在投資標的持續擴容大背景下，「雙基金經理」制已成為不少權益基金的核心打法。一般情況下，兩名基金經理有著互補的能力圈和投資風格，會覆蓋到多個市場板塊。比如於3月16日起發行的銀華心質混合基金，擬由張萍和杜宇擔任基金經理，分別主攻消費和科技兩大賽道。
雖然這兩個賽道是A股核心熱門賽道，此前也跑出了不少大牛股。但在行情整體被看好的2023年，其他賽道是否也會有投資機會？為了組合收益最大化，該如何確定消費和科技資產的配置比例？消費和科技領域的投資機會，是來自舊資產還是新資產？
圍繞這些問題，券商中國記者近日專訪了張萍和杜宇。他們認為2023年會是百花齊放的一年，消費和科技都會有高光時刻，超額收益更多源於個股挖掘。雖然不排除其他領域也可能存在大的投資機會，但從長期看有望戰勝市場的是科技和消費，尤其是其中的高彈性資產。這類資產不僅存在於科技賽道，也存在於消費賽道。
今年消費和科技都會有高光時刻
券商中國記者：在當前時點發行新基金是基於怎樣的市場預判？請分析下你們對2023年行情的展望情況。
張萍：此前影響市場行情的主要因素（如海外流動性、疫情防控政策等）在2023年是邊際友好的。社會經濟等各方面都在逐漸回歸常態，從最近一段時間來看，政策對宏觀經濟、資本市場投資都是處於呵護的基調之中，因此我們對2023年整體投資的收益也是充滿期待的。2023年我覺得市場的基本面會逐步改善，向樂觀預期靠攏，當然，這是一個循序漸進的過程。此外，基金收益在過去兩年曆經較大調整之下，2023年的投資預期也會樂觀很多，但因配置資產不同基金之間收益分化有可能較大。
因此我認為2023年會是百花齊放的一年，消費和科技都會有自己的高光時刻，科技和消費領域的好賽道應該是平分秋色，只是占優的比例會不同。可能短期內消費會占優一些，但到二季度或下半年科技資產則會占優一些。從行業配置角度來講，2023年投資可能很難有超額預期，超額收益更多是源於個股挖掘。因此2023年我們的投資會越來越下沉，尋找個股阿爾法。
杜宇：今年，我們整體看好二級市場表現，通常無論是業績增長，還是股價的表現，成長股的彈性是更大的。如果我們發現價值、周期等有很大機會，比如經濟的復甦超預期，這些在科技股中很多股票也是可以覆蓋的，比如電子行業中的安防、面板、PCB等行業，都有很強的順周期屬性。
券商中國記者：2023年整體行情普遍被看好，為何新基金只聚焦科技和消費？如果其他領域有更好的機會，是否會給投資帶來較大的機會成本？
張萍：從大方向上，我們把整個市場劃分為科技、消費、周期、價值四大領域。我們不僅聚焦前兩者，還會用「替代」邏輯去降低機會成本。雖然周期、價值領域也可能會有好的投資機會，但從長期角度而言我們依然認為科技和消費能夠戰勝市場，因為這兩個領域能挖掘到業績增速很快的公司。對價值股來講，不管是銀行還是保險、地產，賺取的還是估值波動的錢，核心公司的業績增速相對緩慢，這類資產配置可以在消費和科技裡面用確定性品種去替代，比如用白酒龍頭去戰勝銀行龍頭，這應該是大概率事件。此外，周期品的機會更多還是要找到成長類品種，或是能放量邏輯的周期品。比如，對於過去兩年電動車的高增長，我們可以用碳酸鋰代替周期品，或者在消費裡面用地產鏈代替地產，這樣獲取Alpha的概率會更大些。
在組合管理方面，我主要負責大消費投資，杜宇負責科技投資部分。我們過去整體的投資方向也始終是在消費和科技領域，整體風格偏成長投資。銀華心質混合是我們多基金經理制投資分工的一個延續，和此前的心享、心誠、心怡、心佳一樣。從當前時點看，在一個相對合適的估值水位、合適的點位發行，大概率能給持有人帶來相對比較好的體驗。
杜宇：我們是用景氣度趨勢投資法來應對科技股的。但2022年全年來看，整體市場最有效的不是景氣度或業績因子，而是困境反轉的因子。去年我們在市場不確定性下選出高景氣的行業中，很多公司全年都實現了超預期的快速業績兌現。但從結果看，2022年這些增長快、高景氣的行業，反而跌幅更大。去年科技股的下跌，跌的主要是估值，業績都是超預期兌現的。現在估值分位基本在各自歷史偏底部的位置。我們對今年全年科技股還是非常樂觀的。
從過去10年來看，業績因子在絕大部分年份都是非常有效的因子，但在去年是失效的，甚至從結果來看是一個負向的因子。今年科技股的投資，還是會回到業績的增長和估值的匹配度上面，我們仍會堅持景氣度投資的框架。今年高景氣賽道中估值優勢比較凸顯的科技股，我們還是比較看好的。
調優組合性價比
券商中國記者：在未來基金組合運作過程中，新基金的消費和科技配置比例是怎樣的？
張萍：配置比例是一個結果，是由投資組合的性價比來決定的。我們的持倉是在動態調整的，都是以性價比、估值、股價位置、未來預期收益率為調整依據。因此這個性價比就需要基於這些因素的判斷來衡量。具體而言，市場對未來半年科技和消費板塊都非常看好，尤其是某幾個景氣度向上的細分賽道。但是這過程中一定會遇到股價的先後反應問題。
按照現在的情況，科技倉位可能會高一些。這段時間科技板塊整體調整幅度比較明顯，但基本面並沒發生太大變化，有些細分賽道會比之前預期更好一些。從這個角度來講，科技資產未來的空間會更大一些。消費板塊今年的景氣度也會逐漸改善，只是現在的估值分位已處在不便宜位置上，需要用時間來換空間。所以從性價比角度講，科技會比消費更高。因此在這個階段，消費資產可能會邊漲邊兌現，科技股則適合越跌越買入，這就是性價比邏輯。
杜宇：我們會不斷調優組合的性價比。通過橫向比較持有個股的基本面和股價，來動態調整倉位，使得組合擁有最好的性價比。簡單來講，在基本面景氣度不發生變化的情況下，當股票因市場風格原因下跌到合理估值區間下限時我們會加倉，當股票因市場風格原因上漲到合理估值區間上限時我們會減倉。
消費領域也有高彈性資產
券商中國記者：消費板塊目前涵蓋很多細分賽道，既有大體量的傳統消費品賽道，也有新興的小眾高彈性賽道。新基金在這方面會如何布局？
張萍：2023年投資會進一步下沉，會對新的成長性消費個股抱有更高容忍度，算是對過往過於執著競爭壁壘、估值是否合理等方面的一個修正。在目前的整體大消費體量下，傳統消費品基數已經很大了，很難再帶來很高的業績增長，市場的研究也相對深入和透徹，賺估值預期差的錢機會較少。因此，消費投資的大部分機會，還是要在消費中的成長股尋找更高的彈性收益。
具體而言，我會把消費分為這麼幾類資產：一類是格局非常穩定的品牌消費品，涉及到高端白酒、品牌服飾、化妝品等。這類公司估值區間相對穩定，業績增速也相對確定，今年在這類資產上大概率可以賺業績的錢。尤其是疫情期間，這些公司的壁壘逐漸提升，形成了相對穩固的格局。這類資產是我們組合中長期看好的底倉品種。
深入細分賽道來看，白酒行業主要看行業是否有結構升級的機會；品牌服飾主要關注龍頭公司；化妝品公司分化會非常大，會重點尋找一些邊際改善的機會，作為組合中的配置性資產，並根據預期收益動態調整。
另外，我的組合里還有一類偏周期的消費資產，涉及到養殖、地產鏈。但我認為2023年較難出現養殖周期拐點；地產鏈則是消費板塊里兌現相對較慢的資產。
最後一類資產是基於自下而上選股邏輯的消費資產，如餐飲供應鏈、休閒零食、智能馬桶家居等滲透率較低的品類。不管是大單品邏輯還是新渠道邏輯，這類資產對消費來講是整個組合彈性貢獻的重要部分，也是我今年的關注重點。這類資產往往能在短期內帶來非常大的爆發力。
科技投資重點關注這兩大方向
券商中國記者：和消費賽道類似，科技賽道也是涵蓋很多細分領域的板塊。但不少板塊的股價和業績均存在較為明顯的分化情況。新基金的科技布局思路是怎樣的？
杜宇：2023年科技股重點看好兩大方向，一是新能源相關，二是大安全相關。
新能源領域主要有四個賽道，電動車、光伏、儲能、海上風電。
光伏和儲能去年基本面都在持續超預期，今年相關個股預期增速實際也是很快的，估值基本上在非常低的分位。儘管市場預期比較一致，但是賺到業績增長的錢應該是相對確定的。海上風電目前看是比較少的能在未來5年爆發式成長的行業，海風去年行業的招標量不錯的，但招標轉化為業績的時間會比市場樂觀預期的要長，去年的業績兌現沒有跟上，今年預計會是業績高增長。
相對來講，電動車在新能源板塊中是市場分歧較大、股價位置較低的板塊。科技股投資的特點是，經常市場分歧比較大時，或者沒有主流市場聲音看好時，也是預期差最大的時候。作為一個支柱產業，新能源車是我國產業鏈完備、富有競爭力的一個方向，在較低市場預期下，後續可能超預期或者有好消息的概率要比壞消息更高。具體到細分賽道，主要看動力電池，這個環節今年的盈利能力會上行。
大安全投資方向，未來5到10年是政策全力支持的方向之一，主要分為三個方向：國防軍工、半導體國產化、信創。
國防軍工是計劃屬性特別強的行業，今年我們看好飛彈、無人裝備、衛星網際網路等增速較快的細分賽道。半導體方面，全球半導體周期在下行的後半段，我們更看好獨立於景氣周期的國產替代主線。我國國內晶片需求在全球大概占4-5成，但國內晶圓自主製造的能力缺口非常大，上游國產化率較低的半導體設備、材料、零部件等，具有廣闊的成長空間。
信創來看，去年受宏觀經濟和疫情影響，國產化推進有所推遲，今年在政策推動下，有望重啟新一輪3-5年的景氣上行周期。我們看好競爭格局好、商業化能力強的各賽道龍頭公司，包括辦公軟體、CPU。
責編：汪雲鵬
校對：廖勝超