數據貫穿所有子公司業務。2008年微軟推出其公有雲計算平台（Windows Azure），且當時亞馬遜和谷歌在前景廣闊的雲計算上已有進展，而阿里巴巴亟需妥善處理來自淘寶、支付寶的海量數據。時任微軟亞洲研究院副院長的王堅博士於 2008 年當年加盟阿里巴巴出任首席架構師，負責集團技術架構和基礎技術平台的建設，技術團隊將中國雲計算系統命名為「飛天」。2009 年成立阿里雲計算有限公司。

根據億歐智庫對 246 家全行業企業和實體經濟企業上雲意願的調研，兩類企業均最看重雲服務商的服務積累、銷售情況和產品能力，以上因素分別體現雲服務商服務履歷豐富度、銷售渠道深度以及產品功能的廣度。經過十餘年的發展，阿里雲的產品線日益豐富，多至 13 條，是目前中國最大的公有雲服務商。對比阿里雲、騰訊雲、華為雲所提供產品線的種類，公有雲（尤其 IaaS）產品的同質化程度高，阿里雲服務的優勢在於：（1）作為國內最早提供商業化雲計算服務的公司，雲服務的積累幫助公司積累眾多行業經驗和技術勢能；（2）對比單位產品線的產品數量，阿里雲產品密度優於騰訊雲，更高至華為雲、AWS 的 3 倍之多。

公司的工業雲和政務雲均處領先地位。產品維度，阿里雲「工業網際網路平台+」通過構建基礎性平台 supET，引入第三方共建 N 個行業及區域企業級平台。截至2022年4月，已建成廣東飛龍、重慶飛象、內蒙古飛獅等 7 個區域平台，20 余個行業平台，34個省級物聯全覆蓋。基於阿里生態培育工業網際網路生態，取得工業雲領域突出地位，2020年阿里工業雲市場份額約占中國工業雲 26%，是第二名華為的2 倍。華為雲在政務雲服務中具備先發優勢，憑藉其長久以來在 ICT 行業中積攢的經驗，在政務私有雲服務取得領先地位。2020 年阿里雲/華為雲政務公有雲市場份額分別為23%/32%，同時截至2020年Q3，阿里雲已取得中央國家機關雲計算採購超 50%的市場份額，伴隨著阿里雲「飛天」作業系統與其他產品應用組成的自研技術體系愈發成熟，阿里雲數字政府認可度將繼續提升。

在亞太地區，阿里雲擊敗亞馬遜、微軟成為亞洲第一。去年11 月阿里雲宣布進一步加碼亞太布局，新增設的韓國、泰國數據中心已在 2022 年正式啟用。截至目前，阿里雲已在馬來西亞、新加坡、印尼等 27 個地域建立數百座雲數據中心，繼續保持亞洲規模最大的雲計算平台位置。此外，Gartner 口徑下阿里雲長期保持公有雲IaaS市場份額全球第三位置。全球公有雲 IaaS 市場頭部玩家和 CR4 保持穩定，但內部競爭較為激烈，2016-2021 年微軟、谷歌雲市場份額正逐漸逼近亞馬遜、阿里雲。值得注意的是，2017 年阿里雲作為中國雲服務商第一次進入Gartner 公有雲IaaS魔力矩陣便擔任挑戰者，之後幾年落入利基者象限。而在2021 年，隨著留在魔力矩陣的雲服務商逐漸減少，阿里雲再次回到挑戰者象限，連續第二年選入的騰訊雲擔任利基者，意味著阿里雲國內雲計算領導者地位穩固，有望進入魔力矩陣領導者象限成為全球雲計算領導者。

「雲釘一體」戰略

阿里雲營業收入始終處於快速增長態勢，2016-2021 年CAGR達到81.9%，結合雲計算市場廣闊的應用前景和市場規模，被視為阿里生態增長的「第二曲線」。約十年的發展後，在 2020 年 4 季度（對應 2021 財年 3 季度）阿里雲利潤首度轉正，經調整後的EBITA 為 2400 萬元，成為亞馬遜 AWS 後又一家實現盈利的雲服務商，驗證阿里雲模式的盈利能力。自 2021 年 4 月起，釘釘業績經過重分類由創新業務板塊轉入雲計算板塊，由於釘釘仍處在投資階段，並表後一定程度影響阿里雲服務盈利表現。對利潤轉正後四個季度的盈利能力進行分析，2021 年 Q1-4 雲計算分部季度經調整EBITAyoy分別為+272%/+199%/+354%/458%，轉正後的業績具有強韌勁。

受疫情影響，線上辦公由逐漸接受到養成用戶心智，釘釘為代表的辦公軟體正被政企工作人員、學生等廣泛使用。QOesMoile 記錄的數據顯示，在2020 年初疫情出現後，釘釘 App 月活躍用戶數呈指數級增長，由於疫情反覆出現和病毒不斷惡化，線上辦公、打卡的用戶心智經過半年便養成，2020 年中開始月活躍用戶規模步入新一級台階。經過路線探索跟與 SaaS 廠商的競合，釘釘在 3 月 22 日完成全面品牌升級，確定只做一件事情——PaaS 化。「雲釘一體」戰略下，釘釘可為海量企業提供更易使用雲計算能力的窗口。正如年初推出的釘釘低代碼平台，通過引入外部開發者，為客戶提供定製化的行業應用場景，既充分利用阿里雲強大的雲計算能力，又通過BPaaS生態模式增強客戶粘性。Garner 預計 2024 年全球約 65%的應用程式都將通過低代碼開發，艾瑞預測2025 年中國低代碼市場規模可達 131 億元，2020-2025 年CAGR為52.6%，屆時「雲釘一體」將成為核心參與者。（報告來源：未來智庫）

數字媒體及娛樂

阿里數字媒體及娛樂的收入主要來自（1）優酷；（2）靈犀互娛；（3）阿里影業；（4）大麥。優酷經過內容推薦、精細化運營以及會員權益提升，令優酷付費會員在2019年 6 月至 2020 年 6 月錄得 52%的增長。但儘管如此，受短視頻流行的影響，中長視頻的用戶留存率和月活躍用戶數均處於下行趨勢，短視頻人均單日使用時長遠超中長視頻，亟待優質內容輸出。近期改編劇集《我叫趙甲第》正於優酷熱播，並引發短視頻埠二次創作，內容與運營能力的提升，有望帶動整體效率提升，收窄經調整EBITA。此外，優酷推出新版首頁，基於中長視頻基本功的同時挖掘短內容領域的發展機會。阿里在內容投入和分發方面持續表現出色，阿里影業參與中國主要票房中超過70%的電影製作與發行。僅 2021 財年，公司便參與出品和發行25 部電影，貢獻票房超過 248 億，占總票房的 68%，持續貢獻中國影業頭部內容。疫情不變人們觀影需求和熱度，隨著疫情逐漸好轉與相關管控措施的放鬆，有望推動阿里影業收入增長。2021 財年數字傳媒及娛樂分部總營收 312 億元，同比增長7%，較之疫情前兩財年的 24%、20%業績增長較為緩慢，1H21 營業收入同比增長24.6%，說明疫情防控不改消費熱度，觀眾僅受疫情防控措施影響無法線下到場娛樂。收入降速的同時，該分部2021財年經調整 EBITA 虧損約 4.19 億元，虧損敞口逐漸收窄。伴隨後續疫情逐漸好轉，「線上+線下」齊復甦與遊戲版號重發，業績虧損有望進一步縮小至盈利。

5 盈利預測

截至 2022 年 3 月 31 日，阿里巴巴在中國市場的年活躍消費者已經達到10億的歷史性里程碑，在用戶規模與消費規模方面均穩固在國內電商首位，接近網民人數的年活躍消費者數量表明網上零售業務已行至成熟期深處。阿里巴巴於2009 年成立阿里雲計算公司，不僅取得中國公有雲市場最高份額，而且在2022 財年首度實現全年經調整EBITA 為正。核心商業進入成熟期，以雲計算為代表的新業務進入成長期，明確的第二成長曲線和多元化的業務構成，使阿里巴巴的發展空間較為明確。

公司營業收入在 FY2015-2020 保持 46%的高年化增速，2020 年初新冠疫情爆發後，居民消費意願弱、履約網絡遭影響，公司仍在 2020-2022 財年取得29%的年化增速，營業收入從2015財年的762億元增長至2022財年的8531億元。雲計算分部FY2015-2020的 CAGR 為 99%，在受疫情影響履約交付困難、上雲節奏緩慢和海外大型客戶終止合作等多重因素困擾下，FY2020-2022 仍取得 37%的年均複合增速。

公司費用率整體處於下行區間，2018 財年為應對其他電商平台在下沉市場的競爭，銷售費用率升至 11%，驅動整體費用率的上升。2020-2022 財年銷售費用率提升的因素，一方面是公司市場營銷等手段刺激用戶保守的消費策略。另一方面是淘菜菜、淘特、餓了麼等新業務正通過投入銷售費用拓新來自下沉市場和近場電商的用戶和增強用戶粘性，2021 財年約 70%的新增年度活躍消費者來自欠發達地區。公司在2021 財年受到182億元的行政處罰，增加該財年的管理費用率至 8%，此外管理費用率持續下降。前期高額的研發投入，使雲計算服務已經構建極高的技術壁壘和用戶份額，並在2022財年全年實現經調整 EBITA 為正。雲計算服務對外取得高市場份額，對內構建技術底座，形成規模效應後研發費用率持續下降。截至 2022 年 3 月 31 日，淘特、淘菜菜分別取得3億、9千萬年活躍消費者，待新業務成熟銷售費用具有優化空間。

2021 財年，公司淨利潤和經調整 EBITA 達到 1433 億元、1705 億元，均為歷史新高，FY2015-2021 的 CAGR 分別錄得 34%和 28%，經調整EBITA 利潤率稍有降低受高鑫零售並表影響。2022 財年，淨利潤和經調整 EBITA 有所回調，分別錄得6%和15%，主要原因系阿里巴巴加大對淘特、淘菜菜等新業務的投入，待新零售業務成熟並扭虧為盈，淨利潤率和經調整 EBITA 率有待持續優化。 雲計算分部經調整 EBITA 自 2020 年 4 季度開始轉正，截至2022 年3 月31日財報年結束，經調整 EBITA 和季度同比增速持續擴大。2022 財年雲計算分部經調整EBITA利潤率為 1.54%。阿里雲在國內穩居公有雲計算服務市場份額第一，持續提升在亞洲地區的市場份額，參考亞馬遜 AWS 經調整利潤率高至 13-15%，阿里雲盈利能力具備充分的向上空間。

數字媒體及娛樂 2022 財年經調整 EBITA 和利潤率為虧損47 億元和-15%，由於公司正精準把控在內容領域的投資，優酷方面的虧損正逐步收窄。此外，疫情不改內容領域消費需求，優酷優化運營效率，推出熱門電影、電視劇、綜藝滿足疫情下居家場景的中長視頻需求，且疫情好轉後的線下院線到店消費利好阿里影業，我們認為數字媒體及娛樂的虧損將逐步收窄。創新業務和其他分部，由於公司持續擴大在科技創新方面的投入，該分部的虧損率從 2021 財年的-212%小幅擴大至2022 財年的-215%，但是經調整EBITA 虧損淨額收窄，同比變化 11%。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。未來智庫 - 官方網站