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10月26日，由中國人民大學國家發展與戰略研究院、經濟學院、中誠信國際信用評級有限責任公司聯合主辦的CMF宏觀經濟月度數據分析會（2022年10月）於線上舉行。
本期論壇由中國人民大學一級教授、經濟研究所聯席所長、中國宏觀經濟論壇（CMF）聯席主席楊瑞龍主持，聚焦「壓力下韌性凸顯的中國宏觀經濟」，學界、企業界知名經濟學家劉元春、毛振華、丁爽、徐奇淵、趙偉、鄒靜嫻聯合解析。
論壇第一單元，中國人民大學國家發展與戰略研究院副教授鄒靜嫻代表論壇發布CMF中國宏觀經濟月度數據分析報告。
報告圍繞以下三個方面展開：
一、當前經濟現狀：邊際好轉，低位企穩；
二、未來經濟走勢：兩大拉動和拖累的力量在方向上延續，但力度上減弱；
三、政策建議：加快現有政策落實，增強後續政策協調性。
一、當前經濟現狀：邊際好轉，低位企穩
在分析具體的經濟形勢之前，有必要梳理一下當前所在時點的多重意義，也就是我們當前所處的時間坐標：第一，當前最大的歷史定位是二十大剛剛確立了現在是在向第二個百年目標進軍的關鍵時刻；第二，從月度的角度，「金九銀十」是傳統的銷售旺季，數據一般都是比較亮眼；第三，從季度的角度，前三季度數據已經全部出來，全年表現能看個大概；第四，年底中央經濟工作會議即將召開，馬上就要確定明年的經濟增長目標。因此，在這樣一個時點上探討中國經濟數據對於下一步形勢研判至關重要。
第三季度宏觀經濟形勢邊際好轉，經濟實現低位企穩。前三季度經濟增速3.0%，如果縱向和中國以往的高增長相比確實不及以往，但橫向放在國際視野比較下，這一增速仍屬世界前列，來之不易。為了說明這一點，我們不妨和美國做一個比較：2021年底，IMF對中國和美國在2022年全年經濟增速做了預期，當時預測中國2022年增速是5.6%，美國全年5.2%，兩國增速相差0.4個百分點。經歷了接近一年的增長變化後，在俄烏衝突、高溫乾旱、疫情反覆等一系列超預期外部衝擊下，兩個國家的增速都有所下調，但是美國下調幅度大大超過中國。在最新10月份這一期的IMF預測中，中國全年增速被下調到3.2%，而美國則是被大幅下調到1.6%。9月份美聯儲更是把美國全年增長預期定在0.2%這一非常低的水平，因此我們說3.0%這個數來之不易。
說完概況後，我們將從供給、需求兩方面來看，其中又以需求為重點。從供給面來看，九月得益於基建一系列開工的拉動，規模以上工業增加值同比增長6.3%，延續了此前上漲的勢頭。供給面雖然在復甦，但基礎仍有待夯實，整體我們認為是一個弱復甦。「弱」復甦可由以下幾組數據說明：一是以全國規模以上企業利潤來看，今年7、8月份公布的企業利潤累計同比增速均未脫離負區間；二是雖然9月份PMI（採購經理人指數）重回榮枯線以上（50.1），但分項來看，回升只發生在製造業和建築業，服務業反而有所回落；三是9月PPI同比上漲0.9%，低於前值2.3%。
從需求面來看，今年的增長主線是兩大拉動（出口、基建）和兩大拖累（消費、地產）。
兩大拉動力量之一是出口。1-9月，以美元計出口同比增速為12.5%，顯示出較強的韌性。拉動力量之二是基建。今年以來基建投資增速整體維持在一個較高的水平，而三季度基建的表現更是尤為突出，這其中一個關鍵因素是前端的開工在加快轉化為中後期的實物工作量。我們可以用瀝青開工率周度高頻數據作為實物工作量的觀察指標，下圖展示的是今年以來瀝青開工率周度變化，圈出來的這塊是三季度以來的表現。三季度以來，瀝青開工率大幅提升，意味著前端開工在加快轉化為周中後期的實物工作量。三季度基建為什麼好？這個問題等價於三季度究竟解決了基建前期的哪些問題？我們把前期的問題歸結為「三無/三沒有問題」——沒資金、沒法干、沒動力。針對「沒資金」的問題，中央投放了6000億政策性開發金融工具，同時地方5000億專項債限額被盤活，這其中很多資金都是在三季度集中發放的。「沒法干」主要是指防疫政策限制和前期高溫限電政策導致無法開工，這些因素在三季度也是大幅消退。「沒動力」主要是指地方政府前期可能出於預期不穩等各種原因處於觀望狀態，對此，三季度開始國務院督導組直接下到地方，同時7月份的政治局會議直接點名「經濟大省要勇挑大樑」，再疊加中國地方政府之間的「錦標賽機制」，一下子就把地方政府的動力問題給解決了。
兩大拖累力量之一是消費。從社會消費品零售總額的情況看，整個內需還是比較疲弱的。9月份社零同比增速2.5%，這個數既低於此前的市場預期（約為2.9%），也低於前值5.4%。如果剔除價格因素看一下社零同比增速還是一個負值（-0.68%）。
細分來看，消費也不是全都弱，弱的類別主要源於消費場景和居民收入的限制。消費場景受限主要是指由於疫情管控措施使得人們的社交半徑大大縮小，這直接導致了餐飲和社交類的消費疲軟。左邊柱狀圖藍色表示8月份的同比增速，橙色的是9月份的同比增速，餐飲收入在8月份還有8.4%的高增長，但是到9月份就變成了-1.7%，服裝鞋帽8月份是5.3%的水平，到9月份變成了-0.5%，這都是源於消費場景的受限。除此之外，由於收入受限所導致的消費轉弱集中反映在非剛需類消費上：下圖以紅色豎線為界，左邊是非剛需類消費，主要代表金銀珠寶和家用電器音響器材，這兩類非剛需類消費9月較之於8月都有一個明顯的下行；右邊是偏剛需類的消費，糧油食品和日用品都是有所回升的。
影響消費最重要的因素是收入和預期。從收入上看，前三季度全國居民人均可支配收入累計增速是4.3%，儘管邊際有所改善，但整體仍處在修復過程中。此外，根據央行公布的居民對於未來就業、未來收入等調查數據，居民預期雖有改善，但整體仍不樂觀。
最後，拖累力量之二是地產。地產的下滑是由多方面原因導致的，這裡面既與人口結構和城市化等基本面因素有關，也與政策的主動調整有關，還與地產行業在過去十餘年間融資模式的變化有關。當討論地產行業下滑時，首先要明確我們到底在關注哪一部分原因導致的下滑。這條虛線代表的是可以由基本面因素解釋的長期趨勢性下滑（引自：伍戈博士研究），從地產銷售的實際情況看，現在已經大大偏離了長期趨勢線。換言之，現在地產行業的下滑已經遠遠超出人口結構和城市化等基本面因素所能解釋的部分了，相應超調部分很大程度上是源於供給端的融資問題。
地產行業供給端融資問題出在哪裡？一方面是城投配資，很長一段時間內城投配資成為了地產行業的重要融資來源，但由於自身面臨「三道紅線」等諸多限制，城投現在可以說是自顧不暇。另一方面，「應付款」這一項自2015年以來成為了地產行業重要的融資來源，大致占到10%左右。應付款的本質就是上下游的工程款拖欠，這一做法在經濟好的時候沒有問題，但是疫情的到來，使得這一融資模式不再持續。
二、未來經濟走勢：「兩大拉動，兩大拖累」在方向上延續，但力量上邊際減弱
(一）兩大拉動
1、出口——危中蘊機
我們對於未來出口的整體判斷是「危中蘊機」，其中的「危」，可以說苗頭已現：9月份出口同比增速在5.7%，而此前7、8月份數據分別是17.9%和7.1%。「危」源於哪裡？其一是未來歐美等國的衰退是一個大概率事件。其二西方等國「近岸/友岸外包」、「製造業回流」等政策的實施，都會制約中國未來的出口。其三從統計的角度，前期出口價格因素導致了高基數效應，這也會拉低未來中國出口的增長數據。
說完「危」，再來談「機」，「機」在何方？在擺數據前，我們不妨先聊點情懷。我們認為，中國的經濟具有獨特的韌性，這股韌性主要源於三股力量。一是我們在不少細分領域有很多的隱形冠軍。二是在新能源、電動汽車上我們有很多行業領跑者。三是中國有著千千萬萬奮發圖強的勞動者。這是中國經濟的底色，他們在不確定的浪潮中逐漸在適應、調整、整裝待發。疫情發生已經三年有餘了，開始的時候大家可能還把疫情當做短期衝擊，打算等它過去，但現在大家都在給定的約束下調整自己的行為。
這些調整在出口方面體現在以下幾點：一是出口國別日趨多元化。我們對歐美出口在下降，但對東協和「一帶一路」沿線國家的出口在增加。9月份對美出口同比降幅在擴大，由8月份-3.8%進一步下降到-11.6%，與此同時，對東協出口增幅在擴大，由此前25.1%上升到29.5%。其二是出口產品結構逐步改善。前三季度我國對海外的防疫物品和玩具服裝等傳統勞動密集型產品出口在放緩，但是汽車、成品油、鋼材出口大幅增加。其三是俄烏衝突後歐洲各國能源價格飆升，在全球高成本背景下，中國製造的比較優勢將進一步得以凸顯。此外，歐洲等國的能源價格飆升也勢必增加他們對清潔能源（如：太陽能、風能）的需求，而中國在這些能源設備方面有自己的優勢。
綜上所述，由於後續危中有機，我們預計之後出口還能成為拉動力量，但這種拉動力量可能會邊際減弱。
2、基建——後續主要靠實物量的轉換、落實
三季度發力主要解決了「沒資金、沒法干、沒動力」三大問題，後續政策效果還會存在，也會持續發力，但也有可能邊際減弱。就以資金為例，如果後續再來一輪6000+5000億規模的資金的難度是比較大的。基於這一判斷，我們認為基建後續依靠存量落實還是會起到拉動作用，但是邊際可能有所減弱。
（二）兩大拖累
1、消費——主要取決於預期及收入的恢復
前面已經提到，居民預期雖有所改善，但仍處在歷史低位。預期之外，主要看收入，而收入則主要看就業，我們看近期的失業率數據。黃色線是我們最為關注的16-24歲的年輕人失業率，9月份有所下行，但還是維持在17.9%這樣一個較高的水平。最下方值得關注的綠色線是25-59歲的人群失業率，9月份還有小幅上升，所以從失業率數據來看，雖確有改善，但其基礎仍有待夯實。
展望未來，如果將今年主要拖累力量之一的消費置於「收入+預期」這一框架下來看，後續我們覺得它可能還是會成為中國經濟的一大拖累，但其力度預計也會在邊際上有所減弱。
2、地產——冰凍三尺非一日之寒
地產是中國經濟的「慢性病」，先要明確其癥結是現在供給端融資出了問題。給定現狀，在「房住不炒」的總基調下要找准政策發力點。現在政策聚焦於「保交樓、保項目」不保企業。給定這一定位下，要切實推動「保交樓」專項資金的加快落地。當前多地都出台了一定程度的刺激政策，這些刺激政策主要是面向購房需求端，這裡可能存在兩個問題：一是在地產企業融資供給問題沒有解決的前提下，僅僅去刺激需求，購房者可能還是對房企存在擔心，還是不敢買。二是在「弱供給，強需求」的組合下，有可能出現「類滯脹」這一最差的局面。最後，地產行業也有一些積極跡象：一是「慢性病」的急性發作期/至暗時刻可能已經過去了，二是相比歐美，中國在地產方面可能會更早實現出清。結合這些判斷，我們認為地產這一「三尺冰寒」明年還將延續拖累勢頭，但也會在邊際上有所好轉。
延續「兩大拉動、兩大拖累」的框架，我們認為後續拉動和拖累的力量在方向上均不會有大的變化，但力量都會在邊際上有所減弱。整體而言，明年壓力不小，下一步的關鍵還是在拉動內需。
三、政策建議：加快現有政策落實，增強後續政策協調性
第一，鑑於中央經濟工作會議馬上要召開，應該審慎評估明年內外部環境，制定適宜的經濟發展目標和增速。這裡，「適宜的目標」是指「跳起來，夠得著」：一方面需要跳起來有一定難度，另一方面又要夠得著。
第二，加快新舊動能轉換，推動新發展格局的全面落實。加快新舊動能轉化不是一句空話，因為如果新舊動能沒有及時轉換，就會出現一系列的問題。在地方政府層面已有所表現：前期是不敢投，現在有錢有動力又出現了找不到好項目以及不知道往哪投的現象。新舊動能間一旦不能及時轉換，將會直接導致地方政府短期內找不到增長與發展的抓手。
第三，關注安全：應該要時刻緊密關注國際形勢發展，針對可能發生的變化甚至極端情況做好預案，保持戰略主動。這裡的安全包括國家安全、糧食安全、產業鏈供應鏈安全。在二十大中，「安全」問題被單列成章，其重要性也被提到前所未有的高度。
第四，為了刺激內需中的消費需求，需要進一步深化財稅體制改革。這是長期任務，要從收入分配等多方面刺激消費。
第五，提升擴張性政策直達性，推進前期政策落地。
第六，在金融風險方面要重點防範上下遊行業三角債問題和地方債務問題的集中爆發。
第七，防止政策的「合成謬誤」。一些政策，尤其是緊縮性政策的出台，從單個部門的角度來看可能完全合理，但幾個部門政策合在一起可能就會出現「合成謬誤」的問題。我們認為在經濟復甦根基尚不穩固的時候，政策宜松不宜緊，更要防止收縮性政策疊加出現，避免市場過分解讀以致恐慌情緒蔓延的情況。
第八，充分回應市場關切，在一些關鍵理論問題上絕不含糊。比如二十大明確提出，堅持社會主義市場經濟改革方向，堅持高水平對外開放，這些表述對於市場都是非常積極和明確的信號。
論壇第二單元，結合CMF中國宏觀經濟月度數據分析報告，各位專家圍繞「當前經濟態勢評價、經濟走勢研判、政策建議」展開討論。
渣打銀行大中華及北亞首席經濟學家丁爽認為三季度增長超過了預期，出現了V型反彈，但這個V型反彈並沒有回到經濟正常的增長水平上。在本次復甦中，對於外需的依賴較大，表現之一就是前九個月貿易順差創造了歷史最高值。在外需支持下，中國第二產業的恢復和反彈比較快，如建築業、製造業等對本次復甦的貢獻比較大，而第三產業仍然相對低迷，這和疫情防控下缺乏消費條件，以及零售業、服務業消費相對較弱有關。內需偏弱的狀況在十月份還沒有扭轉，四季度開局仍然相對較弱，因此我們預測四季度GDP增長是4.3%——相對三季度的3.9%略有提升，全年增長維持在3.3%的水平。在政策建議上，丁爽認為目前政策窗口在縮小，宏觀效應在下降，要利用寬鬆的政策窗口，積極優化疫情防控政策，同時改善房地產政策，最終使得經濟潛力和韌性能夠發揮出來。
中國人民大學經濟研究所聯席所長、教授、中國宏觀經濟論壇（CMF）聯席主席，中誠信國際首席經濟學家毛振華指出，疫情本身和相應防控政策在供求兩側左右了經濟的增長，四季度的數據不容樂觀。他認為當前地產企業出現的資金鍊問題是由長期供求關係改變所導致的結果，房地產行業將歷史性地、不可逆地告別中國經濟的主賽道。當前主要問題是如何減少轉型期的陣痛以及重新構建對房地產的預估體系。同時，政策應在中小服務業上加大力度，著力維持行業運行。中小服務業與千家萬戶的民生有密切關係，因此政府應進一步出台更加直接的救助方案。
上海財經大學校長，中國人民大學原副校長、中國宏觀經濟論壇（CMF）聯合創始人劉元春指出應抓住問題的本質，科學謀劃經濟復甦的下一程。中國經濟依然在復甦進程中，但是復甦的力度仍然較弱，離常態化水平還有一段距離。當前經濟弱復甦重要的原因一是消費不足，二是房地產投資和接觸性服務業投資的疲軟。抓住問題的本質後要進行謀劃，要對目前的政策進行評估，進行反思。當前整體宏觀經濟政策寬鬆程度已經不低了，但是從效果來看，並沒有真正起到改變預期的作用。科學謀劃經濟復甦下一程的核心，一方面是利用好二十大的政治紅利，另一方面利用好全球秩序混亂帶來的戰略契機，同時在財政、貨幣、就業、收入、房地產政策方面進行協同配套，出台新一輪的方案。
國金證券首席經濟學家趙偉認為，在九月份之後，經濟預期開始出現適當修正，很多金融機構內部經濟預期開始出現明顯分化。從企業端來看，生產端修復較快，而需求端偏慢，導致企業被動補庫。從居民端來看，城鄉就業狀況均嚴峻，居民消費意願低。從企業端和居民端來看，修復彈性和持續性都受到一定壓制和影響，很難出現傳統周期性復甦的表徵。從資金端來看，周期性復甦較困難，穩增長效果存在天花板。由此往後推演，內需彈性不足，外需走弱開始加速，未來半年左右需要警惕經濟二次探底壓力。根據模型測算，今年四季度GDP增速在3.5%左右，明年一季度GDP增速在3.0%左右，GDP增速在未來兩個季度會下降。在政策建議方面，首先，短期「破局」的關鍵在於激勵機制的重建；其次，通過推進標誌性項目，加快預期修復；最後，長遠來看，建議適當調低增速預期，通過改革的方式激發轉型紅利。
中國社科院世經政所副所長徐奇淵從產出缺口的視角討論當下中國經濟復甦的狀態判斷。總體而言復甦還是比較弱，同時存在比較嚴重的結構性問題，集中表現在製造業和服務業、上遊行業和下遊行業、大企業和小企業的結構性問題，由此出現了分化性的影響。從庫存周期來看，2020年中國經濟突然進入到主動去庫存的狀態。今年上半年大部分時間，我們都處於一個被動補庫存的階段，經濟下行壓力還是存在的。市場的弱預期、 「心理陰影」還沒有完全消除，經濟可能存在二次探底的風險。此時企業市場的信心就非常重要，相應的合宜政策也是非常必要的。但是目前在貨幣政策、財政政策刺激時面臨一定的傳導障礙，一方面在寬鬆，但另一方面並沒有轉化成信用。這需要相應的政策來扭轉市場信心，改善預期，傳導機制自然打通，宏觀經濟的復甦也會有更堅實的基礎。