來源：中金公司
我們發現，疫情期間美國並未出現企業「破產潮」，20Q3企業破產數同比下降約36％，但大企業破產數量明顯增加。在破產的大企業中，非必需消費品、能源、工業、醫療保健企業數量較多，反映出疫情的特殊影響。歐洲主要國家企業破產數量也出現下降。英國、德國、法國20Q3企業破產數量同比分別下降約40％、30％、11％。
經濟大幅衰退，企業破產數量卻不增反降。一是因為部分國家對企業破產法規做了調整，比如暫停企業履行破產清算義務。二是歐美政府採取了較大力度的財政措施，包括（1）給企業直接資金支持；（2）允許企業延遲繳納稅費；（3）為企業提供政府擔保貸款。這些措施令企業得以繼續存活。
企業得到及時救助，疊加疫苗落地機率大，我們預計2021年海外供給將加快復甦，企業盈利有望回暖，但不同行業有差異。美國20Q3非金融企業利潤同比增速已反彈至13％，歐洲企業盈利也在回升，但總體表現不及美國。分行業看，美國電氣設備、電器及零件、木製品行業盈利恢復較快，而採礦、航空、電影廣播行業虧損較多。利潤回暖有利投資復甦，但政策不確定性處於高位，或抑制投資。
債務方面，儘管各國政府「慷慨解囊」，歐美企業債務仍呈現上升趨勢。20Q2美國非金融企業債務與GDP比例較19Q4上升7.8個百分點至83.5％，企業償債比例上升2.2個百分點至48.5％。分行業看，採礦、電影和錄音、服裝和皮革行業企業債務率上升較快。歐洲企業部門債務與GDP比例也有所上升，其中，法國企業負債和還本付息比例上升最多。
從新增債務融資方式看，美國主要是發債，歐洲更多是銀行貸款。美國還存在企業發債「擠出」銀行貸款現象，即企業「發新債，還舊貸」。這一現象在發行高收益債和投資級債券的企業中都存在。企業之所以這樣做，部分因為美聯儲對信用市場的直接干預增加了企業發債的動機，同時也增強了投資者持有信用債的意願。
上述變化對資本市場有三點含義：（1）歐美企業債務在疫情期間有所上升，可能增加中期償債壓力，但短期風險或不大。我們預計2021年上半年歐美央行將保持貨幣寬鬆，加上經濟逐步走出疫情，有助於信用溢價保持低位。（2）美國企業發債替代貸款有助於降低美國銀行的信貸風險敞口，有利疫情後銀行盈利修復和估值擴張。這次衰退並非資產負債表危機，銀行體系恢復的速度大機率比次貸危機後更快。（3）低利率環境下，企業債務進一步擴張或增加後續美國貨幣政策調整難度，加劇政策退出時的市場波動。我們提示投資對此加以關注，時間點可能在2021年下半年。
歷史經驗顯示，經濟衰退往往伴隨著企業破產增加，產能出清。疫情衝擊下，海外經濟陷入深度衰退，其企業破產情況究竟如何？對疫情後的復甦有什麼含義？另一方面，疫情發生前部分已開發國家的企業債務率處於歷史高位，信用風險呈現上升態勢。疫情發生後，這些國家的企業債務又有哪些變化？