文 | 銀行螺絲釘 （轉載請獲本人授權，並註明作者與出處）

又到了一年一度的巴菲特股東信了。

巴菲特自己沒有出版書籍，不過每年會寫一封長長的股東信；

另外在開股東大會的時候，也會開很長時間，來回答股東的問題。

這麼多年下來，信息量也非常大，相當於十幾本書了。

巴菲特年紀也非常大了，股東信且看且珍惜。

今年的股東信也有一些要點，螺絲釘也幫助大家來解讀一下。

兩類股票資產

巴菲特旗下的股票資產，有兩類。

一類是非上市公司，通常購買下公司100%的股權。

就好比我們自己開了一個公司，這個公司的股權100%歸屬於自己。

第二類是從公開市場買入股票，是持有上市公司的一部分股權。

這種跟咱們投資股票基金類似。

對普通投資者來說，咱們投資公募基金，主要是第二類。

因為第一類股權投資，門檻比較高，少部分朋友可能自己家裡有開公司、做生意，那屬於類似的股權類資產。

不過普通投資者有另一個大機構沒有的優質資產：人力資產。

例如工資等收入。

人力資產收入通常是非常穩定的，幾乎每個月都是正收益（畢竟上班發工資天經地義）。

在資本市場，很難找到一個每月都正收益的資產。

但人力資產是有這樣的特點。

巴菲特可以用100%控股的公司來賺每年新增現金流。

大多數普通投資者，則是用人力資產，來賺每年新增現金流。

但有了這些現金流，都可以去捕捉好機會。

「有效市場」理論之爭

巴菲特說：股票「有效市場」只存在於教科書中。

這句話是巴菲特和當年學院派，恩怨情仇的延續。

有效市場是金融學一個非常著名的觀點。

時間回到1965年，當時麻省理工大學的著名經濟學家薩繆爾森教授，寫了一篇論文。

這篇論文裡，薩繆爾森證實了一個觀點：

「股票過去的表現對未來是沒有影響的」。

這就是大名鼎鼎的隨機遊走理論。

論文發表之後，同樣在1965年，芝加哥大學的博士研究生尤金·琺碼進一步推導了這個理論，提出：

「市場是有效的，股票價格反映了所有可以獲得的信息，這使得股票在任何時候都是充分定價的」。

這就是有效市場理論。

但是現實世界中，就是存在一個活生生的長期戰勝市場的例子，巴菲特。

他的收益超過市場很多，而且很長時間都超過了市場收益。

於是，巴菲特接受到來自學院派的質疑。

麻省理工學院的薩繆爾森（第一個獲得諾貝爾經濟學獎的美國人）、芝加哥大學的法瑪（諾貝爾經濟學獎獲得者，CAPM模型的發明者）、羅切斯特大學的詹森（詹森指數發明者），史丹福大學的威廉夏普（夏普比率發明者）、普林斯頓大學的馬爾基爾（《漫步華爾街》作者），組成了黃金搭檔，開始圍攻巴菲特。

這幾位金融學大師赫赫有名，幾乎每個金融學專業的學生都聽過他們的名字。

其中，馬爾基爾的攻擊最犀利，他在《華爾街日報》上公開發表文章，表示對巴菲特的不屑，他認為：「巴菲特充其量不過是一隻幸運的猴子」。

意思就是，巴菲特獲得超額收益，其實主要是運氣，幾億的投資者，總有一個運氣很好的人。

巴菲特醞釀了一次大反擊，打了學院派的臉。

1984年，哥倫比亞大學慶祝格雷厄姆《證券分析》這本書誕生50周年，開了一個大型研討會。巴菲特作為格雷厄姆的高徒，必然是會議的核心。而出席會議的另一方，就是來自其它大學的金融學家。

在這個會議上，這些金融學家公開批評格雷厄姆的思想，認為是過時的。市場有效才是金融學的核心，現實生活中總會有一小部分人，會因為運氣原因獲得成功。

巴菲特有力的反擊了這一點。

他拿出了9個基金經理人的歷史業績。這9個人是查理芒格、施洛斯、比爾魯安等格雷厄姆的學生和員工，以及巴菲特本人。

他們都是格雷厄姆理論的追隨者。巴菲特認為，他們之所以獲得投資成功，是因為自身的努力和格雷厄姆理念的正確，而不是所謂的運氣。

這也就是巴菲特所說的「有效市場只存在於教科書中」的意思，跟當年的學院派之爭有關。

當然，市場有效理論還是有道理的，市場大多數時間還是有效的，只不過並不是每時每刻都有效。

這也是獲得超額收益的來源。

像A股也是，主動優選、指數增強，也都跑贏了同期的大盤指數，獲得了超額收益，還是有一些方法論的。

注重公司長期盈利

「股東應重視股票分紅和公司長期利潤。」

這句話，對應了格雷厄姆所說的「稱重機」理論：「市場短期是一台投票機，長期是一台稱重機」。

短期里，市場漲跌無法預測。

但是時間拉長後，如果上市公司的業績越來越高，最後股價也會跟著業績長期上漲。

投資者應該弱化短期漲跌，重點看長期的公司盈利增長。

根據估值的股債配置

「公司將始終持有大量現金和國債，保持現金流健康。」

這種投資理念同樣來自于格雷厄姆。

格雷厄姆有一個招牌的資產配置策略，根據估值調整股票、債券資產的比例。

• 如果股票市場估值低，會增加股票資產比例；

• 反之，如果在牛市，債券資產比例會提高。

巴菲特結合這個思路，也做了改進。

巴菲特並不是管理固定的資金，每年他旗下的公司會賺到新的錢。

相當於同時有存量資金和增量資金。

• 如果市場比較貴，新增的資金，會放在現金和債券類資產。

• 如果市場下跌，出現了買入好機會，會抄底買入看好的股票。

咱們投資組合的時候，也是應用了類似的策略：

• 股票基金在4-5星級熊市便宜的時候才會投入；

• 如果走出4-5星級，可以投資債券基金過渡。

原理也是來自於此。

歷久彌新的投資箴言

還有一些其他的話，也是巴菲特和他的老搭檔，查理芒格，之前說過不止一次的：

• 如果我知道我會在哪裡死去，那我永遠不會去那裡。

• 投資沒有100%的把握，因此使用槓桿是危險的。一串美妙的數字乘以零，永遠等於零。

• 如果想成為一個偉大的投資者，你必須不斷學習。

• 找一個非常聰明的高級合伙人，最好比你年長點，並認真聽取他的意見。

……

總結

每年的股東信，也有人會吐槽說，巴菲特講的東西沒有太多新意。

確實，很多投資的原則，巴菲特說了很多遍。

也不僅僅是巴菲特，像指數基金之父約翰博格，寫了十幾本書，

裡面的投資原則，也無非是指數化、分散、耐心、低成本等。

這些原則有用麼？

自然是非常有用的。

但實際上，雖然講了很多遍，但能遵循這些原則的人並不多。

從巴菲特的老師格雷厄姆算起，價值投資誕生了幾十年，但一直到今天的市場，也不算普及。

原因在於，任何一種策略，都不是一直有效的。

當策略短期失效、低迷的時候，投資者就容易放棄，容易去追尋短期的熱點。

國內也有一些走價值投資策略、長期收益也不錯的基金。

但即便是這樣的基金，能堅持持有5年以上的投資者，比例也只有0.4%上下。

明白了很多道理，卻依然過不好這一生。

這或許是巴菲特、約翰博格等投資大師，反覆講投資原理的原因。

念念不忘必有迴響。

作者：銀行螺絲釘（轉載請獲本人授權，並註明作者與出處）