來源：CFC農產品研究
基本面與宏觀共振，本周油脂呈現加速下行。在產地棕櫚油中長期累庫及國內大豆壓榨回升的預期下，整體偏弱的需求難以支撐油脂持續上行，隨著多頭炒作熱情退散，本周油脂走勢出現高位回落。禍不單行，美聯儲主席鮑威爾隨後的鷹派言論令全球金融市場避險情緒增長，下半周的油脂經歷了宏觀與基本面的共振下行。
一、宏觀風險再臨，大宗商品普遍承壓
美國過去幾個月較好的經濟及就業數據增強了美聯儲使用貨幣工具的底氣，本周鮑威爾發表鷹派言論，稱距離2％的通脹目標還有很長一段時間路要走，美聯儲可能會比市場預期更大幅度地加息。鮑威爾發言之後，市場對美聯儲3月加息50bp的概率預期從一周以前的28.4％提高至68.3％，10年期美債收益率倒掛幅度加劇，美元指數大幅走升。在對經濟衰退的擔憂下，大宗商品之王原油重挫，對整體商品市場氛圍帶來了不利影響。
然而，在美國2月非農就業數據公布後，市場對美聯儲3月加息50bp的預期有所降低。儘管非農就業人數增加31.1萬人，超出預期的22.5萬人，但非農就業報告中也有一些不太好的消息，如去年12月和1月的非農就業人數增幅均被下修；平均每小時工資月率錄得0.2％，低於預期；失業率意外上升至3.6％，以及參與率從62.4％上升至62.5％。這份不算強勁的非農就業報告給了美聯儲放緩加息的藉口，市場開始再度偏向定價3月加息25bp。伴隨著美元指數重新回落及原油企穩，我們預期市場對宏觀利空的交易有望階段性告一段落，這將支撐包括油脂在內的大宗商品走勢，繼續關注3月22日的議息會議決議情況。
二、阿根廷超預期減產，美盤粕強油弱延續
2月以來持續的降雨不足帶來阿根廷作物前景的惡化，錯過單產改善的時間窗口，越來越多的機構將阿根廷新作大豆產量預估下調至3000萬噸下方，這帶來近期CBOT大豆盤面的顯著回升。在當前主流機構預估中，除了USDA仍高達3300萬噸之外，布宜諾斯艾利斯穀物交易所、羅薩里奧穀物交易所及油世界的預估已分別降到了2900萬噸、2700萬噸及2500-2800萬噸，減產幅度超出了此前市場已交易的產量預估。
在阿根廷大幅減產的背景下，22/23年度全球大豆供需平衡表被深刻影響。去年11月開播前，市場普遍預期阿根廷今年的大豆產量將在4800-5000萬噸，當前不足3000萬噸的預估意味著該國今年將損失高達2000萬噸的產量潛能，我們預計這將帶來22/23年度全球大豆供需平衡表的緊平衡延續，CBOT大豆在北美新作上市前跌破1400美分的難度將大大增加。
此外，相比於每年數百萬噸的大豆出口，阿根廷每年的豆粕出口量高達2000多萬噸，占據了全球出口近40％的比重。由於阿根廷在全球豆粕出口中的地位遠高於大豆，其超預期減產對美豆粕的支撐將遠高於美豆，在美國生柴缺乏亮點的背景下，這預計將令美國粕強油弱格局延續。近期美豆油相對更多地承受了美豆及原油回調的壓力，期價跌至去年7月以來的低位。未來幾個月美盤油粕比保持低位或成常態，或將繼續壓制美豆油表現。
三、MPOB月報中性偏多，或提振短期棕櫚油反彈
MPOB月報顯示馬棕2月出現超預期去庫，中性偏多的報告為棕櫚油市場帶來一定支撐。報告顯示，馬棕2月產量125萬噸，環比降9.35％，低於此前主流機構預估；出口111萬噸，環比降1.99％，略低於主流機構預估；進口不及預期且國內消費高於預期，支撐馬棕2月末庫存降至212萬噸，降幅高於此前市場預估。
儘管我們預期中國及印度在高庫存壓力下採購增長乏力，但在齋月備貨推動及印尼出口下滑的背景下，船運調查機構仍給出了馬棕3月1-10日較上月同期增45.33％-52.14％的預估，而馬棕3月初的產量卻受到馬來半島洪澇的影響表現不佳，市場對馬棕3月繼續去庫仍有一定期待，這或帶來下周棕櫚油的反彈。但我們預期留給馬棕繼續去庫的時間窗口已經不多，考慮到3月起馬棕的季節性增產期將開啟，且印度正在考慮提高棕櫚油進口關稅，預計將限制馬棕的去庫幅度及棕櫚油向上反彈的空間。
短期宏觀情緒回暖及棕櫚油反彈或帶來下周油脂的整體反彈，但預計豆油及棕櫚油仍難脫離區間寬幅震盪的範疇，菜油主力本周雖有一定破位，但05合約在9000附近有望覓得支撐。今年上半年豆油和菜油整體輪換壓力偏大，3月下旬起國內大豆開機率有望回升，但近期油脂市場提貨放緩，預計豆油及菜油累庫傾向較強。國內棕櫚油雖有去庫傾向，但產地累庫壓力隨季節性增產期的到來增長，且中印在高庫存背景下採購增長乏力，將繼續壓制其表現。
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