（報告出品方/作者：西部證券，李艷麗）

一、有影城的地方就有貓眼

1.1 起步於票務，布局全文娛

從在線票務到全文娛。公司於 2012 由美團內部孵化而出，開展在線電影票務業務，2013 年，推出具有在線座位選擇功能的貓眼 APP；2016 年從美團剝離，並陸續引入光線、騰 訊的投資，布局電影發行市場，2019 年初赴港上市。公司業務涵蓋上游的 IP 的開發、影 視娛樂內容出品，中游的宣發和下游的在線票務銷售，歷經近十年發展，目前公司在票務 市場占有率超 60%，穩居頭部地位，而且迅速發展成為了最大的國產電影主控發行方，其 中 2021 年作品《你好，李煥英》以 54.13 億元總票房位列中國影史第三。

股東背景強大，提供有力支持。公司通過合約安排設立 VIE 架構，光線董事長、公司現任 董事長王長田先生合計持股 17.3%，第二大股東騰訊持股占比 13.77%，美團持股 7.24%， 產業鏈頭部企業入股給公司帶來了豐富的上游產業資源支持和龐大的流量資源優勢。依託 美團和騰訊兩大生態系統，公司目前擁有微信、QQ、美團、大眾點評、貓眼、格瓦拉六 大平台流量入口。

管理層經驗豐富，深耕網際網路文娛領域。董事長王長田先生也為管線傳媒的董事長兼總經 理；執行董事長兼執行長鄭志昊先生在網際網路及傳媒行業擁有豐富經驗，曾在美團點 評、騰訊、微軟任職；總裁顧思斌先生曾任優酷土豆首席產品官。此外，其他董事及核心 管理層也曾就職於頭部網際網路公司，具備豐富的管理經驗，有助於把脈網際網路文娛領域發 展趨勢。

1.2 收入結構多元化，盈利能力提升

收入結構多元化，娛樂內容業務發力明顯。2015-2019 年公司營業收入持續增長，從 5.97 億元增長至 42.68 億元，CAGR+63.53%。2020 年受疫情影響，營收下降至 13.66 億元， 21 年恢復至 33.23 億元，同比增長 143.3%。從收入結構來看，票務業務依舊是主要收入 來源，但占比逐年下降，2021 年票房業務占比 51.56%，較 2015 年下降 48.07pct。受益 於公司持續向產業鏈中上游延伸，2021 年娛樂內容服務業務收入 13.57 億元，16-21 年 CAGR+32.09%，收入占比提升至 40.82%。

內容宣發和製作成本上升，毛利率有所下降。2017 年及以前，票務系統成本是貓眼的最 主要成本，但隨著業務不斷向產業鏈中上游拓展，內容宣發與製作成本逐年上升。自 2019 年起，該成本逐漸超過票務系統成本，成為貓眼的主要成本，21年合計占總成本的43.57%。 公司整體毛利率在 60%左右，保持較高水平，2020 年受疫情擾動，毛利率下滑至 39.35%， 隨著疫情得到有效控制，出品/發行影片陸續上映，2021 年毛利率也回升至 55.43%，同 比提升 16.09pct。

行業回歸理性，銷售費用率逐年收窄。行業發展的起步階段，票務市場競爭激烈，平台通 過大額票補爭奪用戶，因此在 2015-2018 年間公司保持較高營銷投入，銷售費用率在 50% 以上，其中 2015 年銷售費用率高達 254.9%，制約平台盈利能力。2019 年以來，隨著行 業競爭格局趨於穩定，票補退坡，銷售費用率呈現逐年下降趨勢，其中 2019 年為 36.27%， 同比收窄 15.41pct。

21 年歸母淨利潤扭虧為盈，經營活動現金流淨額持續為正。2021 年隨著全國疫情好轉， 以及公司對營銷費用投放的有效控制，全年歸母淨利潤扭虧為盈，實現淨利潤 3.69 億元， 淨利率 11.1%，在非疫情擾動下，公司盈利能力持續提升。整體經營情況穩健，經營活動 產生的現金流淨額連續兩年為正，2021 年公司經營活動產生的現金流量淨額為 5.79 億元， 為後續高質量發展提供了充沛保障。

二、受益於疫情修復，看好下半年票房復甦

2.1 疫情修復疊加供給回暖，需求尚未觸頂

電影從製作到上映涉及投資、宣發、院線和影院多方參與，其中主投製片和影院分得大部 分發行收入。電影行業上游為投資製作商，負責影片的出品與製作，其中根據參與投資制 作比重的差異，投資方又分為主投和參投。中游宣發渠道提供宣傳推廣服務，協調電影放 映期間的拍片、調度、拷貝工作。下游放映方則包含院線和影院兩類主體。第三方票務平 台通過與影院達成協議，在線售賣電影票並從中抽取一定的服務費，每單收取 2-4 元服務 費，占總 GMV 的 6%-8%。

行業增長更多由觀影人次和票價驅動。在線電影票務行業驅動力可以簡單用公式拆解，電 影在線票務市場規模=平均票價*觀影人次*在線滲透率*服務費率。我們認為更多是由平均 票價和觀影人次驅動，後兩個影響因子變化彈性較小，其中在線滲透率趨近飽和，據貓眼 專業版APP統計，2021年電影行業在線售票滲透率為86.29%，17-21年年均提升1.23pct； 服務費率變化平緩，2021 年在線電影票務平台服務費率為 8.87%，17-21 年年均提升 0.67pct。

2.1.1 短期看，疫情好轉且排片豐富，觀影人次有望迎來強力反彈

疫情期間影院行業受影響較大。由於二季度疫情在多地擴散，導致大量影院暫時歇業。據 國家電影專資辦，3-5 月份行業共有歇業（含倒閉）的影院 1870 家，截至 5 月底，影院 數量約 0.95 萬家，同比去年下滑 17.5%，銀幕數量約 5.9 萬塊，同比去年下滑 14.6%。 3-5 月整體票房較去年大幅下滑，據貓眼電影，3-5 月全國總票房 21.96 億元（含服務費）， 同比去年下滑 77.7%。3-5 月份全國平均票價 35.7 元，同比去年下滑 3.72%；3 月份全國 觀影人數約 0.61 億人，同比去年下滑 76.9%。

上半年疫情防控取得階段性成果，影院經營逐漸恢復。上海、北京等重點城市疫情形勢逐 漸好轉，多數企業已經進入全面復工復產階段。北京大部分區域 6 月 6 日起恢復正常生產 生活秩序，部分地區影院能夠按 75%限流開放；7 月 8 日起，上海影院有序恢復開放。國 內影院的經營率開始逐漸回升，據貓眼專業版統計，截止於 8 月 28 日，全國影院營業率 達 80.36%，營業影院總數為 9843 家。 暑期檔表現亮眼，若疫情能得到控制，看好下半年熱門檔期票房表現。根據貓眼專業版數 據顯示，截至 8 月 19 日，暑期檔票房已超 80 億元，超過去年同期，其中沈騰、馬麗主演 的《獨行月球》表現亮眼，上映近 20 天斬獲 26 億票房，6 月底上映的《人生大事》拿下 17 億票房位居第二。參考之前疫情後票房的恢復情況，在影片供給充足的情況下，觀影 需求非常強勁，2021 年的春節檔、清明檔、五一檔、和國慶檔票房均創歷史新高（暑期 檔票房下滑主要由於南京、瀋陽、瑞麗等地疫情反覆，原定檔於 7 月份《長津湖》撤檔）， 若疫情得到有效控制，我們看好下半年暑期檔、國慶檔、賀歲檔的票房表現。

多部熱門影片有待上映。由張艾嘉、李少紅、陳沖聯合執導的《世間有她》定檔 9 月 9 日， 累計想看人數已達 35 萬人，影片從女性視角出發，講述了在困境下普通人找尋愛與希望 的治癒故事，同檔期的《斷網》等累計想看人數也達到 10 萬人以上，觀眾期待度較高。 除此之外，受疫情擾動影響，多部影片臨時撤檔/等待上映。根據貓眼數據顯示，由開心麻 花打造的奇幻喜劇電影《超能一家人》（艾倫、沈騰主演）累計想看人數已超 63 萬人，《哥， 你好》（馬麗、常遠、魏翔主演）和《平原上的火焰》（周冬雨、劉昊然主演）累計想看人 數也在 30 萬人以上，隨著疫情好轉，2022 年多部待定影片有望擇機上映。

進口片供應明顯回暖，低基數下下半年票房有望迎來強力修復。由於疫情影響了 2020 年 海內外的製片進程，2021 年整體行業影片供給不足，優質影片集中在熱門檔期上映，而 非熱門檔期缺少影片供給。據貓眼電影，2021 年全年票房 473 億元，相較於 2019 年下 滑了 26%，下半年行業票房 195 億元，較 19 年同期下滑 41%，主要是因為進口片票房下 滑嚴重，2021 年進口片票房較 19 年下滑 60%。2022 年海外電影市場加快復甦，可能引 進的進口片片單的質量和數量同比去年提升明顯。據貓眼統計，《侏羅紀世界 3：統治》 於 6 月 10 日國內上線，截至 8 月 19 日內地票房達 10.59 億元，已刷新今年進口片票房 記錄；《小黃人大眼萌：神偷奶爸前傳》於 8 月 19 日上線，累計想看人數超 12 萬人。考 慮到 21 年下半年票房低基數，若疫情能得到有效控制，隨著進口片部分恢復供應，填充 非熱門檔期票房，我們預計今年下半年票房有望迎來強力修復。

2.1.2 中長期看，在優質內容推動下全國票房仍有增長空間

受疫情影響，國內線下觀影活動仍處於恢復階段。據貓眼電影統計，2017-2019 年觀影人 次分別為 16.22/17.18/17.28 億，CAGR+3.2%。2021 年觀影人次為 11.67 億人次，同比 增長 112.6%，約為 19 年的 7 成左右，線下觀影活動仍處於持續恢復階段。 參考北美市場，我國人均觀影次數仍有提升空間。受國內外觀影習慣影響，據美國電影協 會統計，2017 年-2019 年北美市場人均年觀影次數在 4 次左右，而我國約為 1 次，即便 在疫情擾動下，2021 年北美市場人均觀影仍保持在 1.3 次，為我國同期 1.6 倍。隨著「流 量效應」的褪去，國產片質量與口碑在逐漸增強，同時我國城鎮化率的穩步提升亦有望帶 動三四線城市居民觀影習慣的養成，預計我國人均觀影次數增長空間較大。

平均票價亦有望隨著國民經濟實力的提升保持增長。據貓眼數據，2017-2021 年我國平均 票價從 32.3 元提升至 36.7 元，CAGR+3.3%，保持穩健增長趨勢。但對比北美市場，仍 有較大差距，據美國電影協會數據，2017-2021 年北美平均票價由 9.0 美元提升至 9.6 美 元（相當於 64.1 元人民幣），CAGR+1.7%。參考歷年春節檔/國慶檔票房表現，我們認為 在優質內容供給背景下，觀眾對票價接受度較高。隨著我國電影製作精品化的進一步提升， 以及居民對精神文化消費需求升級下，我國電影票價將保持增長趨勢。

中長期看，在優質內容推動下全國票房仍有增長空間。2019 年我國一線城市人均觀影次 數 3.7 次，已經達到發達國家水平，但是非一線城市平均只有 1.9 次，和一線城市比仍有 很大的增長空間，目前主要是因為可支配收入和一線比差距較大，但票價差別不大，低線 級城市觀眾暫時無法承受高頻次觀影消費導致。若疫情得到有效控制，觀影人次恢復正常 水平，假設到 2025 年非一線城市人均觀影次數提升至 2.0 次，平均票價為 38 元，則全國 票房將超 700 億元，和 19 年比有 10%+的增長空間。

2.2 雙寡頭格局穩固，行業競爭趨緩

在線票務行業由粗放式票補競爭轉向雙寡頭格局。2008-2013 年，移動網際網路的普及推動 在線購票行業的發展，包括格瓦拉、蜘蛛電影、美團電影等線上票務平台相繼成立。 2014-2015 年，我國在線電影票務行業進入大額補貼讓利導入用戶的成長與整合階段，貓 眼電影、微票兒、淘寶電影、百度糯米等背靠網際網路資源的票務平台突出重圍，占據大部 分市場份額。2016-2017 年，隨著在線滲透率逐漸飽和，在線購票業務同質化特徵明顯， 行業進入調整期，各大票務平台參與電影製作、發行等業務。經過多年的整合與調整，2018 年至今在線票務行業呈現雙寡頭格局，貓眼和淘票票成為最大玩家，根據艾瑞諮詢報告， 以總交易額計，截至 2018 年 9 月 30 日，貓眼和淘票票市占率分別為 61.3%/34.3%，處 於市場領先地位。

票補持續降溫，觀眾對於票價的敏感度下降，行業盈利能力提升。目前在線票務行業雙寡 頭格局穩固，在線滲透率趨近飽和，平台對通過高額優惠補貼爭奪用戶的需求減少，票補 持續降溫，同時經過多年的市場教育，「節約時間」替代「優惠力度大」成為用戶在線購票最 主要的原因，觀眾對票價敏感度下降。據艾媒諮詢調研，2022 年 61.7%的中國網民選擇 在線上購買電影票的原因是節約時間，簡單易操作、提前了解院線信息等也成為了優先考 慮點。 2018 年以來行業進入雙寡頭格局，市場競爭趨於理性，頭部公司票補支出顯著減少，這 也直接反應在財務數據上，行業盈利能力顯著提升。以貓眼娛樂為例，據公司公告貓眼娛 樂的銷售費用主要用於營銷及推廣開支，其中用戶激勵支出（即票補）占營銷及推廣開支 的 99%左右。2018 年至今貓眼娛樂營銷及推廣費用率持續收窄，其中 2019 年貓眼娛樂 營銷及推廣費用率為 30%，同比顯著減少 16pct，並於同年迎來盈利拐點，實現淨利潤 4.63 億元。

同時我們認為短視頻平台直接入局競爭的可能性較小，更多是與公司等渠道進行合作。在 線票務平台工具屬性更強，因而對流量需求較高。雖然包括抖音、快手等短視頻平台內掌 握海量流量，但目前短視頻平台戰略更加追逐降本增效，若要獨家扶持一個新渠道進行市場份額搶奪，則需要大額票補吸引用戶，短期難以盈利。對於短視頻平台來說更有利的方 向是與貓眼等進行合作，一方面可以拓寬用戶變現渠道，另一方面可藉助「直播帶票」等新 形式布局電影宣發領域。從具體舉措看，今年年初字節收購 ToB 電影票銷售平台「影托邦」， 在抖音平台內提供影托邦、貓眼和淘票票三個渠道進行銷售，主要是為了完善電影營銷產 業鏈，更好掌握短視頻物料投放到實際觀影的轉化效果，完善短視頻電影宣發機制。

三、票務業務夯實基本盤，全產業鏈布局

3.1 TO C在線票務業務穩固，渠道優勢顯著

占據美團、騰訊核心流量入口，貓眼市占率領先。公司渠道優勢明顯，擁有微信、QQ、 美團、大眾點評、貓眼、格瓦拉六大平台流量入口，充分覆蓋社交、娛樂、生活等多個場 景。貓眼是微信支付及 QQ 錢包入口內置的少數幾個平台之一，並且是其中唯一的電影、 現場演出及體育賽事平台，也是美團及大眾點評上提供娛樂票務服務的獨家業務合作夥伴。 據公司公告，9M18 平均月活躍用戶中，來自美團系（美團+大眾點評）應用和騰訊系（微 信+QQ 應用的比例分別為 53.6%和 41.3%。與美團、騰訊的合作為貓眼在線票務業務提 供了龐大的流量入口，助力公司成為國內最大的在線電影票務服務平台，市占率超過 60%。

貓眼和淘票票分別為騰訊與阿里票務領域的兩大布局，背後是騰訊系和阿里系大文娛流量 與資源的比拼。頭部網際網路集團分別為貓眼與淘票票提供強大的流量優勢，淘票票背靠阿 里，流量入口主要是淘寶、支付寶、大麥、口碑、微博、高德等平台；騰訊也為貓眼提供 了微信和 QQ 兩大流量入口。依託騰訊系與阿里系的大文娛資源，貓眼與淘票票均從在線 票務切入內容製作、宣傳、發等業務，布局全產業鏈。

平台資源排他性，貓眼流量渠道優勢未來有望繼續保持。就具體合作而言，貓眼娛樂在 2016 年與美團點評確立戰略合作關係，為娛樂票務服務的獨家合作夥伴，合約期限初期 為 5 年，隨後延至 2022 年 9 月；貓眼娛樂在 2017 年與騰訊確立戰略合作關係，是其唯 一的電影、現場演出以及體育賽事平台，在電影票務入口上與微信合作年限為 5 年，與 QQ 為 8 年。我們認為騰訊、美團等主要渠道與公司到期後續約概率較大，一方面，騰訊、 美團戰略投資貓眼，為公司主要股東，截至 2022 年 5 月 16 日，騰訊/微影時代/美團分別 持股 13.8%/7.5%/7.2%；另一方面，公司與騰訊、美團等在非票務領域也深度合作，包括 影視宣發、內容製作等方面，未來渠道優勢有望繼續保持。

隨著疫情得到有效控制，貓眼現場娛樂業務亦有望放量。根據艾瑞諮詢統計，9M18 貓眼 在現場娛樂票務市場排名第二，市占率為 11.3%，僅次於大麥網。我們認為目前現場娛樂 仍然是用戶跟著內容走，依據演出方售票合作渠道來進一步選擇平台購票，因此擁有更多 資源的平台更具優勢。貓眼背靠騰訊，在電影、電視劇、綜藝、遊戲等領域內容資源均較 為充沛，例如基於與騰訊的深度合作，2021 年 KPL 王者榮耀春季賽總決賽的第三方購票 渠道只包括貓眼、美團和大眾點評。 據公司公告，現場娛樂票務服務收取 3%至 30%的佣金，整體抽傭率高於電影票務業務水 平（6%-8%）。短期看，線下娛樂活動參與感是線上難以替代的，隨著全國疫情得到有效 控制，包括演唱會、音樂節、電競賽事、體育賽事、展覽、脫口秀等均將有序恢復，貓眼 現場娛樂業務將迎來強力反彈，據公司公告，1H22 貓眼演出 GMV 恢復至去年同期 8 成 以上，脫口秀品類 GMV 同比增長超 3 倍。中長期看，在消費升級的大背景下，三四線城 市對高質量精神文化需求尚未被滿足，有望進一步滲透。

3.2 TO B數據賦能，布局全文娛領域

公司在電影宣發/製片業務上成績亮眼。基於平台龐大的用戶觀影數據，貓眼開始在宣發、 內容製作上發力，業務不斷拓展至產業鏈上游，娛樂內容服務已經成為公司第二大收入來 源，2021 年娛樂內容服務收入 14.44 億元，YoY+279.29%。根據貓眼專業版 APP，公司 在 2021 年參與宣發/製片的影片 45 部，票房近 260 億，主控發行影片 21 部，票房合計 112.4 億。其中，出品和保底主控發行的《你好，李煥英》票房超 54 億元，位列中國影 史第三，並獲得中國電影金雞獎、華鼎獎等 14 個獎項及提名；《怒火·重案》票房突破 13 億元，為 2021 年度華語動作片票房冠軍；主控發行的《揚名立萬》票房超 9 億，入選百 花獎 11 項提名。以影片票房計算，2021 年公司在電影製作/發行行業中位居第二。

3.2.1 海量數據優勢，實現智能宣發

時效性+規模性，數據監控靈活指導宣發策略。貓眼在全方位服務消費者的過程中，積累 了想看、預售、物料播放、映後票房、用戶畫像等海量數據，為宣發業務打下堅實基礎。 對這些數據實時監控，能幫助貓眼準確了解市場偏好，鎖定目標受眾，把握影片的競爭趨 勢，進而靈活調整宣發策略。例如，物料監測覆蓋貓眼、微博、抖音等主流平台的數據， 能夠直接反映出潛在受眾群對各種物料的接受程度，片方據此可以及時調整不同物料的投 放力度和接受人群畫像。想看用戶重合度這一數據能夠反映出同檔期影片間的競爭程度， 基於此選擇差異化宣發路線，或是避開相關檔期發行。

模擬真實觀影環境，制定宣發策略。根據貓眼專業版 APP，貓眼試映會擁有 2 億+真實觀 影人群，可精準選取目標調研用戶，模擬真實觀影環境。試映後，可通過問卷及訪談形式 得到觀眾反饋，包括影片亮點、笑點、淚點、角色喜好等，並據此制定營銷策略。通過這 種方式，能夠提前把握影片優勢點，對亮點著重宣傳，使宣發工作更具針對性。 全網多渠道覆蓋，提升影片熱度。除了傳統的六大流量入口（貓眼、微信、QQ、美團、 大眾點評、格瓦拉）通過彈窗、開屏等方式強勢曝光至消費人群外，貓眼還在抖音、微博、 百度、騰訊視頻、快手五大平台打造主創+定製化直播形式，提升影片熱度。根據貓眼專業版，截至目前，五大直播平台共服務超 40 部院線電影，直播宣發總覆蓋人次超過 1 億。 貓眼流量渠道不斷擴大，覆蓋到全網，打造「合作貓眼等於合作全網」的全場景宣發體系， 進一步增強了貓眼的行業話語權。

創新推出「雲包場」等新玩法，助力影片口碑傳播。貓眼將「雲包場」、KOL 觀影團線下主題 專場、首映禮大 V 專場及大 V 徵稿包等創新宣發產品進行整合，助力優質電影口碑熱度 雙重發酵。以 21 年春節檔影片《人潮洶湧》為例，片方先是聯動全國 16 個城市，以「雲 包場」的方式邀請知名影評人及粉絲觀影，進行第一波口碑發酵。緊接著，在情人節期間， 貓眼深度契合影片溫暖有愛的內容特質，為 4 所城市的影迷朋友組織情人節專場活動，進 一步提升了口碑與熱度。最終，《人潮洶湧》憑藉貓眼特色宣發收穫口碑票房雙豐收，貓 眼口碑 9 分，累計票房 7.62 億。

花式紅包增加影片曝光度。用戶打開貓眼彈窗可獲得各電影代金券，還可以主題定製砍價 活動。此外貓眼還推出了創新宣發產品「助力主創紅包」，為影迷們支持的影片和主創提供 了出口。影迷觀眾通過貓眼專業版選擇支持的影片及主創支付下單，其他用戶即可在貓眼 APP、微信貓眼小程序、美團點評電影演出的購票入口看到浮動的「限時紅包」標誌，並點 擊領取主創紅包。用戶領取主創紅包時，會看到紅包發放者信息展示，從而增加影片曝光度。這一創新玩法有助於推動影片傳播，豐富了宣發方式。

檔期效應更顯著的趨勢下，更突顯宣發的重要性。根據貓眼專業版 APP，2022 年，貓眼 參與製作/發行的電影已上映 9 部，其中《人生大事》口碑較好，截至 2022 年 8 月 26 日 累計票房已破 17 億。展望，預計有 16 部電影待上映，其中《獨行月球》已於 7 月 29 日 上線，截至 8 月 26 日累計票房超 27 億元。上半年疫情反覆導致一些電影推遲上映，後續 十一檔、賀歲檔等重要檔期將會有大量高質量電影集中上映。同檔期影片競爭加劇的情況 對宣發工作提出了更高要求。貓眼作為具有強大智能宣發實力的公司，將受益於檔期效應， 未來有望帶來業績增量。

3.2.2 內容出品能力不斷提升

貓眼背靠光線，入股歡喜，攜手閱文，深度參與電影出品業務。作為傳統內容方的光線為 貓眼提供了豐富的投資出品方面的資源與經驗，同時，貓眼投資歡喜傳媒，並與旗下導演 建立密切合作關係。出品業務快速發展，2021 年公司出品發行的電影《你好，李煥英》 票房高達 54.1 億，位列中國影史第三名；《我的姐姐》斬獲中國電影金雞獎、華鼎獎等 19 項獎項與提名，收穫 8.6 億票房；聯合出品的《唐人街探案 3》、《刺殺小說家》也分別收 獲 45.2 億、10.3 億的票房成績。據公司公告，今年 8 月貓眼與上海閱霆（閱文集團全資 子公司）簽訂娛樂內容投資及製作合作框架協議和電影宣發框架協議，其中將於今年下半 年投資 8-12 部影片。閱文集團 IP 版權資源豐富，子公司新麗傳媒製作能力優異，與閱文 的合作有望產生協同效應，助力公司內容出品能力持續提升。

除電影製作外，公司近年加大在電視劇、網劇製作投入，利用合作公司資源、大數據以及 長久積累的宣發經驗等獨特優勢進行內容產出，打造了許多優質的劇集。根據貓眼專業版， 至今，貓眼共參與出品 27 部電視劇，劇集項目多元，內容涵蓋青春、偶像、懸疑、古裝、 諜戰、年代等。其中，聯合出品的網劇《長安十二時辰》豆瓣評分 8.2 分，榮獲第三十屆 中國電視金鷹獎優秀電視劇；出品的《烏鴉小姐與蜥蜴先生》累計播放量破 20 億。

3.2.3 積極布局全文娛產業鏈

產業鏈上下游聯動。騰訊、美團提供流量入口支持，光線、歡喜、閱文提供上遊資源，貓 眼打通了整條產業鏈，既有流量又有內容。貓眼在 19 年入股歡喜，獲得其旗下電影、電 視劇、網劇項目的優先投資權與獨家發行權。在 20 年，貓眼拓展了「極速 24 小時宣發」業 務，攜手歡喜首映推出線上付費院線電影，藉此進入長視頻宣發領域，進一步加強與上游 產業的聯動，提高用戶粘性。貓眼既具有強大流量渠道資源，又在宣發、內容製作方面優 勢顯著，後續加深在影視行業中上游布局，強化平台競爭優勢。

貓眼多元布局全文娛服務。2019 年，貓眼正式發布了「貓爪模型」，全面服務於現場娛樂、 短視頻、電影、綜藝、劇集、音樂、藝人 KOL 等全文娛產業鏈。貓眼專業版上也有專門 的板塊為劇集、演出等行業提供包括數據諮詢、物料管理、精準營銷、渠道霸屏等多個宣 發服務。一方面，貓眼以數據為基礎的宣發優勢能夠使宣發效率高於競爭者，另一方面，貓眼的宣發服務在多年的經驗積累下已經比較成熟，同時考慮到影視群體的重疊度較高， 有助於公司打通的各種流量平台資源，為劇集、綜藝、音樂等其他行業提供服務。

四、盈利預測

關鍵假設與盈利預測

我們預計公司 22-24 年收入分別為 28.04/37.91/41.89 億元，YoY-16%/+35%/+10%。具 體核心假設如下：

在線娛樂票務業務：公司在線娛樂票務業務分為電影票務和現場娛樂票務兩部分，1）電 影票務方面，受疫情擾動影響，我們預計 22/23/24 年全國電影出票數量分別為 9.00/12.00/12.72 億張，考慮到電影票在線滲透率趨近飽和，在線票務市場競爭格局穩固， 假設 22-24 年在線滲透率分別為 86.4%/86.5%/86.6%，公司單票收入逐年提升 1.0%，則 預計 22-24 年貓眼在線電影票務收入分別為 12.61/17.02/18.28 億元；2）現場娛樂票務方 面，考慮到疫情修復以及低線城市滲透率提升，我們預計 22-24 年公司在線娛樂售票業務 收入分別為 1.50/2.25/2.93 億元，YoY+50%/+50%/+30%，保持較快增速。

娛樂內容服務：娛樂內容服務為公司未來業績重要增長點，2022 年公司宣發/出品的多部 影片表現較好，其中春節檔《這個殺手不太冷靜》、《四海》分別收穫 26.28 億和 5.43 億 票房；暑期檔《人生大事》票房突破 15 億元，但疫情對電影排期影響較大，下半年包括 《獨行月球》、《明日戰記》、《迴廊亭》等影片有望上線，我們預計公司 22-24 年娛樂內容 服務收入分別為 11.30/15.45/16.95 億元，YoY-22%/+37%/+10%。

廣告服務及其他：廣告服務和娛樂電商服務收入波動主要受宏觀經濟和電影大盤影響，我 們 預 計 22-24 年 公 司 廣 告 服 務 及 其 他 業 務 收 入 分 別 為 2.63/3.19/3.74 億 元 ， YoY+4%/+21%/+17%。

毛利率&費用率：隨著疫情得到有效控制，公司成本端把控趨於穩定，參與宣發/製作的項 目將陸續上線，我們預計 22-24 年毛利率分別為 58.0%/58.4%/59.3%；電影票補貼降溫， 費用管控優化，我們預計 22-24 年公司銷售費用率分別為 20.8%/20.6%/20.2%，管理費 用率分別為 13.0%/12.6%/12.5%。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。系統發生錯誤