（報告出品方/作者：申萬宏源研究，劉正、劉嘉玲、程愷雯）

1. 估值底+業績底，掃地機龍頭有望迎戴維斯雙擊

1.1 「科沃斯」+「添可」雙輪驅動，技術引領行業發展

科沃斯成立於 1998 年，成立之初主要從事清潔電器代工，2000 年開始向自主研發轉 型。歷經 23 年，至今擁有 ECOVACS 科沃斯、TINECO 添可、YEEDI 一點、YONIEV 悠尼 四大品牌，構建了包含掃地機器人地寶、空氣淨化機器人沁寶、擦窗機器人窗寶、管家機 器人親寶的家庭服務機器人完整產品線，打造吸塵器、洗地機、料理機等多項智能生活電 器產品。公司持續深化「科沃斯+添可」雙輪驅動戰略，堅定全球化發展戰略，打造全球領 先品牌。公司發展歷程中，每階段戰略的布局及轉型均領先行業：

1）傳統吸塵器代工到自主研發掃地機器人實現量產：1998 年 3 月，TEK 香港出資設 立公司前身泰怡凱蘇州，主要從事清潔電器代工。2000 年，公司成立 HRS（Home Service Robot）5 人家庭服務機器人項目組，正式著力家庭服務機器人研發。2001 年，公司成功 研製首台自動行走的吸塵機器人。2006 年，將形態改為圓盤狀，首個真正能推向市場的產 品獲得成功。2008 年，地寶 7 系研發成功，並能實現量產。歷時 10 年，公司完成了從傳 統清潔電器代工到自主研發掃地機器人的轉型。

2）構建完整家用機器人產品線，主動退出毛利較低的 ODM 業務、轉型自主品牌：2009 年，公司提出家庭服務機器人藍海戰略，致力於構建家庭服務機器人全品類，推出全球首 台會說話會跳舞的家庭掃地機器人地寶 730。2010 年，公司推出全球首台空氣淨化器機器 人沁寶 A330。2011 年，推出全球首款家用擦窗機器人窗寶 5 系。2012 年，發布「管家」 機器人親寶，成功構建完整家用服務機器人產品線。2013 年，公司發布國內首款全局規劃 產品 D91，採用與國際接軌的 LDS SLAM 技術。2017 年，公司發布公共服務機器人旺寶， 機器人產品線進一步完善。2018 年主動調減毛利較低的 ODM 業務占比，2019 年徹底推 出服務機器人 ODM 業務，聚焦自主品牌。

3）「科沃斯」+「添可」雙輪驅動，掃地機至洗地機優勢遷移：家庭服務機器人：公 司在原有品牌 ECOVACS 科沃斯基礎上，於 2019 年成立掃地機子品牌 YEEDI 一點，聚焦 下沉市場，形成多價格段和產品類型覆蓋。智能生活電器：2018 年，公司子品牌 TEK 泰怡 凱全新升級為 TINECO 添可，2020 年推出芙萬洗地機引爆行業，帶動洗地機行業三年破百 億增長，與科沃斯品牌形成雙輪驅動。2021 年成立子品牌 YONIEV 悠尼，形成洗地機品類 多價格段覆蓋，推動整體品類量級和滲透率進一步快速提升。

戰略性退出 ODM 業務，自主品牌營收突破百億。2018 年公司進行戰略調整，策略性 退出毛利較低的服務機器人 ODM 業務及國內低端掃地機器人市場。2021 年公司 ODM/OEM 業務合計營業收入占比下降至 7.6%，自主品牌業務占比高達 90.53%，「科沃 斯」+「添可」雙輪驅動，帶動公司營業高速增長。2021 年，公司營業總收入達 130.86 億元人民幣，同比提升 80.9%，處於行業首位。此外，公司自主品牌在國內外市場均有優 秀表現，內銷掃洗地機份額維持第一，受益添可的放量，2021 年內銷營收占比提升至 64.0%； 外銷同樣表現強勁，持續搶占 iRobot 份額，2020 年全球份額同比提升 4pcts 至 17%。

科沃斯雙線銷額穩居第一，技術創新引領行業。2013 年，公司發布國內首款全局規劃 產品 D91（LDS SLAM）。2020 年推出地寶 T8，國內首家在掃地機上降維應用航空技術， 搭載 dToF 傳感器的導航系統、性能卓越的 3D 結構光避障技術，地寶 T8 系列取得線下掃 地機器人市場銷量第一。2021 年推出首款掃拖洗三合一 N9+和集自動集塵、自動回洗拖 布和自動補水等功能為一體的全能基站款 X1，N9+、X1 為 2021 年行業最暢銷機型，年 內科沃斯品牌實現營收 67.1 億元，同比+58.4%，營收占比達 51.3%。 2022 年在 X1 平台基礎上進一步延展價格帶推出 T10 系列產品，成為科沃斯品牌掃地 機器人線上銷量第一機型。2022 年，科沃斯品牌繼續蟬聯線上、線下掃地機器人市場銷額 第一名，年內份額同比有所下滑，主要原因系 2021 年以來石頭科技加大內銷投入及營銷費 用，二者淨利率差異顯著收斂，公司 ROE 等指標增幅明顯，反超石頭科技。

打造第二成長級「添可」，業績高速增長。2020 年公司推出芙萬洗地機並成為年度爆 品，2020/2021 年添可品牌分別實現收入 13/51 億元，增幅達到 362%/308%，芙萬洗地 機持續引領行業增長，2022 年線上市占率達 56.27%。藉助科沃斯渠道、品牌、硬體等能 力，掌握行業定價權。2021 年添可打造多品類產品矩陣，已逐步構建涵蓋智能家居清潔、 智能烹飪料理、智能個人護理、智能健康生活四大品類智能物聯生態，產品涵蓋洗地機、 吸塵器、料理機、吹護機、美發梳、美眼儀、空氣淨化器。

1.2 需求拐點已至，清潔機器人龍頭重回增長

需求拐點已至，降價放量/技術突破存在看點。內銷復甦疊加家電補貼政策提振消費者 信心，掃地機線下銷售顯著邊際回暖，需求有望企穩回升。掃地機行業長期成長與滲透空 間在於產品不斷疊代達到「足夠好用」階段以及價格下探提升消費者接受度，當前行業技 術歷經二十餘年發展疊代，各廠商仍持續在技術和功能上創新疊代，根據行業經驗，2-3 年為一次大創新周期，2021 年科沃斯率先推出自清潔+自集塵全能基站後，行業創新進入平台期，我們認為 23/24 年將來到新一輪產品創新節點，目前缺乏顛覆性技術創新刺激滲 透率進一步提升的局面有望打破。

根據我們測算，科沃斯當前估值水平位於上市以來 4.7%分位，處於歷史低位。2020 年 5 月以來估值的快速提升系芙萬洗地機、dToF 導航掃地機等爆品陸續推出帶來的業績預 期。行業及公司增長均有賴於創新新品的推出，我們看好公司領先行業的產品創新能力， 內外銷修復下，公司有望領跑行業重回增長。

2. 掃地機長期成長性確定，科沃斯引領行業創新

2.1 技術疊代驅動成長，國產創新領航全球

掃地機行業技術第一階段：隨機碰撞+陀螺儀，世界首台掃地機器人誕生。1985 年， Hitachi首次展示帶有陀螺儀和超聲波雷達定位的室內清潔機器人樣品 HCR-00。1996年， 伊萊克斯在吸塵器基礎上研發出了「三葉蟲」，搭載超聲波傳感器，可自動傳輸障礙物位 置，全球第一款全自動掃地機器人由此誕生。2002 年，iRobot 發布 Roomba 系列掃地機 器人，開創性使用「邊刷+滾刷+吸塵口」的三段式清掃結構和隨機碰撞導航技術，掃地機 器人進入了依靠陀螺儀+超聲波+隨機碰撞來感知環境的初級階段。

技術第二階段：革命性變革，進入全局規劃式清掃時代。傳統使用隨機碰撞導航或慣 性（陀螺儀+加速計）導航的掃地機器人存在著清掃不完全或者清掃路線規劃亂的問題，未 能很好滿足消費者需求，直到 SLAM 技術（即時定位與地圖構建）在掃地機器人中應用， 掃地機器人進入了實時定位、構建地圖、路徑規劃的全局規劃式清掃時代，清潔能力與清 潔效率大大提升。配合 SLAM 技術使用的傳感器主要有雷射雷達和攝像頭兩類，2010 年， Neato 率先發布利用 360°雷射雷達（LDS）+SLAM 進行定位導航的掃地機器人 NeatoXV-11。2011 年，Samsung 發布 Navibot S，首次將 VSLAM 技術應於掃地機器 人，搭載的攝像頭可以 30 幀/秒的速度捕獲圖像。2014 年，戴森成功研發使用 VSLAM 導 航的 360 Eye。2015 年，iRobot 推出 Roomba 980，同樣採用 VSLAM 技術。隨著 SLAM 算法在掃地機器人中廣泛應用，技術逐步趨於成熟，掃地機器人市場也迎來快速發展。2018 年 iRobot Rooba i7+上市，搭載 Clean Base™自動集塵系統，倒垃圾完成了自動化革命， 真正解放了雙手，為高端掃地機器人市場樹立標杆。

技術革新發展至 LDS SLAM 占據主流地位，掃地機已達到階段性「足夠好用」狀態， 功能創新引領掃地機形態變化。 國內掃地機器人技術與世界接軌並逐步引領世界，科沃斯、石頭後來居上，功能革新 領跑全球。2013 年，科沃斯研發成功全球首款具有全局規劃、遠程操控等功能的地寶 9 系， 採用 LDS SLAM 技術，緊隨世界前沿科技步伐引領「先建圖、後清掃的全局規劃風潮。2016 年米家掃地機器人上市，搭載先進的 LDS+SLAM 算法並首次將雷射雷達技術大規模應用， 以極低的市場定價（1699 元）重建掃地機市場體系。2018 年，科沃斯出新款掃地機器人 DJ35，使用 Smart Eye 視覺導航技術可實現精準定位。隨著世界前沿技術 LDS+SLAM、 VSLAM 技術在國內落地，國內掃地機器人研發水平已與世界接軌，此後國內自研 dToF 導航系統、全能基站產品，技術及功能均領先世界。2020 年，科沃斯全新高端掃地機器人 T8 AIVI 上市，開創性使用高精度雷射雷達配合 dToF 技術，建圖精度提升四倍，掃描範圍 提升兩倍，使用壽命提升一倍，建圖效率提升三分之一，同時採用 AI 技術可識別七種常見 障礙物，添加 AI 視頻管家、語音遠程交流功能，掃地機器人真正跨入從工具到管家的智能 時代。

功能革新方面，國內掃地機企業完成核心技術布局後，功能推新速度較快。2020 年 4 月科沃斯率先推出自集塵款 T8 AIVI，塵盒容量 2.5L；2021 年 9 月，科沃斯聚焦國人掃地 +拖地的清潔習慣，融合拖布自清潔技術推出全能基站（自集塵+自清潔），重塑掃地機產 品形態。全能基站款 X1 系列，集自動回洗拖布、自動集塵、自動熱風烘乾、銀離子除菌、 自動補水、基站自清潔、自動上下水、自動添加清潔液和安全童鎖九大功能於一體，坐享 清潔 75 天。

掃地機核心技術由導航與避障兩方面構成。導航主流技術分為雷射導航（LDS SLAM） 與視覺導航（VSLAM）兩種，雷射導航精度高，覆蓋範圍廣，可輕鬆適應無光環境，科沃 斯於 2020 年將航空領域 dToF 導航降維運用至掃地機中，建圖精度、建圖效率大幅提升， 提供雷射導航新方案。視覺導航通過攝像頭獲取信息，可識別多種物體，適合於環境複雜 的居室環境清潔，且成本較低大大提升掃地機器人普及度。 此外，為提高掃地機器人近距離識別障礙物能力，還需配備單獨的避障裝置。各掃地 機器人製造商主要使用的避障技術有 3D 結構光避障、3D TOF 避障，單目視覺避障、雙 目視覺避障等。其中雙目視覺避障類似於人眼，配置兩個平行位置攝像頭，可識別物體輪 廓並判斷障礙物種類，是最好的避障技術。但由於雙目視覺避障技術成本高昂，單目視覺避障技術水平欠佳，目前在高端掃地機器人中配置多為融合避障方案，如科沃斯 X1 系列、 石頭科技 G10S 系列均採用 AI 視覺識別（單目視覺避障）與 3D 結構光融合避障方案，可 實現毫米級精準測距。

2.2 掃地機完全具備跨越鴻溝、從可選走向必選的屬性

（1）復盤我國掃地機行業成長史，技術、功能接力驅動

2013-2015 年：初步發展階段，新品推出較少，國內企業仍在學習世界主流避障、導 航技術。2013 年科沃斯推出我國首款全局規劃類掃地機器人 D91，使用與國際接軌的 LDS SLAM 技術，行業進入初步發展階段。該階段新品推出較少，國內企業仍在研究、學習世 界主流避障、導航技術；

2016-2018 年：快速增長階段，技術創新驅動滲透率提升。2016 年米家發布 LDS SLAM 帶動全局規劃產品價格大幅下探（1699 元），2017 年科沃斯、石頭相繼推出低價 的 LDS SLAM 導航產品，產品「好用度」大大提升，疊加該階段的消費升級趨勢深化，掃 地機產品銷量 CAGR 達到 43.9%，滲透率提升驅動行業增長； 2019 年至今：以價補量階段，功能創新驅動價格提升，國內創新引領全球產品形態變 革，量增進入平台期。行業進入以價補量階段，科沃斯、石頭等產品創新度已在全球領先， 相繼推出自清潔、自集成等全能基站產品，引領全球產品形態變革，但受到我國以及全球 經濟下行壓力影響，量增進入平台期，該階段行業擴容主要由產品形態創新帶來的價格增 長驅動。

我們認為掃地機器人行業成長的驅動要素有三：需求升級、供給創新、價格下探。掃 地機器人作為典型的可選消費產品，行業需求與整體經濟環境、消費升級趨勢有較強聯繫。 同時，由於掃地機產品較為複雜，使用有一定門檻，在國內市場仍處於新興階段，因此消 費者教育對行業成長有較大的推動作用，價格下探則有助於觸達新用戶、教育市場。供給 端而言，掃地機產品科技屬性高，因此每一次平台性創新均能夠推動行業規模階段性增長。 因此我們認為，需求升級、產品創新、價格下探是影響掃地機行業增長的三大驅動因素。

（2）對標成熟家電產品，探討量增鴻溝如何跨越

日本洗碗機：驅動因素為產品創新。洗碗機與掃地機產品性質類似，均為解放雙手的 設計初衷，發展初期為可選消費，由於我國掃地機技術、產品端均已領跑全球，選擇同樣 技術領先的日本洗碗機作為對標對象，我們認為，產品創新為日本洗碗機多次跨越量增鴻 溝的驅動要素。 前 25 年日本洗碗機保有量緩慢增長，1986、1996 年松下、三菱分別相繼推出小型、 緊湊型洗碗機，解決占地面積大的用戶痛點後，洗碗機滲透率開始明顯提升；2006-2012 年行業再次出現量增平台期，松下在清潔力、降低水電使用等方面持續疊代創新，帶動洗 碗機行業重回快速增長。

我國空調：驅動因素為均價下探。1991 年後分體式空調興起，拉高空調整體均價，行 業保有量增長平緩。2000-2004 年空調龍頭大幅降價搶占市場份額，行業均價由 2000 年 的近 4000 元下降至 2004 年的 2200 元，均價下探後行業滲透率重回快速增長。

綜上，通過復盤掃地機行業的發展歷程以及成熟家電產品量增平台期的跨越，我們認 為產品創新與均價下探是行業銷量突破的共性因素。價格下探是打開行業滲透空間的關鍵 一環，現階段以價補量符合家電產品生命周期發展規律，科沃斯、石頭科技等產品毛利率 均接近 50%，有較大降價空間；創新層面，掃地機行業持續技術革新的歷史能夠證明未來 仍將持續創新，自動駕駛、航空航天等技術亦均能降維運用至掃地機，以科沃斯 X1 為例， 地寶 X1 為行業首次應用自動駕駛 X3 級避障 AI 晶片，算力提升 16 倍，達到 5TOPS 級別， 與目前 iphone 手機使用的晶片算力級別相同，搭載 RGBD 傳感器，實現策略性精準避障， 避障成功率高達 95%。

掃地與洗碗、洗衣類似，均為解放雙手的關鍵環節。參考洗碗機、洗衣機等成熟家電 產品的技術疊代，我們認為目前掃地機終極形態未知，當產品達到足夠好用階段、價格下 探至可接受範圍，掃地機完全有可能復刻洗衣機、洗碗機滲透率增長路線，行業未來的成 長空間具確定性。我們對掃地機市場規模進行測算，根據目前百戶保有量計算存量市場， 以兩年間存量市場差額計算行業增量，以更新率預測存量替換市場，最終加總得到年初銷量，根據我們測算，至 2030 年百戶保有量有望達到 21 台，市場規模達到 329 億元，是目 前市場空間 3 倍有餘。

（3）誰能在該階段出圈？

降價放量階段出圈企業的特徵：有降價能力、有創新潛力。復盤空調行業降價放量階 段，2000 至 2004 年 CR10 提升近 8pcts，整合零部件供應及產業鏈、具自產優勢的空調 龍頭更具有降本增效空間，最終跑出行業平台期。同樣對標至掃地機行業，我們認為科沃 斯是唯一具備此類特質的公司： 1）產業鏈上下游布局：科沃斯布局上游硬體+自建渠道； 2）自研自產：科沃斯是掃地機行業唯一自產公司，石頭、雲鯨等大部分生產依靠代工； 3）創新潛力：科沃斯產品革新節奏領跑全球，具有持續推出爆品的能力。

2.3 科沃斯：自研優勢突出、營銷布局完善，技術領航打造爆 品

產：公司產品始終領先行業一代，有持續打造爆品的能力。掃地機行業受供給端強驅 動，產品創新對公司銷售、品牌建設均有重要影響。科沃斯產研優勢突出，採用領跑而非 跟隨的推新策略， LDS SLAM、VSLAM、dToF 導航、全能基站等掃地機核心技術和功能 創新均為全國首發，核心技術及產品始終領先同業一代。 我們對公司掃地機產品線及推新節奏進行梳理，科沃斯新品創新始終領跑行業，競對 在功能上的革新均為科沃斯的追隨者。 全國首台 LDS SLAM 技術掃地機：2013 年 11 月，科沃斯發布全國首款具有全局規 劃、遠程操控等功能的 D91，LDS SLAM 技術與國際接軌，開啟我國全局規劃的先河，小 米、石頭於 2016/2017 年相繼推出； 全國首台 VSLAM 視覺導航技術掃地機：2018 年 3 月，科沃斯首發 VSLAM 視覺導航 掃地機器人 DJ35；

全國首台基站自集塵款掃地機、降維運用航空領域 dToF 導航技術：2020 年 4 月，科 沃斯推出新品 T8 AIVI，除基站自集塵、AIVI 升級外，首次將航空領域 dToF 技術用於掃地 機器人的視覺識別系統中，使得精準度、建圖效率和耐用性進一步提升，通過融入神經網 絡算法提升掃地機器人的 AI 能力，帶來掃地機器人的再一次突破性創新；2021 年 5 月， 科沃斯 T9 AIVI+產品採用 AIVI3.0 技術，靈敏辨物智能避障，融入視頻管家、語音互動功 能； 2021 年 3 月，科沃斯推出自清潔款 N9，可自動回洗拖布；2021 年 9 月，科沃斯 X1 搭載自動駕駛級避障晶片 X3，集自清潔+自集塵一體，將掃地機從單機時代帶入全能基站 時代。X1 系列將自動駕駛避障技術降維運用至掃地機，搭載 RGBD（同無人駕駛避障技術） 傳感器，實現策略性精準避障，避障成功率高達 95%。2022 年石頭推出全能基站款 G10S。

科沃斯系列產品可實現掃拖地、自清潔、自集塵、擁有全能基站等，公司是市場上同 時擁有 LDS SLAM 和 VSLAM 技術，涵蓋 dToF 導航、3D 結構光避障、AIVI 視覺識別技 術前沿導航避障技術的掃地機器人領先企業，產品個性化清潔滿足用戶多樣化需求。且每 一階段推出的新品均能夠打造為爆品並引領行業推新方向，如 21 年推出全能基站款，滲透 率由 0（21H1）快速提升至 33%（22H1），改變掃地機行業流行產品形態。

研：堅持自主研發，穩定轉化成果。2015 年以來，公司研發費用率整體呈現上升趨勢， 22 年前三季度較 21 年提升 1.14pcts；研發人員占比由 2015 年的 9.42%提升至 2021 年 的 15.24%，重點布局傳感器、AI 算法、人機互動等前沿技術領域。截止 2022 年 6 月底， 授權專利數量 1376 項位於行業首位，其中發明專利 441 項，其中包含 108 項軟體算法相 關專利，24 項傳感器解決方案相關專利，同時擁有 1175 項專利在申，研發費用高效轉化 為成果，產品矩陣完善。

最全面的 SKU 布局，爆品競爭下具天然優勢。目前掃地機行業處於創新平台期，多聚 焦於功能性改進，因此各品牌仍採用爆品戰略，即在每個價格段打造爆品，保持核心競爭 力與份額。相比精品策略的石頭科技，科沃斯採用全價格帶廣泛覆蓋的戰略，3000 元以上 價格帶均有主力產品覆蓋，3000 元以下則藉助「一點」品牌下沉打通，整體而言，科沃斯 覆蓋客群廣泛，推新節奏快，在行業整體爆品策略的延續下，公司多價格帶的快速推新具 有天然優勢。

行業角度而言，由於掃地機行業的消費電子屬性，主流品牌推出新品後會明顯帶動份 額提升，科沃斯更高的產品疊代頻率使公司份額有效維持。

銷：全面布局的銷售體系。公司自有品牌「Ecovacs 科沃斯」和「TINECO 添可」在 國內外已經形成了線上渠道（包括線上 B2C、電商平台入倉、線上分銷商）和線下渠道（包 括 OEM/ODM 和線下零售）組成的多元化銷售體系。公司具備行業中最為全面的線上、線 下營銷體系，線下渠道進行產品的展示與體驗，打造品牌力，為消費者教育的重點領域； 線上則為公司的重點銷售渠道，公司進行大量的廣告、直播等投放。

公司在新興渠道銷售布局方面同樣領跑行業，且具備完善的商業循環。以抖音渠道為 例，公司活用 FACT 打法，領先布局新興電商。小家電線上銷售渠道中，抖音平台成長迅 速，據《抖音電商家電行業洞察報告》，2021 年抖音家電品類 GMV 同比高增 312%，小 家電消費占 80%以上份額。2020 年抖音 GMV 超過 5000 億元，是 2019 年的三倍有餘， 雖總體量仍與淘寶等傳統電商存在差距，但整體實現爆發式崛起，因而抖音新渠道的占領 與營銷具有重要戰略意義。2021 年抖音發布 FACT 營銷矩陣模型，包含商家自播、達人矩 陣、營銷活動、頭部大 V 四部曲，為抖音商家經營營銷提供範例。

科沃斯入駐抖音後，活用 FACT 打法，營銷活動方面，首先發布「召喚機器人朋友」 品牌任務，使用話題模板即可參與瓜分現金，參與挑戰賽人次超 10 萬人，話題播放量達到 2.5 億，聯合「抖音電商超級品牌大賞」發起話題「多懶才算懶」，深化解放雙手的核心賣 點，話題播放量超過 4300 萬，聯動變形金剛 IP，強化消費者對於科沃斯機器人品牌的認 知；達人矩陣方面，邀請頭部紅人「虎哥說車」、」聶小雨」等參與話題拍攝，提高曝光 度；在日常銷售中商家自播+頭部大 V 直播實現引流，獲 GMV 突破。在以上營銷策略的助 力下，2022 年 3 月科沃斯品牌抖音銷售額第一，支付 GMV 超過 8000 萬，達成率 113%， 全渠道曝光超 6.5 億，帶動品牌粉絲沉澱 22.3 萬，掃地機 T10 TRUBO 銷額超 1.02 億， 位列第一；雙十一開門紅科沃斯銷額份額達 44.3%，第二名石頭為 27.8%。

自研自產在下一階段角逐中優勢突出。在行業技術性創新轉為功能性創新的產研平台 期中，2022 年 8 月價格戰打響，掃地機行業或會去化部分消費電子屬性，從產品創新的角 逐走向供應鏈和渠道的角逐。因此，該階段更比拼的是供應鏈、渠道及成本控制能力。科 沃斯產品全部實現自產，憑藉規模優勢具備較強的議價和供應鏈整合能力，石頭等則多處 於代工轉向自產的布局階段，公司擁有自主產能對公司靈活調整多品類和多 SKU 的生產 十分重要，銷售端的數據和口碑的及時反饋指導製造端的生產計劃，自產較外購能夠節省 約 14%的成本。 科沃斯是業內唯一縱向整合產業鏈、保證供應優勢的企業。截至 2021 年 10 月，子公 司氪見科技雷射雷達累計出貨已超 400 萬套；子公司凱航電機年產電機 1000 萬台；21 年 12 月投資子公司泰鼎智能 12 億元，形成年產 2GWH 聚合物鋰離子電池的生產能力，年 產量約 1000 萬台；彤帆科技、怡潤模具則為公司提供模具材料、塑膠材料等。

產研銷一體使科沃斯產品充分反映消費端痛點，形成產銷正反饋循環。根據中怡康發 布的 2021H1 掃地機市場消費者洞察報告，掃地機用戶痛點主要集中在兩點：角落清理難、 集塵容量小，而科沃斯在 2021 年下半年發布的新品即針對該兩點進行了改進與升級，科沃 斯 X1 將吸力提升至 5000Pa，疊加雙邊刷解決角落清理難題；升級塵袋至 2.5L 解決集塵 容量小問題。同期石頭推出競品 G10 仍為 2500Pa 吸力、單邊三幅刷、450mL 機身塵盒， 可見科沃斯的產研銷體系完善，對消費者痛點反應速度快，產銷正反饋循環能夠精準抓住 消費者需求。

3. 產品渠道營銷的六邊形戰士，掃地機至洗地機優 勢遷移

3.1 添可洗地機出圈之路——借力疫情「宅經濟」，復用科沃 斯產品/渠道/營銷力

更剛需的清潔單品，解放雙手屬性強。產品性質上而言，洗地機本質上為電動拖把， 較掃地機使用、技術門檻更低，且為更具備剛需屬性的單品。國內地面清潔包含掃地、吸 塵、拖地等多步驟，洗地機的推出讓掃、吸、洗一步完成，自清潔功能更減少了拖布清潔 步驟，有效精簡拖地任務，因此洗地機的用戶教育難度天然較低，用戶接受度高。添可洗 地機獨創恆壓活水清潔系統，精準噴水、擠水維持滾刷的清潔；10w 轉/分鐘的高速無刷電 機，吸力對標行業中的高配吸塵器。

（1）營銷端前瞻布局領先行業

添可的新營銷之路：借力疫情「宅經濟」，KOL 直播帶貨帶動洗地機出圈。2020 年 疫情以來，直播、電商等「宅經濟」、「懶人經濟」爆火，帶動小家電長尾產品銷售爆發。 洗地機正是在此期間推出的成熟單品，借「宅經濟」東風，以強大的營銷能力及產品力出 圈。2020 年後，添可快速切換主力營銷渠道，通過當時影響力陡增的電商渠道、短視頻平 台大力推廣營銷，在淘寶、京東平台進行信息投放，短視頻平台合作明星、達人進行直播 帶貨，從而帶動整個洗地機品類銷售火爆。 此外，添可的新營銷渠道觸達的人群主要為年輕一代，與洗地機的用戶畫像吻合。據 奧維雲網用戶畫像，90 後及 95 後成為了我國小家電的消費主力群體，而抖音的用戶年齡 結構同樣趨於年輕化，六成的用戶集中在 35 歲以下。根據巨量算數，興趣用戶數量上，生 活電器、廚房小電興趣用戶量增速最高，同比分別達到 96%/57%，小家電內容的興趣用戶 正在迅速入場。2021 年抖音渠道家電品類 GMV 同比高增 312%，已成為當下清潔電器等小家電流量的蓄水池，添可品牌營銷端布局顯著領先行業：截至 2023 年 2 月，科沃斯+添 可直播帶貨數量達到 1.18 萬次，帶貨視頻數量達到 682 個，在售達人 646 位，與追覓均 斷層領先行業；營銷投入上，公司銷售費用率達到 24.7%，超過同業石頭科技 8.1pcts。

線下教育意義顯著，「重資產」模式強化線下渠道優勢。清潔電器賽道中掃/洗地機產 品較為複雜，學習、使用門檻高，因此，消費者教育與實地演示對於產品銷售具有較強的 影響力，營銷廣告投入也對整體行業而言具有較強教育作用。公司營銷費用占比較高也與 「重資產」模式有關，自建線上/線下渠道體系，便於更敏銳洞察市場動向。 線下渠道重點投入下，公司優勢顯著，科沃斯地級市覆蓋率近 80%，創新運作一 Mall 三店的新模式，店效同比提升 102%；添可已完成終端超過 600 家線下售點的布局，2022 年掃地機/洗地機線下市占率分別高達 85.1%/59.0%，斷層式領先行業，因此於產品宣傳、 教育上具有天然優勢。

（2）產品端持續疊代，延續代際領先

領跑而非跟隨，成功打造洗地機第二成長曲線。公司在添可品牌的表現延續了一貫領 跑行業的產品力，2020 年首發推出添可「芙萬」洗地機，一經推出即成為現象級爆品，帶 動洗地機市場規模由 2019 年的 1 億元快速增長至 20/21/22 年的 13/58/100 億元，份額 始終保持在 50%以上，成為行業引領者。 早在 2016 年必勝就推出了洗地機，占領國內洗地機市場，但初代產品無智能化功能， 且需要手動出水，便捷性不足，因此直至 2019 年洗地機行業規模仍僅為 1 億元。2020 年， 添可推出智能洗地機芙萬 1.0，增加變頻（自動出水）與智能化功能，此後添可洗地機成為 行業主流形態產品，競對形態多為芙萬的跟隨者，推新亦均在芙萬的基礎上進行一定功能 革新。芙萬 1.0 增加變頻功能自動調節出水量及吸力、智能功能實時顯示水箱、電量、語 音提示等，開闢智能洗地機全新品類；2021 年 4 月，添可推出芙萬 2.0 系列，在一代的基 礎上增加了貼邊功能，芙萬 2.0 Slim 增加隨手吸功能，是行業首創吸塵器和洗地機 2 合 1 的智能洗地機；2022 年 4 月，推出新品芙萬 3.0，採用雙側無邊框滾刷設計，水電平衡技 術，成為行業首創恆壓活水自清潔系統洗地機，相比二代在雙側貼邊、續航、雙向助力方 面得到提升；2022 年 9 月，推出行業首款智能空間站洗地機芙萬 station，搭載 8 合 1 全 能空間站，做到自動補水、自動排污、自動沖洗、智能自清潔，將行業帶入智能空間站時 代。

歷經三年發展，洗地機已迅速成為清潔電器行業第二大細分賽道。洗地機技術門檻較 低，參考破壁機（行業快速擴容、多品牌進入後均價下探）龍頭九陽 4 年內發展歷程，預 計洗地機未來「1+N」格局維繫，添可份額將穩定在 40%左右。

3.2 海外市場空間廣闊，產品+供應鏈優勢持續搶占海外龍頭 份額

全球掃地機市場成長空間廣闊，主要國家滲透率集中在 15%左右。全球範圍來看，掃 地機行業仍為藍海賽道，歷史增速保持快速成長態勢，2017-2021 年複合增速達到 19.8%。 滲透率方面，主要國家掃地機滲透率集中在 10-15%，作為清潔電器中的新興品類，未來 提升空間較大。

國內小家電低供應鏈成本+領先產品力，持續搶占海外龍頭份額。據 iRobot 年報數據， 2020 年 iRobot 全球份額為 46%，同比下降 8pcts；國內企業科沃斯、石頭科技等憑藉低 供應鏈成本優勢與領先全球的產品疊代能力，持續搶占海外龍頭份額。科沃斯推新節奏快， 年平均推新 3-4 款，iRobot 僅為 1-2 款；同時，科沃斯供應鏈成本低、產品性價比高，同 檔產品價格低於 iRobot，產品端優勢不斷放大，2020 年全球份額同比提升 4pcts 至 17%， 以低供應鏈成本+領先產品力持續搶占 iRobot 份額。

與海外龍頭 iRobot 的角逐中，科沃斯、石頭科技等國產品牌在技術、功能上多點開 花。技術革新上，2016 年後國產企業加速追趕，石頭「米家機器人」帶動行業 LDS SLAM 產品均價快速下探，科沃斯 dToF 導航使建圖精度、掃描範圍等參數翻倍提升，隨著雷射 導航技術的逐漸成熟，國內企業與 iRobot 在核心技術導航、避障上的差異已迎頭趕上；功 能創新上，國產掃地機的產品力、疊代水平更加出色，雲鯨自動清潔拖布、科沃斯五合一 全能基站、AI 語音控制等國產創新引領全球掃地機疊代形態，而 iRobot 的拖地功能在 2022 年才正式上線，且尚無全能基站（自集塵+自清潔）產品，產品創新瓶頸已現。我們長期看 好國產掃地機企業的創新能力與產品力，在與海外龍頭的角逐中，國產龍頭的長期成長具 高確定性，在高產品力與疊代速度的加持下，未來份額有望持續提升。

4.盈利預測

在以下關鍵假設下，我們對科沃斯進行盈利預測： 1）科沃斯品牌預計實現收入 82/95/109 億元，同比分別+21.8%/16.0%/14.9%。銷 量方面，掃地機行業 2022 年銷量同比下滑 24%，預計未來在以價補量的情況下，行業均 價將下滑 15%以上，帶動行業銷量有 10%以上的提升，預計科沃斯品牌 2022-2024 年銷 量分別同比+8%/14%/14%，單價分別同比+12.8%/1.8%/0.8%； 2）添可品牌預計實現收入 71/92/112 億元，同比分別+39.1%/28.5%/22.5%。洗地 機行業仍處於蓬勃發展期，產品終極形態未定，且消費者接受門檻低，銷量高增有望延續， 預計添可品牌銷量分別同比+30%/24%/20%，單價分別同比+7.0%/3.6%/2.0%。

綜上，我們看好公司掃地機板塊龍頭優勢維持、海外市場擴展，洗地機板塊量價高增 延續，考慮年內以價補量已見成效、但遠期海外需求改善仍需驗證，我們維持 2022 年公司 盈利預測，小幅下調 2023-2024 年對於公司的盈利預測，預計 2022-2024 年公司分別實 現營收 158.9/191.6/226.1 億元，同比分別+21.4%/20.6%/18.0%；實現歸母淨利潤 15.4/21.1/26.3億元（前值分別為15.4/24.0/30.1 億元），同比分別-23.4%/+37.1%/24.8%。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。500 Internal Server Error